视觉人工智能领军企业，技术与品牌构筑强护城河

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 虹软科技（688088）新股定价报告 首次报告 视觉人工智能领军企业，技术与品牌构筑强护城河 上市合理估值： 26.51-35.49元  虹软科技是全球领先的视觉人工智能技术开发者、解决方案供应商。公司提供的视觉人工智能解决方案主要应用于智能手机行业，主要客户包括三星、华为、小米、OPPO、维沃（vivo）、LG、索尼、传音等全球知名手机厂商。根据IDC 统计，2018 年全球出货量前五的手机品牌中，除苹果公司完全采用自研视觉人工智能算法外，其余安卓系统手机三星、华为、小米、OPPO 的主要机型均有搭载虹软科技智能手机视觉解决方案。同时，公司积极将视觉人工智能技术在智能汽车、智能家居、智能保险、智能零售、互联网视频等领域推广，为智能产品及相关行业的升级发挥积极作用。  视觉人工智能商业成熟度不断提升，下游应用需求快速释放。人工智能目前已经成为国家在科技领域的重要战略，支持政策措施密集出台，商业成熟度不断提高。同时，视觉人工智能行业集聚效应逐步凸现，产业链日趋完善，视觉人工智能产业迎来有利的产业宏观环境和政策环境。在此背景下，视觉人工智能从智能手机领域，开始向驾驶、家居、保险、零售、金融等多个领域拓展，驱动人工智能行业以及视觉人工智能行业市场规模持续增长。  “研发+产业合作+品牌”构筑强护城河。1）技术层面，经过多年的技术、专利和人才积累，公司已全面掌握了视觉人工智能及人工智能的各项底层算法技术，掌握包括人体识别、物体识别、场景识别、图像增强、三维重建和虚拟人像动画等全方位视觉人工智能技术。2）产业层面，公司与高通、联发科、展讯等各主流移动芯片公司建立了长期稳定的合作关系，不断提高视觉人工智能技术算法产品与移动芯片的适配性。与索尼传感器、三星半导体、格科微、舜宇光学、信利等 CMOS 影像技术企业和各大摄像头模组厂建立了广泛的业务合作。3）客户与品牌，公司把握国际主流手机厂商算法需求，长期专业服务于三星、华为、小米、OPPO、维沃（vivo）、LG、索尼等全球知名手机厂商，建立了良好的市场口碑。  公司募投项目分析：公司拟公开发行4600万股股份，募集资金13.28亿元，用于“智能手机 AI 视觉解决方案能力提升项目”、“IoT 领域 AI 视觉解决方案产业化项目”、“光学屏下指纹解决方案开发及产业化项目”以及“研发中心建设项目”。募投项目将显著增强公司智能手机AI 视觉解决方案能力，推动视觉人工智能在IoT 领域的产业化应用，及光学屏下指纹解决方案开发及产业化。  投资建议：双（多）摄像头智能手机的持续渗透将推动智能手机视觉解决方案业务快速增长，同时智能驾驶及其他IoT智能设备视觉解决方案有望成为公司新的增长点。根据我们核心假设，预测19-21年归母净利润为2.09亿、2.79亿、3.73亿元。我们考虑采用PE和PEG两种估值方法进行估值：参考可比公司平均PE，综合给予公司2019年47倍PS，对应目标市值为107.63亿元。参考可比公司平均PEG，综合给予公司2019年1.8倍PEG，对应目标市值为144.07亿元。综上分析，我们认为公司合理目标市值为107.63-144.07亿元，按照4.06亿总股本计算，对应目标区间26.51元-35.49元。  风险提示：下游景气度下降；技术更新迭代过快。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 458 605 786 1,061 同比增速(%) 32.4% 32.0% 30.0% 34.9% 归母净利润(百万) 158 209 279 373 同比增速(%) 82.5% 32.9% 33.2% 33.4% 每股收益(元) 0.39 0.52 0.69 0.92 ROE 15.3% 17.4% 19.8% 22.1% 0 0 0 0 资料来源：公司公告，华创证券预测 证券分析师：陈宝健 电话：010-66500984 邮箱：chenbaojian@hcyjs.com 执业编号：S0360517060001 证券分析师：邓芳程 电话：021-20572565 邮箱：dengfangcheng@hcyjs.com 执业编号：S0360518080001 联系人：刘逍遥 电话：010-63214650 邮箱：liuxiaoyao@hcyjs.com 发行前总股本(万) 36,000 36,000 本次发行股数(万) 4,600 4,600 发行后总股本(万) 40,600 发行价(元/股) 28.88 28.88 发行PE(摊薄后) 74.41 74.41 发行日期 2019年07月11日 2019年07月11日 上市日期 2019年07月22日 2019年07月22日 持股比例 HomeRunCapitalManagementLimited（虹润资本管理有限公司） 29.24% 北京华泰新产业成长投资基金（有限合伙） 16.09% 发行后主要股东 发行数据 华创证券研究所 公司研究 互联网信息服务 2019年07月19日 虹软科技（688088）新股定价报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、公司概况：全球领先的视觉人工智能技术开发者、解决方案供应商 ......................................................................... 4 （一）股权结构稳定，员工激励到位 ............................................................................................................................. 6 （二）盈利模式合理，固定费用与计件模式相结合 ..................................................................................................... 7 （三）募集资金投向 ......................................................................................................................................................... 7 二、财务分析：收入与净利润规模快速扩大，经营质量逐渐提升 ..................................................................................... 7 （一）营收与净利润快速增长，收入结构不断改善 ..................................................................................................... 7 （二）持续保持高盈利水平，经营效率显著提升 ......................................................................................................... 8 （三）经营现金流持续改善，经营质量逐渐提升 ......................................................................................................... 9 三、行业分析：视觉人工智能商业成熟度不断提升，下游应用需求快速释放 ............................................................... 10 （一）视觉人工智能技术逐渐成熟，产业化落地应用程度不断提高 ....................................................................... 10 1、政策层面：人工智能已被提升至国家战略高度，政策措施密集出台 ............................................................. 10 2、技术层面：视觉人工智能在深度学习和大数据的推动下，已经取得了质的突破 ......................................... 11 3、应用层面：视觉人工智能技术的发展不断催生各行业新产业、新模式的发展 ............................................. 12 （二）下游客户对视觉人工智能解决方案的需求持续增加并不断升级 ................................................................... 13 1、智能手机摄像头市场规模有望保持持续增长 ..................................................................................................... 13 2、人工智能技术与自动驾驶、金融保险及其他 IoT 行业深度融合 .................................................................... 16 四、智能手机领域已打造强护城河，开拓IoT行业广阔市场 ........................................................................................... 17 （一）“研发+产业合作+品牌”构筑强护城河............................................................................................................. 17 1、研发优势 ................................................................................................................................................................. 17 2、产业链深度合作优势 ............................................................................................................................................. 17 3、客户品牌优势 ......................................................................................................................................................... 18 （二）发挥公司优势，进一步开拓IoT 智能设备及智能保险市场........................................................................... 18 五、盈利预测及估值分析