一季报符合预期，高频覆铜板龙头，5G商用加速引领增长新空间

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 一季报符合预期，高频覆铜板龙头，5G商用加速引领增长新空间 ■事件：2018年4月25日，公司发布2018年一季度报告，实现营业收入28.28亿元，同比增长18.87%；实现归属于上市公司股东的净利润2.49亿元，同比下降12.19%。 ■下游线路板（PCB）行业需求放缓，公司营业收入稳增长：2018年Q1，公司实现营业收入28.28亿元，同比增长18.87%，同比增速较2017年同期下降26个百分点。公司是覆铜板（CCL）龙头厂商，产品主要应用于手机、汽车电子、通讯设备、计算机及各种电子产品的PCB中。2018年Q1，受到下游PCB行业需求放缓的影响，公司营业收入增速低于2017年同期。预计2018年Q2以后，随着汽车电子领域的景气发展，公司收入增速会稳步提高。 ■原材料价格上涨拉低毛利率，财务费用提高导致净利率有所降低：2018年Q1，公司营业成本同比增长25.94%，直接导致毛利率同比下降18个百分点至20.51%。公司营业成本增加主要是原材料（包括铜、树脂和玻璃布）受到需求提前、过度消费和供不应求等多重因素的影响，价格自2017年Q2以来持续上升所致。期间费用方面，2018年Q1，公司销售费用率为1.98%，同比下降22.77%；管理费用率为5.76%，同比下降15.36%；但是财务费用率达到1.27%，同比增长37.66%。财务费用率大幅提高，主要是公司计提可转换债券利息费用所致。在期间费用的综合影响下，公司实现净利率9.22%，同比下降24个百分点。预计2018年Q2原材料供求矛盾有望缓解，公司毛利率可以实现稳步爬升；同时财务费用压力释放，进而带动净利率的提高。 ■5G对覆铜板高频高速性能要求提升，公司有望率先实现国产化突破：公司是覆铜板龙头厂商，根据Prismark统计，公司市占率国内第一，全球第二，产品种类齐全，主营中高端，并且正在布局成长性更高的高频材料。5G基站预计2020年大规模建设，高频材料需求是4G十余倍；同时高频覆铜板盈利能力高，毛利率达到50%以上。4G时代高频板市场被罗杰斯、Park/Nelco、Isola等美日厂商垄断，目前公司已经研发出可以对标外资厂商的高频/高速覆铜板产品体系，并可以实现产业化，5G时代有望率先实现高频/高速国产化突破。 ■投资建议：我们预计公司2018 ~2020年的收入分别为124.92亿元（+16.19%）、171.22亿元（+37.06%）和215. 92亿元（+26.11%），归属上市公司股东的净利润分别为14.84亿元（+38.04%）、17.81亿元Tabl e_Title 2018年04月25日 生益科技（600183.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 其他元器件 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 20.40元 股价（2018-04-25） 14.58元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 21,281.02 流通市值（百万元） 21,281.02 总股本（百万股） 1,457.50 流通股本（百万股） 1,457.50 12个月价格区间 10.79/18.48元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -12.36 6.51 35.6 绝对收益 -6.89 9.39 46.01 夏庐生 分析师 SAC执业证书编号：S1450517020003 xials@essence.com.cn 021-35082732 彭虎 分析师 SAC执业证书编号：S1450517120001 penghu@essence.com.cn Tab le_Report 相关报告 生益科技：覆铜板龙头，引领5G高阶材料国产化突破/夏庐生 2017-12-26 生益科技：可转债项目获批，提升高端市场份额/孙远峰 2017-10-24 -5%5%15%25%35%45%55%65%2017-012017-052017-09生益科技 其他元器件 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 （+20.04%）和22.38亿元（+25.70%），对应EPS分别为1.02元、1.22元和1.54元，对应PE分别为14倍、12倍和10倍。维持“买入-A”投资评级，维持目标价20.40元。 ■风险提示：覆铜板行业竞争加剧，5G下游需求不及预期。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 8,538.3 10,751.6 12,492.2 17,121.9 21,592.4 净利润 748.2 1,074.7 1,483.5 1,780.7 2,238.4 每股收益(元) 0.51 0.74 1.02 1.22 1.54 每股净资产(元) 3.46 4.12 4.47 5.24 6.34 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 28.4 19.8 14.3 11.9 9.5 市净率(倍) 4.2 3.5 3.3 2.8 2.3 净利润率 8.8% 10.0% 11.9% 10.4% 10.4% 净资产收益率 14.8% 17.9% 22.8% 23.4% 24.3% 股息收益率 2.2% 0.0% 3.3% 3.1% 3.0% ROIC 13.2% 17.9% 19.7% 24.7% 22.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/生益科技 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 8,538.3 10,751.6 12,492.2 17,121.9 21,592.4 成长性 减:营业成本 6,784.7 8,443.2 9,719.0 13,315.7 16,719.5 营业收入增长率 12.2% 25.9% 16.2% 37.1% 26.1% 营业税费 52.1 85.7 40.0 102.7 129.6 营业利润增长率 43.5% 50.8% 28.5% 24.3% 24.8% 销售费用 203.0 229.8 249.8 419.5 583.0 净利润增长率 37.5% 43.6% 38.04% 20.04% 25.70% 管理费用 542.8 684.1 723.3 1,155.7 1,511.5 EBITDA增长率 27.3% 33.3% 26.7% 20.7% 22.2% 财务费用 86.2 86.8 62.5 59.4 58.0 EBIT增长率 32.6% 41.2% 29.4% 23.2% 24.1% 资产减值损失 12.7 27.7 13.0 11.0 17.2 NOPLAT增长率 27.4% 46.1% 30.2% 20.3% 25.6% 加:公允价值变动收益 -5.1 42.8 -31.0 4.3 7.5 投资资本增长率 7.8% 18.5% -4.1% 38.0% -12.4% 投资和汇兑收益 14.2 20.5 24.0 22.6 20.9 净资产增长率 10.4% 21.0% 8.1% 16.7% 20.6% 营业利润 865.9 1,306.0 1,677.6 2,084.8 2,602.0 加:营业外净收支 23.3 -3.3 26.0 15.3 12.7 利润率 利润总额 889.2 1,302.7 1,703.6 2,100.1 2,614.7 毛利率 20.5% 21.5% 22.2% 22.2% 22.6% 减:所得税 128.5 189.4 186.4 274.7 313.8 营业利润率 10.1% 12.1% 13.4% 12.2% 12.1% 净利润 748.2 1,074.7 1,483.5 1,780.7 2,238.4 净利润率 8.8% 10.0% 11.9% 10.4% 10.4% EBITDA/营业收入 15.0% 15.9% 17.3% 15.3% 14.8% 资产负债表 EBIT/营业收入 11.2% 12.5% 13.9% 12.5% 12.3% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 589.1 2,215.3 1,564.9 1,369.7 2,775.2 固定资产周转天数 142 120 103 77 62 交易性金融资产 73.1 122.4 91.3 95.6 103.1 流动营业资本周转天数 109 105 99 97 88 应收帐款 2,984.5 3,828.3 3,944.6 5,757.8 5,398.3 流动资产周转天数 220 231 233 195 182 应收票据 445.5 601.6 578.2 1,038.9 400.6 应收帐款周转天数 119 114 112 102 93 预付帐款 8.1 7.1 10.4 13.9 16.4 存货周转天数 47 46 44 41 39 存货 1,138.7 1,599.4 1,424.3 2,496.4 2,240.8 总资产周转天数 388 375 361 290 260 其他流动资产 74.3 105.3 68.2 82.6 85.4 投资资本周转天数 270 243 222 189 163 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 67.3 227.7 238.7 250.7 263.7 ROE 14.8% 17.9% 22.8% 23.4% 24.3% 投资性房地产 - - - - - ROA 8.0% 8.7% 12.4% 11.9% 14.6% 固定资产 3,655.2 3,516.0 3,646.3 3,635.8 3,768.0 ROIC 13.2% 17.9% 19.7% 24.7% 22.5% 在建工程 158.1 295.4 283.4 295.4 308.4 费用率 无形资产 271.5 283.9 285.6 294.5 312.2 销售费用率 2.4% 2.1% 2.0% 2.5% 2.7% 其他非流动资产 68.3 38.4 65.0 67.6 65.7 管理费用率 6.4% 6.4% 5.8% 6.8% 7.0% 资产总额 9,533.9 12,841.0 12,200.9 15,398.9 15,737.7 财务费用率 1.0% 0.8% 0.5% 0.3% 0.3% 短期债务 1,185.4 1,419.2 - 728.9 - 三费/营业收入 9.7% 9.3% 8.3% 9.5% 10.0% 应付帐款 1,818.2 2,066.6 2,545.5 3,035.7 3,233.2 偿债能力 应付票据 - 6.0 1.2 3.1 4.0 资产负债率 44.4% 50.0% 43.2% 47.4% 38.0% 其他流动负债 676.3 595.6 607.2 631.4 613.5 负债权益比 79.7% 100.1% 75.9% 90.2% 61.2% 长期借款 466.7 772.0 512.0 1,297.7 512.0 流动比率 1.44 2.07 2.44 2.47 2.86 其他非流动负债 82.6 1,563.1 1,599.6 1,605.1 1,612.6