二季度业绩远超市场预期，全年利润边际改善趋势逐渐显现

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 25.05 元 目标价格（人民币）： 30.00 元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 324.93 总市值(百万元) 8,139.47 年内股价最高最低(元) 28.04/14.62 沪深300指数 3802.79 深证成指 9186.29 相关报告 1.《内参政策致毛利率下降，全年不改利润修复态势-酒鬼酒一季报点评》，2019.4.30 2.《Q1利润略低预期，长期不改企业加速之势-酒鬼酒一季度快报点评》，2019.4.10 3.《18年业绩符合预期，全国化酒鬼有望 卷 土而 来-酒 鬼酒 公司 点 评》，2019.3.27 4.《短期放缓不改长期向上趋势-酒鬼酒18年业绩快报点评》，2019.1.27 5.《业绩符合预期，净利率持续提高-2018年酒鬼酒三季报点评》，2018.10.26 寇星 联系人 kouxing＠gjzq.com.cn 唐川 分析师 SAC执业编号：S1130517110001 tangchuan＠gjzq.com.cn 二季度业绩远超市场预期， 全年利润边际改善趋势逐渐显现 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 0.542 0.685 0.896 1.163 1.499 每股净资产(元) 6.17 6.71 7.45 8.47 9.82 每股经营性现金流(元) 0.69 0.65 0.78 1.27 1.56 市盈率(倍) 50.59 23.32 27.97 21.53 16.71 净利润增长率(%) 62.18% 26.45% 30.70% 29.89% 28.84% 净资产收益率(%) 8.78% 10.22% 12.02% 13.74% 15.27% 总股本(百万股) 324.93 324.93 324.93 324.93 324.93 来源：公司年报、国金证券研究所 公司业绩  酒鬼酒发布2019年半年度业绩快报，预计2019年上半年实现营业收入7.09亿元（+35.41%），归母净利润实现1.56亿元（+36.34%）。 业绩点评  内参二季度持续发力，助推公司基本面持续向上。据我们渠道跟踪显示，内参酒二季度依然维持了良好的增长势头。内参酒销售公司总经理王哲表示，2019年1-6月份内参销量已经完成了去年全年的销售量，全年高增长可期。据业绩快报披露，酒鬼酒预计半年报可以实现收入增速+35.41%（若拆分Q1/Q2，19Q1实现收入增速为+30.46%、19Q2预计实现收入+40.49%），除内参持续发力以外，二季度酒鬼的放量也是一大重要推力。  费用投放预计环比大幅减少，推动二季度利润端环比大幅改善。据公司业绩快报，酒鬼酒预计上半年实现归母净利润+36.34%，其中Q1实现利润增速为+16.18%，预计Q2实现利润增速+60.63%。同时，若依据公司业绩快报数据，2019Q2公司净利率为22.99%，环比提升2.00pct。据渠道跟踪显示，内参二季度增长态势依旧，预计占比仍在不断提升，同时酒鬼二季度进入了加库存周期（一季度主要为去库存），预计报表端酒鬼增速Q2大于Q1，整体来看我们预计毛利率环比基本持稳（酒鬼毛利率略低于内参）。因此利润的环比改善主要在于销售费用率的环比下降，其中我们预计二季度广告费用投放环比有明显下降，从而有效推动二季度利润端环比明显改善。  中报业绩预告完全符合我们预期，我们前期始终强调的观点得到验证。二季度业绩虽远超市场预期，却完全在我们的预期之内，而我们前期始终强调的观点也在此得以验证：酒鬼酒一季度利润略低于预期，但实质并不妨碍公司后期表现，当前蹲下是为了更好的起飞。二季度利润端的表现是最强有力的说明。整体来看，在内参放量以及酒鬼外拓的推动下，全年收入端有望实现超预期增速，继续乘势而上。而下半年随着内参、酒鬼的持续放量以及广告费用的预计环比降低，利润有望持续显现，全年不改利润修复态势。 盈利预测  预计2019-2021年收入分别为15.49亿元/19.92亿元/25.25亿元，同比+30.5%/28.6%/26.7%，归母净利分别2.91亿元/3.78亿元/4.87亿元，同比+30.7%/+29.9%/+28.8%，对应EPS分别为0.90元/1.16元/1.50元，目前股价对应19/20/21年PE分别为28X/22X/17X，维持“买入”评级。 风险提示  需求下滑/次高端空间压缩/省内外销售不达预期 02004006008001000120014.6219.6424.6629.6834.7180 709180 809180 909181 009181 109181 209190 109190 209190 309190 409190 509190 609人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 酒鬼酒 国金行业 沪深300 2019年07月08日 消费升级与娱乐研究中心 酒鬼酒 (000799.SZ) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营业务收入 655 878 1,187 1,549 1,992 2,525 货币资金 308 342 1,007 1,135 1,416 1,782 增长率 - 34.1% 35.1% 30.54% 28.60% 26.71% 应收款项 59 127 257 334 429 543 主营业务成本 -164 -194 -251 -331 -392 -468 存货 763 778 822 999 1,128 1,283 %销售收入 25.0% 22.1% 21.2% 21.4% 19.7% 18.5% 其他流动资产 459 604 10 13 16 19 毛利 491 685 936 1,218 1,600 2,056 流动资产 1,589 1,852 2,095 2,482 2,989 3,626 %销售收入 75.0% 77.9% 78.8% 78.6% 80.3% 81.5% %总资产 67.3% 72.9% 73.0% 75.1% 77.7% 80.2% 营业税金及附加 -97 -141 -190 -248 -329 -422 长期投资 45 50 45 45 45 45 %销售收入 14.8% 16.1% 16.0% 16.0% 16.5% 16.7% 固定资产 489 411 496 536 571 601 营业费用 -165 -205 -346 -454 -588 -752 %总资产 20.7% 16.2% 17.3% 16.2% 14.8% 13.3% %销售收入 25.2% 23.4% 29.1% 29.3% 29.5% 29.8% 无形资产 108 92 96 102 104 112 管理费用 -93 -118 -132 -159 -205 -260 非流动资产 772 690 776 822 859 897 %销售收入 14.2% 13.5% 11.1% 10.3% 10.3% 10.3% %总资产 32.7% 27.1% 27.0% 24.9% 22.3% 19.8% 息税前利润（EBIT） 136 220 268 357 479 622 资产总计 2,361 2,542 2,870 3,304 3,848 4,523 %销售收入 20.8% 25.0% 22.6% 23.1% 24.0% 24.6% 短期借款 30 0 0 0 0 0 财务费用 1 1 11 22 26 33 应付款项 373 382 510 632 788 951 %销售收入 -0.1% -0.1% -0.9% -1.4% -1.3% -1.3% 其他流动负债 88 148 171 239 299 372 资产减值损失 -33 -28 -6 -7 -16 -20 流动负债 491 530 680 872 1,087 1,323 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 0 0 0 0 0 0 投资收益 8 35 18 15 15 15 其他长期负债 15 6 10 10 10 10 %税前利润 7.0% 15.2% 6.1% 3.8% 3.0% 2.3% 负债 506 536 690 882 1,097 1,333 营业利润 112 229 295 387 504 650 普通股股东权益 1,865 2,006 2,180 2,422 2,751 3,190 营业利润率 17.0% 26.1% 24.8% 25.0% 25.3% 25.8% 少数股东权益 -10 0 0 0 0 0 营业外收支 0 0 4 3 3 3 负债股东权益合计 2,361 2,542 2,870 3,304 3,848 4,523 税前利润 112 229 299 390 507 653 利润率 17.1% 26.1% 25.2% 25.2% 25.4% 25.9% 比率分析 所得税 -15 -55 -76 -99 -129 -166 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 所得税率 13.3% 23.9% 25.4% 25.4% 25.4% 25.4% 每股指标 净利润 97 174 223 291 378 487 每股收益 0.334 0.542 0.685 0.896 1.163 1.499 少数股东损益 -12 -2 0 0 0 0 每股净资产 5.741 6.173 6.708 7.454 8.467 9.816 归属于母公司的净利润 109 176 223 291 378 487 每股经营现金净流 0.674 0.693 0.653 0.780 1.268 1.557 净利率 16.6% 20.0% 18.8% 18.8% 19.0% 19.3% 每股股利 0.110 0.150 0.150 0.150 0.150 0.150 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 5.82% 8.78% 10.22% 12.02% 13.74% 15.27% 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产收益率 4.60% 6.93% 7.76% 8.81% 9.82% 10.77% 净利润 97 174 223 291 378 487 投入资本收益率 6.27% 8.34% 9.16% 10.98% 12.95% 14.53% 少数股东损益 -12 -2 0 0 0 0 增长率 非现金支出 81 69 43 48 63 72 主营业务收入增长率 8.92% 34.13% 35.13% 30.54% 28.60% 26.71% 非经营收益 -2 -39 -11 -18 -18 -18 EBIT增长率 27.03% 61.34% 22.04% 33.19% 33.97% 29.99% 营运资金变动 43 21 -42 -68 -11 -36 净利润增长率 22.60% 62.18% 26.45% 30.70% 29.89% 28.84% 经营活动现金净流 219 225 212 253 412 506 总资产增长率 3.50% 7.66% 12.92% 15.11% 16.49% 17.53% 资本开支 -54 -8 -120 -91 -97 -107 资产管理能力 投资 -24