固定收益研究一周回顾：千亿正回购未改资金面宽松格局

1 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 债市收益率小幅下行 资金面依旧宽松 周二央行进行了1000亿元28天期正回购操作，但由于周二公开市场中有1000亿元正回购到期资金，整体来看，公开市场实现零投放和零回笼。央行对资金面的态度仍偏谨慎，我们认为，由于目前资金面较为宽松，央行有望继续开展正回购操作，公开市场整体或将实现小规模净回笼，短期内将继续在低位徘徊。二级市场方面，这周债券收益率较上周呈整体回落态势。 债市将继续获得支撑 利率债仍有配置价值 本周债券收益率较上周呈整体回落态势。在资金面较为宽裕以及经济数据低于预期的情况下，债市将继续获得支撑，利率债仍然具有配置价值，尤其收益率略高的金融债配置价值较高，整体收益率仍有小幅下行空间。 日期：2014年3月17日 胡月晓 S0870510120021 谢守方 S0870511100003 王芬 S0870510120010 应楠殊 S0870513110002 李晓娟 S0870112070014 021-53519888-1917 huyuexiao@shzq.com 千亿正回购未改资金面宽松格局 ——固定收益研究一周回顾 证券研究报告/ 债券研究 /债券周报 债券周报 2 2014年3月17日 本周研究观点集锦 债市收益率本周整体呈下行趋势，资金面较为宽松。本周二央行进行了1000亿元28天期正回购操作，但由于周二公开市场中有1000亿元正回购到期资金，整体来看，公开市场实现零投放和零回笼。周二正回购操作中只有28天期操作，14天气正回购缺席，这说明央行对资金面的态度仍偏谨慎，我们认为，由于目前资金面较为宽松，央行有望继续开展正回购操作，公开市场整体或将实现小规模净回笼，资金面整体较为平稳，短期内将继续在低位徘徊。一级市场方面，财政部周一发行今年第一期凭证式国债（3年和5年），发行价为100.00；周三发行今年第四期附息国债，中标价位3.66，认购倍数1.5882。国家开发银行本周对今年第1至5期金融债进行增发，招标结果显示，得益于市场资金面持续略有转松，五期固息债券中标收益率均低于市场预期，且认购倍数良好。中国农业发展银行本周发行今年第17至19期金融债，中标价为100.52至100.54，认购倍数为2.3300至2,8457。 二级市场方面，本周债券收益率较上周呈整体回落态势。较上周末，1、3、5、7、10年期国债分别下行11.12BP、14.12BP、5.77BP、4.81BP、1.21BP至3.17%、3.71%、4.15%、4.33%、4.50%的水平。周四中国1-2月工业、投资和消费数据公布，同比增速均低于预期，其中，工业增速创下近五年最低水准。2月份宏观经济数据普遍逊于预期，说明目前经济整体下行压力明显增加，一季度经济形势不容乐观。但是，由于资金面较为宽松，市场对中短期利率债需求较好，收益率稳中有降。我们认为，在资金面较为宽裕以及经济数据低于预期的情况下，债市将继续获得支撑，利率债仍然具有配置价值，尤其收益率略高的金融债配置价值较高，整体收益率仍有小幅下行空间。 信用债方面，本周信用产品收益率以小幅下行为主。我们认为，经济下行将继续拉大信用利差水平，再加上超日债违约对市场偏好产生较大影响，未来低评级信用债仍将面临较大压力，高低品种信用利差或继续向上攀升。因此，我们建议投资者减少经营业绩下滑、产能过剩行业的低评级信用债，其中民营企业的债券投资也需要谨慎，配置上建议仍然以高评级信用债为主。 表1 本周宏观债券研究观点 日期 对象 内容 20140310 资金 本周公开市场将有1600亿元正回购到期，周二将有1000亿元资金投放至市场，流动性较为宽裕。从央行拉长正回购期限来看，央行对市场资金面的态度仍偏谨慎。 20140310 利率债 从2月份宏观经济数据来看，CPI、PPI数据均低于市场预期，显示当前中国的物价较为温和可控，在资金面尚未扭转宽松局面之前，经济数据低于预期将对债券市场形成利好。 债券周报 3 2014年3月17日 20140310 信用债 超日债事件已经对其他低评级信用债产生冲击，低评级品种交投并不活跃，而考虑到个券信用风险事件仍然在积累发酵，因此，建议投资者继续将低评级信用债置换成高评级品种和资质较好的城投债。 20140310 衍生品 期现套利方面，由于R007维持在2.42%的低位，目前多个现券超过4.5%的IRR使得套利空间存在，建议适度参与期现套利。 20140311 资金 未来资金面仍将向偏紧的态势发展，而仅从今日市场来看，预计今日央行将继续开展正回购操作对冲1000亿元的到期资金，公开市场整体仍将以小规模净回笼为主。 20140311 利率债 从当前公布的数据来看，经济持续低迷将继续对利率债形成支撑，在资金面未出现明显紧张的局面下，利率债收益率或将继续小幅下调。 20140311 信用债 由于经济数据欠佳显示经济持续低迷，多个行业表现较差，信用债个券的信用风险事件仍然持续积累发酵，未来信用利差仍有进一步扩大的趋势，建议投资者及时降低相关债券的配置。 20140312 资金 本周二央行进行了1000亿元28天期正回购操作，但由于周二公开市场中有1000亿元正回购到期资金，整体来看，公开市场实现零投放和零回笼。资金面整体较为平稳，短期内将继续在低位徘徊。 20140312 利率债 周二利率债收益率涨跌均有，其中国债收益率短端明显下行，长短微幅上行。昨日央行虽然开展了1000亿元正回购操作，但对市场影响较小，资金面持续宽松，这继续对利率债短期品种形成支撑，债券收益率继续下行。 20140313 资金 由于目前资金面较为宽松，央行今日有望继续开展正回购操作，本周公开市场整体或将实现小规模净回笼，资金面整体较为平稳。 20140313 利率债 在资金面宽松以及经济基本面下行风险增加的双重支撑下，利率债仍然具有配置价值，尤其收益率略高的金融债配置价值较高。 20140313 信用债 考虑到企业信用风险仍在不断发酵积累，低评级信用债仍将继续过冬，建议投资者减少经营业绩下滑、产能过剩行业的低评级信用债，其中民营企业的债券投资也需要谨慎，配置上建议仍然以高评级信用债为主。 20140314 资金 从央行近期的操作来看，央行公开市场操作较为温和，预计随着季末的逐渐来临，正回购操作力度将逐渐减弱，季末考核时点或能平稳度过。 20140314 利率债 2月份宏观经济数据普遍逊于预期，说明目前经济整体下行压力明显增加，一季度经济形势不容乐观。在资金面较为宽裕以及经济数据低于预期的情况下，债市将继续获得支撑，收益率仍有小幅下行空间。 本周研究报告摘要 1.《西宁特殊钢集团主体评级展望被下调至负面－上海证券舆情日报20140307》 作者：胡月晓（S0870510120021）、谢守方（S0870511100003）等 西宁特殊钢集团有限责任公司主体评级的评级展望由稳定调成负面 风电产能利用不足 贡献地方财税仅两成 广州今年公布债务审计报告 或将公布近700亿隐性债务 北京正在研究人口年增量指标 今年上半年将公布 湖南人均耕地仅0.9亩 耕地保护形势严峻 债券周报 4 2014年3月17日 美初裁中国味精和钢产品获补贴 造船业低迷企业挣扎求存 期待更大扶持力度 国产煤与进口煤之间价格开始倒挂 进口煤陷入困境 埃及对我国产轮胎征5年3.8%-60%反倾销 华菱集团董事长谈钢铁业大调整：寒冬还未到来 11超日债：*ST超日公司债违约已成定局 巨额应收账难追回 12新都债：新都化工2013年增收不增利 净利同比减少12.03% A股未到期公司债规模达6706亿 多公司隐现违约危机 2.《中国2月出口增速大幅下降春节因素导致数据波动－上海证券舆情日报20140310》 作者：胡月晓（S0870510120021）、谢守方（S0870511100003）等 中国2月出口增速大幅下降春节因素导致数据波动 国研中心陈道富：实体经济仍处于通缩状态 去年黑龙江四个煤城有两个经济负增长 三大经济圈污染物排放强度为全国平均水平５倍 鄂尔多斯市长:3年内不新建商品房库存还有4万套 工信部：禁增钢铁水泥项目债券晨报 安进代表：铅酸电池泛滥将致环保“灾难” 棉花储备库存超千万吨难消化新疆将探索目标价格制 瑞安房产等公司销售下滑超5成房企马太效应加剧 12湘鄂债：“冤大头”湘鄂情高价买合作方设备价格内高外低 11新中泰MTN1、11新中泰MTN2、11中泰01、12新中泰PPN003、12中泰债、13新中泰PPN001、13新中泰PPN002、13新中泰PPN003：中泰化学2013年净利10235.57万元同比降62.19% 11华锐01、11华锐02：华锐风电陷亏损泥沼28亿信用债压顶 3.《要素跨境流动成本将不断降低——2014年2月贸易数据点评》 作者：胡月晓（S0870510120021）、王伟力（S0870510120003）等 海外经济恢复增长，将促进我国生产动力的恢复，新技术新产品的引进，将促进我国投资和消费的重新增长，但这个过程有一定的滞后性。尽管国内经济增长和需求仍然疲软，但国外经济的增长和需求的恢复，首先将会推动我国贸易增长的恢复，未来将进一步推动投资和消费的改善，因此贸易未来仍维持平衡上升趋势。 4.《价格走低货币收紧节奏将放缓——2014年2月价格数据点评》 作者：胡月晓（S0870510120021）、王伟力（S0870510120003）等 去库存进程的缓慢，使PPI尽管在国外发达经济体恢复增长的带动下，有一定的上行动力，但国内新生产动力分散在部分行业，因此仍将在 债券周报 5 2014年3月17日 零下方缓慢爬升。经济回升过程中总需求扩张仍疲软，货币供应超过实体经济的需求是CPI上升的主要动力，但宏观货币去杠杆政策，以及中长期外汇占款增长速度减小，使货币整体呈现紧缩趋势，价格保持底部走稳的趋势，未来将有抬高预期。 5.《期现套利仍有空间，跨期套利获利了结－上海证券国债期货周报20140310》 作者：胡月晓（S0870510120021）、谢守方（S0870511100003）等 前两周，我们持续推荐了做多TF1409与TF1406合约的价差，认为无论在收益率上行还是下行的情况下，价差都会增大。目前来看，目前的TF1409合约与TF1406合约的价差已修复到合理水平，建议可以反向平仓获利了结。主力移仓完毕后，远期合约的价格修复已经完成，目前不适宜再继续进行跨期套利，有待新的建仓信号。从国债期货交易策略的盈利性和风险出发，我们认为本周的交易机会并不多，建议可积极参与期现套利、谨慎参与基差多头、谨慎做多国债期货、不参与跨期套利。 6.《信用利差或继续扩大——信用周报20140310》 作者：胡月晓（S0870510120021）、李晓娟（S0870112070014）等 信用债方面，目前超日债事件已经对其他低评级信用债产生冲击，低评级品种交投并不活跃，高低评级信用利差也开始小幅扩大，考虑到个券信用风险事件仍然在积累发酵，未来信用利差仍