利率市场交易策略：短时冲击不改下行趋势

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 宏观基本面：盈利下滑，制造业景气度下降 4月规模以上工业企业利润同比下降3.7%，而3月同比增长13.9%，利润增速大幅下滑。1-4月份累计利润同比下降3.4%，降幅比1-3月份扩大0.1个百分点。在工业品价格回升的背景下，4月企业盈利在3月高增后出现大幅下滑主要是受增值税下调部分产品需求在3月提前释放，叠加去年的高基数的共同影响。5月份PMI为49.4%，比上月回落0.7个百分点，再度低于临界点，仅略高于2月的全年低点。生产稳中偏降，需求下滑较大.进出口方面受贸易摩擦升级影响较大，由于订单的下降，企业采购需求放缓，生产放慢，原材料库存和产成品库存双双回升，企业库存被动上升。从业人员指数的下滑也说明当前就业压力上升，尤其贸易摩擦下对于制造业的冲击。 资金面跟踪：加大投放安抚市场 上周央行开展了5300亿逆回购操作，而上周有1000亿元逆回购到期，全周实现净投放4300亿元，为1月中旬以来最大单周投放规模。另外央行还开展了800亿元国库定存招标，全口径共计净投放5100亿元。包商银行事件爆发，引发市场对于中小银行流动性的担忧，资金融出意愿下降，中小银行同业存单发行遇冷，资金面骤然收紧。为此，央行一方面稳妥处理包商银行接管事件，维护市场秩序，安抚市场情绪，一方面明显加大了资金的投放，缓解资金紧张。在央行的大力维护下，资金面先紧后松，整体实现了平稳跨月。本周公开市场将有4300亿逆回购到期以及4630亿元MLF到期，虽月初资金面惯性宽松，但鉴于资金到期量大，预计央行仍将开展操作予以滚动对冲，MLF也有望续作，预计资金面仍将平稳。 债市走势预判：短时冲击不改下行趋势 上周由于包商银行事件引发市场恐慌情绪，债市出现大跌。但恐慌情绪释放后，加上央行加大投放，缓解资金紧张，安抚市场情绪，债市修复回升。包商银行事件属于个例，因此对于市场也仅是短时冲击，不改变其长期走势。从基本面来看，4月企业盈利大幅下滑，5月PMI跌落零界点，都表明了经济当前存在的压力，尤其贸易摩擦下制造业承压。而对于美国而言，虽然短期数据表现仍显韧性，但美债利率的大幅走低，曲线倒挂，加剧了市场对于美国经济衰退的预期，降息概率上升。因此从内外因素来看，都利好债市，而不确定性的增加也使得政策转向的可能性大幅降低，货币偏宽仍将维持，降成本任务重心不变，利率下行仍有支撑。 日期：2019年6月3日 分析师：陈彦利 Tel：021-53686170 E-mail：chenyanli@shzq.com SAC证书编号： S0870517070002 SAC证书编号：S0870517070002 短时冲击不改下行趋势 ——利率市场交易策略20190603 证券研究报告/ 债券研究 /交易策略 利率市场交易策略 目录 一、宏观基本面：经济下行压力仍存 ................................................... 1 1. 需求提前释放后产销放缓，企业盈利下滑 ............................... 1 2. 内外需走弱，贸易摩擦下制造业承压 ....................................... 2 3. 高频物价数据跟踪 ....................................................................... 3 4. 其他高频数据跟踪 ....................................................................... 4 5. 汇率跟踪 ....................................................................................... 6 二、资金面跟踪：加大投放安抚市场 ................................................... 7 1. 人行公开市场操作 ...................................................................... 7 2. 货币市场 ...................................................................................... 8 三、利率产品：债市先跌后涨 ............................................................... 9 1. 二级市场：先抑后扬 .................................................................. 9 2. 期限利差：向下收窄 .................................................................11 四、债市走势预判：短时冲击不改下行趋势 ..................................... 12 图1：工业企业利润同比增速% .............................................................. 2 图 2：官方制造业PMI和财新制造业PMI终值 (%) ........................... 3 图 3：猪肉价格监测 ............................................................................... 4 图 4：商务部蔬菜类价格环比（%） ..................................................... 4 图 5：主要生产资料价格环比增速（%） ............................................. 5 图 6：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................... 6 图 7：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................... 7 图 8：人行资金回笼/投放（亿） ......................................................... 8 图 9：shibor走势（%） ........................................................................ 8 图 10：银行间回购利率走势（%） ....................................................... 9 图 11：国债收益率（%） ..................................................................... 10 图 12：国开债收益率（%） ................................................................. 10 图 13：现券成交量（亿元） ................................................................11 图 14：国债期限利差（%） ..................................................................11 图 15：金融债期限利差（%） ............................................................. 12 表 1 shibor涨跌情况 ............................................................................ 9 利率市场交易策略 1 2019年6月3日 一、 宏观基本面：经济下行压力仍存 1. 需求提前释放后产销放缓，企业盈利下滑 2019年4月份，全国规模以上工业企业利润总额同比下降3.7%，而3月同比增长13.9%，利润增速大幅下滑。1-4月份累计利润同比下降3.4%，降幅比1-3月份扩大0.1个百分点。在工业品价格回升的背景下，4月企业盈利在3月高增后出现大幅下滑主要是受增值税下调部分产品需求在3月提前释放，叠加去年的高基数的共同影响。3月工业生产明显加快，带动了收入的增长。3月份，规模以上工业增加值同比实际增长8.5%，增速比1-2月份加快3.2个百分点；工业企业营业收入同比增长7.2%，增速比1-2月份加快3.9个百分点。而本月工业生产放慢，4月工业增加值同比增长5.4%，增速较3月回落3.1个百分点；1-4月份，工业企业营业收入同比增长5.1%，下滑2.1个百分点。收入的下滑也是拖累4月企业盈利的主要因素。而成本费用也有所回升。1-4月份，规模以上工业企业每百元营业收入中的成本为84.38元，同比增加0.22元；每百元营业收入中的费用为8.73元，同比增加0.24元。但杠杆率继续降低，4月末，规模以上工业企业资产负债率为56.8%，同比降低0.5个百分点。其中，国有控股企业资产负债率为58.4%，降低1.1个百分点。 分企业类型来看，国有控股企业利润降幅收窄。1-4月份，国有控股企业利润同比下降9.7%，降幅比1-3月份收窄3.7个百分点。私营企业利润保持增长。1-4月份，私营企业利润同比增长4.1%。 从行业来看，近七成行业利润同比增加。1-4月份，在41个工业大类行业中，27个行业利润同比增加，占66%。新增利润最多的行业主要是：烟草制品业，利润同比增长29.4%；酒、饮料和精制茶制造业，增长18.1%；电气机械和器材制造业，增长14.5%；非金属矿物制品业，增长12.6%；电力、热力生产和供应业，增长12.3%。钢铁、石油加工、石油开采、化工等主要行业利润有所好转。1-4月份，石油开采行业利润同比增长19.7%，增速比1-3月份加快9.4个百分点；钢铁、石油加工、化工行业利润同比分别下降28.1%、50.2%和16.0%，降幅比1-3月份分别收窄16.4、4.3和1.8个百分点。 4月单月盈利跳水受增值税下调的扰动，波动较大。但从累计增速来看，同比下降3.4%，降幅与1-3月份大体相当。从平均增速看，3、4两月利润平均增长5.0%，与前期水平相比基本平稳。 利率市场交易策略 2 2019年6月3日 2. 内外需走弱，贸易摩擦下制造业承压 2019年5月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.4%，比上月回落0.7个百分点，再度低于临界点，仅略高于2月的全年低点。生产稳中偏降，生产指数为51.7%，虽比上月回落0.4个百分点，但继续保持在扩张区间，高于今年均值0.3个百分点。在调查的21个行业中，有13个行业的生产指数位于扩张区间，表明制造业多数行业生产运行较为稳定。其中，食品及酒饮料精制茶、医药、黑色金属冶炼及压延加工、铁路船舶航空航天设备等制造业生产指数位于55.0%以上较高景气区间。需求下滑较大，新订单指数为49.8%，比上月回落1.6个百分点。进出口方面，受贸易摩擦升级影响较大，新出口订单指数和进口指数为46.5%和47.1%，分别比上月回落2.7和2.6个百分点，终结了此前连续两月的回升。此次风波发酵时间短，且关税迅速落地，令进出口企业措手不及，对于进出口指数的冲击也超过去年。去年5