互联网行业研究：阿里投资者大会告诉了我们什么？下沉市场、内容电商、新零售、O2O，等等
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 裴培 分析师 SAC执业编号：S1130517060002 peipei＠gjzq.com.cn 阿里投资者大会告诉了我们什么？ 下沉市场、内容电商、新零售、O2O，等等 事件 一年一度的阿里巴巴投资者大会于2019年9月23-24日在杭州举行，这是马云退休之后的第一次投资者大会。在会上，淘宝/天猫负责人蒋凡、菜鸟网络负责人万霖、盒马鲜生负责人侯毅、本地生活负责人王磊等发表主题演讲并接受投资者提问。“后马云时代”的阿里拉开帷幕，新常态下的电商乃至整个互联网行业的愿景也得到了全面更新。 评论 阿里核心电商业务的成长动力依然强劲：2018-19财年，淘宝/天猫70%以上的新用户来自下沉市场，下沉市场新用户的年化ARPU超过2000元。显然，除了拼多多，阿里也是“电商下沉”最大的受益者。与拼多多、快手、淘集集之流相比，阿里最大的优势是：对商品的理解程度最深、SKU最多、履约能力最强，即便是朋友圈微商，多半也乐意把交易过程放在淘宝完成。聚划算的“天天工厂”(C2M)、天猫国际的品牌激增、盒马鲜生的入驻低线城市，也在为阿里输入新的活力。未来1-2年，阿里在电商行业的统治地位仍然不可动摇。 内容电商/社群电商，阿里准备好了吗？手机淘宝信息流已经成为阿里的重要用户入口，淘宝直播创造着年化千亿级别的GMV，快手、微博、抖音、小红书也向淘宝输送了大量流量。阿里固然缺乏自有社交平台，大文娱业务也没有建立足够的优势，但是它仍然可以通过与外部合作解决问题。微信野心勃勃，想通过小程序、好物圈扩大在电商市场的存在，可惜尚未取得太大进展。无论如何，阿里不能对内容电商的潮流掉以轻心。 “新零售”最大的问题是缺乏可复制性：今年是“新零售”概念提出三周年，可是阿里及其竞争对手都已经很少提及“新零售”概念，转而拥抱“智慧零售”“数字赋能”等更容易落地的概念。阿里、腾讯、京东都做出过很多新零售标杆，但是都缺乏向其他门店、其他品牌的可复制性。如果不惜代价，当然能实现对传统零售的彻底改造，然而这个代价值得付吗？阿里及其竞争对手都将保持谨慎，等待宏观环境和技术的瓜熟蒂落。 对于阿里而言，战略重点仍然在核心电商：我们认为，从今年的投资者大会看，阿里的战略重点、资源投入重点仍然是核心电商，尤其是零售电商。在历史上，阿里善于通过“砸钱”快速切入新市场，但是今后更需要“有智慧”的砸钱。我们估计，阿里在新业务的补贴方面比原先保守了，扩张更重视效率和性价比。在宏观经济放缓的背景下，这种选择是有正确的。核心业务的稳定增长、新兴业务的减亏，将是重中之重。 投资建议 我们认为，未来4个季度，阿里巴巴将保持不逊于整个电商行业的GMV增速、远超全行业的收入和扣非净利润增速；虽然拼多多、内容电商的崛起给长期带来了一些变数，可是并不会在短期影响阿里的统治地位。美团点评可以在经营和财务数据上实现健康的提升，因为阿里本地生活服务聚焦于“有质量、有智慧的增长”，而不是一味砸钱。中国有赞等去中心化电商服务商仍然面临着难得的发展机遇，尽管它们的GMV、用户基数和运营实力还远远无法与阿里等中心化电商平台相比。腾讯控股通过微信小程序、好物圈进军电商已经是公开的秘密，不过在短期内很难取得成果；不过，由于支付补贴大战的告一段落，微信支付可能贡献较高的利润。 风险提示：监管风险；宏观经济风险；消费者审美疲劳；投资并购减值。 证券研究报告 2019年09月25日 消费升级与娱乐研究中心 互联网行业研究 增持 (维持评级) 行业点评 行业点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 重要业务数据和干货 在本次阿里巴巴投资者大会上，各事业群均披露了大量业务数据，其中很多是第一次披露。对电商行业乃至整个互联网行业的投资者来说，这些数据都具备极强的指导意义，可谓求之不得的“干货”。下面，我们将各事业群公布的重要业务数据进行总结，并进行粗略的点评。 淘宝/天猫 2017年开始，阿里零售电商业务（主要是淘宝/天猫）的用户下沉就取得了显著进展，活跃买家快速增长。2019日历年二季度（2020财年一季度），DAU同比增长26%，增速甚至呈现不断上升的势头。2018-19财年（截止2019日历年一季度），淘宝/天猫的下沉市场人口渗透率高达40%；70%的新增用户来自下沉市场；下沉市场新增用户第一年的购物ARPU平均值高于2000元人民币。 图表1：阿里零售电商的增长基石：下沉市场 来源：阿里巴巴官网，国金证券研究所 天猫仍然维持着较快的GMV增速，其中贡献较大的品类是：快消，同比增长44%（2019日历年1-8月数据，下同），同期全国总体零售GMV增长11%；服装，同比增长26%，同期全国总体GMV增长3%；消费电子，同比增长22%，同期全国总体零售GMV下滑11%。可以看到，这几个品类在天猫的GMV增速都远远跑赢了全国零售增速。天猫强大的运营能力、完善的基础设施和对用户的理解，一次又一次地立功了。 图表2：阿里零售电商增长较快的品类：快消、服装、消费电子 来源：阿里巴巴官网，国金证券研究所 在供给端，天猫的战略是：占据“新品”的阵地，孵化原生品牌、原生SKU，与品牌商联合定制。这曾经是凡客、小米、网易严选想做的事情，而天猫在更大的数量、更高的层级上做到了。2018年，天猫有5000万以上的SKU是新品首发；2018全年，天猫首发新品同比GMV同比增长80%；2019年8月，天猫服饰品类的GMV有53%来自当月新品。可以想象，上述比例还有上升的空间。 众所周知，拼多多的崛起，很大程度是依靠“趣味化”“游戏化”的玩法——很多老年人确实是把它当做“有购物功能的社交游戏”来玩的。在这方面，阿里当然不会落后，推出了一系列淘宝/支付宝内嵌小游戏。举几个例子：金币庄园，MAU 1.5亿；淘宝人生，MAU 9000万；叠猫猫，累计用户2.4亿；双十一合伙人，累计用户 行业点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 2.8亿。阿里显然不是小游戏方面的新手——早在2017年，支付宝就是全国最大的小游戏平台之一。淘宝/天猫的规模已经很大了，但是肯定很乐意通过互动娱乐功能吸引更多流量。 淘宝直播的规模已经非常巨大，2019财年（2018年4月-2019年3月）GMV超过1000亿；2020财年至今（2019年4月-9月），GMV同比增长140%。截止2019财年末，天猫商户的直播渗透率超过50%。下面是几个主要天猫品类的直播情况：美妆，卖家直播渗透率80%以上（618期间）；服装，大约30%的新SKU首日销售来自直播（新势力周期间）；珠宝，30%以上的新SKU首日销售来自直播（2019年1-8月综合计算）；食品，来自直播的GMV同比增长240%（2019财年综合计算）。但是，阿里巴巴表示，商家、主播确实赚了很多钱，但是阿里自身在直播方面的货币化率不是很高。 图表3：淘宝直播的若干重要数据 来源：阿里巴巴官网，国金证券研究所 天猫正在推行“旗舰店2.0”方案：天猫的本质与“品牌官网”别无二致，例如苹果的天猫旗舰店与官网就是共享供应链的。在天猫，头部品牌的DAU可以突破500万，百万、几十万量级的屡见不鲜。现在，天猫大力推进第三方开发者、品牌方自行入驻，也就是类似微信小程序的模式。阿里自认为在电商方面早已超越了微信小程序，例如开放平台数据，就是微信无法提供的。目前，已经有7500个品牌利用阿里的数据能力。 聚划算 聚划算力推“天天工厂”，即C2M模式，向供应商开放很多消费者行为数据，实现“生产数据化”——根据销售数据下单生产。与此配合，菜鸟也在做新物流模式的探索，蚂蚁金服在扩大供应链金融服务。“天天工厂”模式是2019年8月开始探索的，联合定制很快达到了每天1000万单。“天天工厂”的目标是3年内实现1000 0家工厂的数字化转型。一些标杆案例：“千选体重秤”自2018年10月以来累计获得300万以上订单；“冰袖”自2019年4月以来累计获得约300万订单。 在中低端市场、垂直领域，阿里的另一个发力点是“淘宝特色长尾市场”，包括“农人”“匠人”“二次元”等领域。2017年9月至2019年9月，淘宝特色原创市场的GMV复合增速超过30%。 图表4：聚划算的愿景和重要数据 来源：阿里巴巴官网，国金证券研究所 闲鱼 行业点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 阿里认为，闲鱼平台前途无量，因为随着经济增长，人们的冲动消费变多，二手电商需求随之攀升。淘宝的门槛还在不断提高，真正的C2C卖家都会流向闲鱼。除了二手电商，闲鱼还能承载房屋租赁、商品租赁等需求。 2019年9月，闲鱼DAU达到2000万，同比增长67%——要知道，在一年半以前的2018年3月，闲鱼DAU仅仅同比增长18%，这是不折不扣的“提速”！2019财年（2018年4月-2019年3月），闲鱼GMV超过1000亿元，发布商品人数（卖家）超过6000万，累计“鱼塘”（商品兴趣社区）超过130万个。 图表5：闲鱼的若干重要数据 来源：阿里巴巴官网，国金证券研究所 天猫国际 天猫国际是中国最大的进出口平台，拥有22000个以上的品牌（其中大部分是首次进入中国）、4300个以上的类目、覆盖78个国家和地区。截止2019年7月底，天猫国际有55%的进口商品买家是90后；来自下沉市场的用户同比增长42%。以前是以生活必需品为主，现在是多样化进口，无所不包。 截止2019年7月，新品牌入驻同比增长300%，战略合作品牌同比增长86%，年度销售额超过1亿元人民币（按过去12个月计算）超过80个。进口电商是一个长链商业活动，涉及许多环节。天猫国际已经能做到保税仓清关和配送平均2.4天，很多城市甚至能做到次日达。 图表6：天猫国际的若干重要数据 来源：阿里巴巴官网，国金证券研究所 天猫国际的长期目标是做到2000亿美元的GMV。怎么做到？还是以跨境零售电商为主，大宗贸易为辅，目前还有很多可发掘的空间。例如，宝洁已经与天猫有很好的合作，但是还有60%的新商品没有进入中国。还有一些“小而美”的品牌，通过直采、直营方式，完全可以获得中国消费者的认可。 盒马鲜生 行业点评 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 截止2019年8月的12个月，盒马的年度活跃买家超过2000万人，年度留存率超过60%。盒马的典型用户画像：25-40岁，女性，年均家庭收入在27万元以上。在一年之内，她们会消费：5000吨车厘子、300万只龙虾、20万只帝王蟹、800万个椰子。盒马的“主力消费人群”（合计贡献80%的GMV）的年均消费超过3000元。 图表7：盒马鲜生的若干重要数据 来源：阿里巴巴官网，国金证券研究所 截止2019年8月底，盒马开业超过12个月的门店的EBITDA已经整体转正。从2018年8月至2019年8月，线上GMV占比从51%攀升至61%；在此期间，同店GMV增长13%，店均运营成本下降30%。盒马表示，通过基于用户分层运营、内容+社群电商、数据化管理，可以显著提高运营效率。 目前，盒马在全国拥有175个门店（去年同期为64个），进驻22个城市（去年同期为14个）。在上海，盒马已经覆盖了所有主城区。在核心城市，盒马的任务已经转向“拓展服务边界”。然而，盒马大举入驻二三线城市还是2018年的事情，还需要改变，以不一样的门店适应不一样的市场。 截止2019年8月底，盒马在全国拥有33个常温和低温仓、11个加工中心、4个水产暂养中心，合计48个仓库。盒马与菜鸟、饿了么共建物流系统，其中产地、口岸-仓库、仓间调拨、大仓-点仓四个环节与菜鸟合作，门店-消费者环节与饿了么合作。现在，盒马在准备加密门店网络、向下沉地区渗透。 图表8：盒马鲜生在仓储方面的若干重要数据 来源：阿里巴巴官网，国金证券研究所 天猫超市 天猫超市对自己的定位是“旧城改造”——在中国庞大的零售市场之中，电商的GMV增速仍然很高，
