化工龙头系列研究之五：受益于国六排放法规实施，环保沸石材料确定性高增长
敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 万润股份（002643）：受益于国六排放法规实施，环保沸石材料确定性高增长 ——化工龙头系列研究之五 2019年09月11日 强烈推荐/维持 万润股份 公司报告 报告摘要： 随着欧六及国六排放标准的推行及渗透率提升，预计未来全球沸石分子筛的需求仍处于快速增长期。随着欧六标准渗透率的提升，同时随着2019年7月1日国六标准首次应用直至2023年7月1日国六b对所有重型车的适用，所有国六标准的柴油车都需要加装分子筛SCR，海外及国内沸石分子筛市场需求将大幅增长。 我们保守测算，未来5年（2019~2023年），全球市场对沸石分子筛的需求量合计约9.7万吨、需求金额合计约290亿元，其中中国市场的需求量合计约3.8万吨、需求金额合计约114亿元；2023年全球市场对沸石分子筛的需求量约1.9万吨、需求金额约57亿元，其中中国市场的需求量约0.7万吨、需求金额约21亿元。 万润股份是国内领先的沸石分子筛生产商，沸石环保材料产能增长较快，放量确定性强。公司是庄信万丰的全球重要战略合作伙伴，稳定向庄信万丰供应车用沸石产品。自2013年第一期沸石环保材料投产以来，公司环保材料业务比重越来越高，已成为公司业绩持续增长的重要引擎。 万润股份最终车用沸石产能将接近1万吨，与市场容量相匹配。公司现有沸石材料产能3350吨，至2019年底将达到5850吨，未来3年将继续新增7000吨产能，最终车用沸石产能将达到9850吨、其他用途的沸石产能达到3000吨。 公司盈利预测及投资评级：我们预测公司2019~2021年净利润分别为5.20亿元、6.29亿元、7.23亿元，EPS分别为0.57元、0.69元、0.80元。目前股价对应P/E分别为24倍、20倍、17倍。给予公司目标价17元（对应2019年30倍P/E），距现价有25%的空间。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：国六标准实施进展不及预期；欧六标准渗透率提升缓慢；公司项目建设进度不及预期。 财务指标预测 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 2,456.39 2,631.66 3,108.93 3,764.60 4,314.79 增长率（%） 32.97% 7.14% 18.14% 21.09% 14.61% 净利润（百万元） 385.28 444.48 520.16 629.04 722.99 增长率（%） 20.91% 15.37% 17.03% 20.93% 14.94% 净资产收益率（%） 9.48% 10.02% 10.85% 12.01% 12.61% 每股收益(元) 0.42 0.49 0.57 0.69 0.80 PE 32 28 24 20 17 PB 3.03 2.78 2.57 2.35 2.15 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 中节能万润股份有限公司主营业务为液晶中间体、液晶单体、OLED 材料、环保材料、医药产品等的研究、开发、生产和自营出口销售。公司是国内唯一一家同时向全球三大混合液晶厂商Merck、Chisso 及DIC 供应液晶材料的厂商。公司自2013年迈入环保材料领域，生产沸石系列催化剂载体，用于柴油车尾气处理、甲醇制烯烃、石油炼制等领域。 交易数据 52周股价区间（元） 13.56-9.52 总市值（亿元） 123.28 流通市值（亿元） 123.28 总股本/流通A股（万股） 90913/90913 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 0.93 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘宇卓 010-66554030 liuyuzhuo@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480516110002 分析师：罗四维 010-66554047 luosw@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480519080002 -16.4%83.6%9/1211/121/123/125/127/12万润股份 沪深300 P2 东兴证券公司报告 万润股份（002643）：受益于国六排放法规实施，环保沸石材料确定性高增长 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 国六排放标准指标严苛，目前已开始逐步实施 .................................................................................................................................. 3 1.1 国六排放标准已开始逐步实施，部分一二线城市提前实施 .................................................................................................... 3 1.2 国六标准指标严苛，居于全球前列，并较国五标准明显加严 ................................................................................................ 3 2. 国六标准要求汽车尾气处理系统升级 .................................................................................................................................................. 4 2.1 轻型车：新增GPF系统 .............................................................................................................................................................. 4 2.2 重型柴油车：升级SCR系统、新增ASC系统........................................................................................................................ 4 3. 柴油车国六标准下SCR系统升级催生沸石分子筛需求增量............................................................................................................ 5 4. 汽车尾气净化催化剂全球寡头垄断，龙头供应商庄信万丰业务增速较快 ...................................................................................... 6 4.1 汽车尾气净化催化剂的供应全球寡头垄断 ................................................................................................................................ 6 4.2 龙头供应商庄信万丰业务增速较快，新建基地抢占欧洲、亚太市场需求增量 .................................................................... 7 5. 万润股份的沸石环保材料产能增长较快，放量确定性强 .................................................................................................................. 8 6. 盈利预测与投资评级 ............................................................................................................................................................................10 7. 风险提示................................................................................................................................................................................................. 11 插图目录 图 1：轻型汽车和重型柴油车国六标准执行时间 ................................................................................................................................... 3 图 2：国三至国六阶段排放标准变化........................................................................................................................................................ 3 图 3：各阶段排放法规下汽车尾气处理路线 ........................................................................................................................................... 4 图 4：轻型汽车国六升级涉及到的相关零部件 ....................................................................................................................................... 4 图 5：重型柴油车国六升级涉及到的相关零部件 ................................................................................................................................... 5 图 6：国六标准下重型柴油车主要后处理装置示意图 ........................................................................................................................... 5 图 7：未来5年全球SCR体系柴油车对沸石分子筛的需求测算......................................................................................................... 6 图 8：国内汽车尾气净化催化剂供应格局 ........................
