2019年中报点评：销售增速放缓，等待新建产能释放

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年8月20日 荣泰健康（603579.SH） 中小盘 销售增速放缓，等待新建产能释放 ——荣泰健康（603579.SH）2019年中报点评 公司简报 ◆事件：公司发布2019年中报，实现营收11亿，同比下降11.22%；实现归母净利1.4亿，同比下降3.09%。其中二季度单季实现营收5.86亿，同比下降7.4%，归母净利7918万元，同比下降4.7%。公司业绩不及预期，主因按摩椅销售放缓，及共享按摩椅市场竞争加剧，盈利能力下滑。 ◆点评： 2018年下半年以来，随着我国按摩椅市场竞争加剧以及韩国市场的饱和，公司面临着较大销售压力，故而上半年公司营业收入下滑。但与此同时公司积极提升管理效率，上半年三费率同比下降0.9个百分点至14.6%，故而公司利润下滑幅度小于营收下滑幅度。 共享按摩椅业务战略调整。公司将共享按摩椅业务战略重心从快速扩张转移到提升经营效率上来。2019年上半年，公司运营共享按摩椅业务的子公司稍息科技实现营业收入1.97亿（去年同期为2.02亿），净利润亏损496.15万元。一方面由于共享按摩椅市场竞争激烈，公司铺设进度放缓；另一方面公司将武汉、黑龙江、辽宁等省份的自营按摩椅转让至优质运营商合作运营。 ◆投产线、建新厂，持续释放产能 公司的募投项目“健康产品生产基地项目”—湖州南浔厂区于2017年7月建成投产，目前一期产线已达设计产能，公司已于2018年下半年投入二期产线建设。此外，公司的另一个募投项目“厂房新建项目”预计2019年底建成投产。新产线的投入与新厂区的建设将持续提升公司产能。目前国内按摩椅渗透率不足1%，仍有巨大增长空间。产能增长叠加市场需求的提升，将推动公司业绩恢复稳健增长。 ◆下调业绩预测，维持“增持”评级 公司按摩椅销售放缓，以及共享按摩椅铺设速度放缓，我们下调公司2019-2021年的净利润为2.66亿、3.07亿和3.56亿（原有预测值为：3.12亿、3.75亿和4.53亿），对应EPS分别为1.90元、2.19元和2.54元，当前价对应的PE为14X/12X/10X。维持“增持”评级。 ◆风险提示：销量不及预期风险，人民币汇率波动风险。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1918 2296 2450 2707 3013 营业收入增长率 49.26% 19.69% 6.73% 10.47% 11.34% 净利润（百万元） 216 249 266 307 356 净利润增长率 4.61% 15.28% 6.68% 15.40% 16.03% EPS（元） 1.54 1.78 1.90 2.19 2.54 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.82% 16.73% 15.52% 15.49% 15.54% P/E 17 15 14 12 10 P/B 3 2 2 2 2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年8月19日 增持（维持） 当前价：26.15元 分析师 刘 晓波 (执业证书编号：S0930512080003) 021-52523800 liuxb@ebscn.com 王琦 (执业证书编号：S0930517120001) 021-52523836 wangqi16@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 1.40 总市值(亿元)：36.61 一年最低/最高(元)：23.88/52.11 近3月换手率：53.99% 股价表现(一年) -60%-38%-15%8%30%08-1811-1802-1905-19荣泰健康沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -9.79 -13.76 -63.30 绝对 -9.19 -9.86 -45.91 资料来源：Wind 相关研报 外销及共享增速放缓，关注国内市场快增长——荣泰健康（603579.SH）2018年年报及2019年一季报点评 ····································· 2019-04-22 2019-08-20 荣泰健康 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 1918 2296 2450 2707 3013 营业成本 1185 1514 1654 1835 2043 折旧和摊销 58 101 56 59 62 营业税费 4 6 7 8 9 销售费用 263 283 333 365 401 管理费用 171 79 152 149 163 财务费用 31 3 2 -2 -9 公允价值变动损益 -5 -11 -5 -5 -4 投资收益 0 -8 0 0 0 营业利润 258 281 300 346 402 利润总额 260 282 302 348 403 少数股东损益 10 1 1 1 1 归属母公司净利润 216 249 266 307 356 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 2187 2167 2378 2654 3000 流动资产 1661 1596 1790 2076 2451 货币资金 983 1086 1170 1371 1645 交易型金融资产 4 0 0 -5 -9 应收帐款 134 119 194 215 239 应收票据 1 2 2 3 3 其他应收款 22 23 12 14 15 存货 191 152 160 179 199 可供出售投资 1 6 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 38 42 42 42 42 固定资产 369 370 405 397 372 无形资产 71 70 67 64 60 总负债 804 669 655 663 699 无息负债 654 517 565 573 609 有息负债 150 152 90 90 90 股东权益 1383 1498 1723 1991 2302 股本 140 140 140 140 140 公积金 788 795 795 795 795 未分配利润 439 555 779 1046 1356 少数股东权益 16 8 9 10 11 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 281 261 305 285 340 净利润 216 249 266 307 356 折旧摊销 58 101 56 59 62 净营运资金增加 430 134 108 186 194 其他 -423 -222 -124 -268 -271 投资活动产生现金流 -418 0 -116 -47 -30 净资本支出 -158 -127 -103 -47 -30 长期投资变化 38 42 0 0 0 其他资产变化 -299 85 -13 0 0 融资活动现金流 597 -162 -105 -37 -36 股本变化 88 0 0 0 0 债务净变化 -85 2 -62 0 0 无息负债变化 266 -137 49 7 36 净现金流 428 98 84 200 274 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%5%10%15%20%0100200300400201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%60%01000200030004000201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%30%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-08-20 荣泰健康 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 49.26% 19.69% 6.73% 10.47% 11.34% 净利润增长率 4.61% 15.28% 6.68% 15.40% 16.03% EBITDA增长率 44.42% 46.16% -28.11% 12.79% 12.30% EBIT增长率 35.56% 40.78% -23.90% 13.84% 13.73% 估值指标 PE 17 15 14 12 10 PB 3 2 2 2 2 EV/EBITDA 10 7 10 8 7 EV/EBIT 13 9 12 10 8 EV/NOPLAT 14 10 13 11 9 EV/Sales 2 2 1 1 1 EV/IC 3 2 2 2 2 盈利能力（%） 毛利率 38.22% 34.07% 32.48% 32.20% 32.19% EBITDA率 17.98% 21.95% 14.79% 15.10% 15.23% EBIT率 14.93% 17.56% 12.52% 12.90% 13.18% 税前净利润率 13.54% 12.28% 12.31% 12.85% 13.39% 税后净利润率（归属母公司） 11.27% 10.86% 10.85% 11.34% 11.81% ROA 10.36% 11.53% 11.22% 11.60% 11.90% ROE（归属母公司）（摊薄） 15.82% 16.73% 15.52% 15.49% 15.54% 经营性ROIC 19.51% 24.69% 17.18% 17.61% 18.32% 偿债能力 流动比率 2.14 2.62 3.34 3.83 4.25 速动比率 1.89 2.37 3.04 3.50 3.90 归属母公司权益/有息债务 9.11 9.80 19.04 22.00 25.45 有形资产/有息债务 13.90 13.50 25.40 28.51 32.36 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 1.54 1.78 1.90 2.19 2.54 每股红利 0.50 0.30 0.29 0.33 0.38 每股经营现金流 2.01 1.87 2.18 2.03 2.43 每股自由现金流(FCFF) -1.94 1.48 0.81 0.97 1.35 每股净资产 9.76 10.64 12.24 14.15 16.36 每股销售收入 13.70 16.40 17.50 19.33 21.52 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2019-08-20 荣泰健康 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析