饮料制造行业深度报告：从消费税的视角出发，再议啤酒行业盈利能力的提升，基于吨酒收入持续提升的背景

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业深度报告 2019年07月15日 饮料制造 从消费税的视角出发，再议啤酒行业盈利能力的提升 -基于吨酒收入持续提升的背景 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315138 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 研究助理：熊欣慰 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 分析师：龚小乐 执业证书编号：S0740518070005 Email：gongxl@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 7 行业总市值(百万元) 120,867 行业流通市值(百万元) 82,725 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 1 《结构升级叠加产能优化，啤酒龙头演绎戴维斯双击》2019.05.28 2 《青岛啤酒：降本增效红利渐显，结构升级推动业绩释放》2019.04.03 3 《2019年啤酒板块有望进入业绩快速释放期-复盘2009年啤酒业绩高增长之谜》2019.01.29 4 《提价滞后效应&成本要素驱动板块业绩加速释放》2018.12.12 5《周期底部，业绩有望加速释放》2018.12.06 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 青岛啤酒 46.94 1.05 1.37 1.76 2.11 45 34 27 22 0.94 买入 重庆啤酒 42.94 0.83 1.05 1.23 1.44 52 41 35 30 2.04 买入 华润啤酒 31.43 0.30 0.45 0.84 1.17 105 70 38 27 0.44 买入 备注 [Table_Summary] 投资要点  核心观点：2018年12月以来我们持续发布多篇报告推荐啤酒板块，强调行业竞争格局从价格战转向结构升级，应积极关注ASP提升。同时行业内企业积极优化产能、降本增效，此外期待格局优化费用率进入下行周期。目前上述逻辑持续验证，2019年啤酒行业业绩进入快速释放期。本文从消费税的视角出发，论证了在吨酒收入持续提升的背景下，除了提价直接带来的净利率提升外，啤酒消费税税率的下降将间接推升公司净利率。  啤酒消费税分两档从量征收，涨价背景下税率有望下降。啤酒企业的消费税根据出厂价格（含包装物及包装物押金）从量征收。出厂价3000元/吨（含3000元，不含增值税）以上的，每吨征收250元消费税；出厂价格在3000元（不含3000元，不含增值税）以下的，每吨征收220元消费税。在不跨越3000元的分档线时，啤酒出厂价格上升将使消费税税率持续下行。当价格上升刚过3000元/吨时，企业通常会采取合理的方式避免提价红利小于消费税增加的情况。长期看随着啤酒行业价格持续提升，啤酒的消费税税率呈下降趋势。  产品结构升级将带动消费税税率下降。青岛啤酒主品牌出厂价格为4122元/吨，按全部主品牌消费税为250元/吨估算，消费税税率为6.1%；其他品牌均价为2455元/吨，按消费税为220元/吨估算，消费税税率为9.0%。重庆啤酒高中低档酒出厂价格分别为5391、3576、2429元/吨，假设各档消费税为250、250、220元/吨，则消费税税率分别为4.6%、7.0%、9.1%。因此，产品结构升级通常会带来消费税税率的下降。横向对比上市公司，出厂价格重庆啤酒>青岛啤酒>珠江啤酒>燕京啤酒，有更高出厂价格的公司消费税税率通常更低。  提价期间啤酒企业消费税/啤酒收入下降明显。2008年行业集体提价，青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒的消费税/啤酒收入明显下降。青岛啤酒经历价格战，2018年受益新一轮提价，消费税/啤酒收入再次下降。重庆啤酒受益2012年行业提价和2015年产品结构大幅升级，消费税/啤酒收入加速下降。燕京啤酒和珠江啤酒在2011-2012年和2018年两轮提价周期中，消费税/啤酒收入也明显下降。短期看，2018年行业新一轮的提价带动消费税/啤酒收入加速下降；长期看，行业结构升级拐点已现，吨酒收入将持续提升，使消费税/啤酒收入持续下降。  各公司ASP增幅与消费税/啤酒收入的关系：假设所有产品价格变动时均不会越过分档线，即公司缴纳的消费税总额不变。当所有产品价格上升5%时，青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒的消费税/啤酒收入理论上将分别下降0.3、0.3、0.4、0.4个pct。啤酒企业吨酒收入上 21566274/36139/20190715 13:49 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度研究 升时，除了直接带来的净利率提升，通过消费税/啤酒收入的下降会间接推动净利率进一步上升。以青岛啤酒2018年5.87%的销售净利率为例，假设吨酒收入提升5%时，消费税/啤酒收入的下降会间接增厚净利润5.4%，净利润增长中枢有望上移5%左右。  投资建议：啤酒行业人均销量变化不大，而消费升级、吨价提升将是未来啤酒行业发展需求端的核心驱动力，格局优的标的有望持续受益。在吨酒收入提升背景下，除了提价直接对净利率的提升，消费税税率的下降将进一步提振上市公司净利率。从议价力的角度，我们认为具备较高市场份额的公司（包括局部地区）具备较强的提价权，同时品牌力更强的企业在结构升级中也具备优势，建议关注华润啤酒、青岛啤酒、嘉士伯（重庆啤酒）等。  风险提示：因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动 21566274/36139/20190715 13:49 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度研究 内容目录 啤酒消费税分两档从量征收，涨价背景下税率有望下降 ..................................... - 4 - 产品结构升级将带动消费税税率下降 .................................................................. - 5 - 提价期间啤酒企业消费税/啤酒收入下降明显 ...................................................... - 7 - 各公司ASP增幅与消费税/啤酒收入的关系........................................................ - 9 - 投资建议 ............................................................................................................ - 10 - 风险提示 ............................................................................................................ - 10 - 图表目录 图表1：关于我国啤酒消费税的规定 ................................................................... - 4 - 图表2：啤酒消费税与白酒消费税对比 ............................................................... - 4 - 图表3：啤酒出厂价格（元/吨，横轴）与消费税税率的关系 ............................. - 5 - 图表4：啤酒上市公司的消费税分档概况 ........................................................... - 6 - 图表5：青岛啤酒主副品牌出厂价格和消费税税率 ............................................. - 6 - 图表6：青岛啤酒主副品牌产量 .......................................................................... - 6 - 图表7：重庆啤酒消费税税率高端<中档<低档 ................................................... - 7 - 图表8：重庆啤酒各档次产量.............................................................................. - 7 - 图表9：出厂价格更高的公司消费税税率更低 .................................................... - 7 - 图表10：青岛啤酒吨酒收入与消费税/收入关系 ................................................. - 8 - 图表11：重庆啤酒吨酒收入与消费税/收入关系 ................................................. - 8 - 图表12：燕京啤酒吨酒收入与消费税/收入关系 ................................................. - 8 - 图表13：珠江啤酒吨酒收入与消费税/收入关系 ................................................. - 8 - 图表14：ASP增幅与消费税/啤酒收入的关系 ................................................... - 9 - 21566274/36139/20190715 13:49 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业深度研究 啤酒消费税分两档从量征收，涨价背景下税率有望下降  啤酒消费税分两档从量征收。我国啤酒企业的消费税根据出厂价格（含包装物及包装物押金）从量征收。其中出厂价3000元/吨（含3000元，不含增值税）以上的，每吨征收250元消费税；出厂价格在3000元（不含3000元，不含增值税）以下的，每吨征收220元消费税。税务局还明确了，不得以向关联企业的啤酒销售公司销售的价格作为确定消费税税额的标准，而应当以关联企业的啤酒销售公司对外的销售价格（含包装物及包装物押金）作为确定消费税税额的标准。 图表2：啤酒消费税与白酒消费税对比 酒种 从价部分 从量部分 啤酒 按出厂价格3000元（不含增值税）分两档 出厂价格3000元（含3000元）以上的，单位税额250元/吨；出厂价格在3000元（不含3000元）以下的，单位税额220元/吨 白酒 20%的从价税率征收 0.5元/斤从量征收 来源：国家税务总局、中泰证券研究所  在不跨越3000元的分档线时，啤酒出厂价格上升将使消费税税率持续下行；啤酒企业通常会合理避税，避免涨价红利小于消费税增加值（图3中跳点）的情况出现。白酒的消费税按20%的从价税率和0.5元/斤的从量税征收。对比白酒，啤酒分出厂价格3000元以下和3000元以上（含）两个档从量征收，因此在两个区间内随着价格的不断提升，啤酒消费税税率将下降。我们测算，当啤酒出厂价格从2000元/吨提升到无限接近于3000元/吨时，消费税税率将从11.0%下降至7.3%；当啤酒出厂价格图表1：关于我国啤酒消费税的规定 时间 相关规定及批复 1995年6月 对酒类产