入学人数稳步增长，GPM降至最低点
交易购买交易卖出闪光灯注意2019年5月15日春来教育| 1969.HK入学人数稳步增长，GPM降至最低基本的 2018/19年学生总数增长11％，预计2019/20年入学人数将继续增长春来的收入在二零一八年上半年增加15％至2.8亿元人民币，主要是由于学生总数增长11％。管理层表示，河南高考学生在2019年增长了个位数高，河南的目标是到2020年实现高等教育总入学率50％（到2035年达到65-70％），而2018年为45.6％，因此管理层有信心实现低水平在2019/20年度达到青少年的入学人数增长。 通过优化教师资源和提高学费，GPM将在19/20财年反弹短期（6个月）现价：1.49港元目标价：2.00港元上涨空间：33％庞刘易斯交易数据商丘大学于2011年获得批准转制为私立大学。新大学开设5年的研究生课程后，教育部将对该大学进行“本科教学水平评估”，因此商丘大学将于2019年进行评估。由于教师的充足性是一个重要的评估领域，春来大学的商学师生比例从2016/17的1：28.3显着提高到2018/19的〜1：18，因此混合GPM从2014财年的62-63％缩小/ 15-16 / 17至1H18 / 19的49.3％。数量激增师资队伍的建设还导致更多的闲暇时间和每位老师的收入降低，因此春来计划在2019/20年度优化师资。管理层还表示，学费52周范围（港元）每月平均每月3百万（百万）股份数目（百万）市值（百万港元）主要股东（％）核数师结果到期公司介绍1.24/2.050.21.2001,788侯先生（75.0％）向荣国际机场(5.5%)Deloitte 1HFY18 / 19：4月19日在2019/20年度，本科和大专课程的新生将分别增加约20％和30-40％，这将使平均学费每年增加5-6％。 湖北学院开始贡献顾问收入，一支专业团队从事海外并购春来在二零一八年上半年（19/18财年零）从湖北学院获得人民币610万元的顾问收入。管理层表示，此次收购仍在等待教育部批准，春来开始以审慎的方式安排顾问安排，其中1H18 / 19的入账收入为<湖北学院利润的50％。管理层的目标是在2H18 / 19从湖北学院获得更多的贡献。尽管管理层积极探索在中国的并购机会，但如今卖方通常都在寻求过高的估值。春来任命了一支专业团队从事海外并购。公司更喜欢那些一世）有利可图，ii）资产轻iii）位于讲英语的发达国家，以及iv）提供有吸引力的硕士学位（例如业务，IT或工程学）。然后，春来可以鼓励其毕业生在这些大学中继续深造，从而创造协同作用。催化剂 新学生入学人数；并购进展春来于2018年9月上市，在河南省设有商丘大学，安阳大学和商丘大学开封校区三所学院。此外，湖北省长江大学工程技术学院（“湖北学院”）的学校赞助商变更申请仍在审批中。价格图资料来源：彭博社第1页，共6页 页面PAGE2 共6 估值较同行中位数低40％虽然毛利率在二零一八年上半年基本持平，但由于一世）来自湖北学院的顾问收入为610万元人民币（在1H17 / 18中为零），ii）减少财务费用1300万元人民币，以及iii）来自第三方餐饮服务提供商的额外收入。考虑到高等教育运营商的业务性质，2H18 / 19E的核心利润将与1H18 / 19的利润基本相似。此外，我们预计19/20财年核心利润将增长47％至2.5亿人民币一世）学生总数增加，ii）学费上涨和iii）GPM反弹。潜在的并购贡献不包括在我们的预测中。春来的FY19 / 20E核心市盈率为6.3倍，而其高等教育同业的中位数为11.0倍，我们重申我们的观点，认为重估值得。亿元人民币（8月上旬）15/16财年FY16 / 17A2017/18财年18/19财年19/20财年收入379461488560658毛利234291283280362核心利润93155143170250核心PE（x）16.810.110.99.26.3资料来源：彭博社，CIRL展览1：学生人数学年2014/152015/162016/172017/182018/19商丘大学- 学士学位10,53210,59810,0529,77610,122-大专学历4586261,0101,1501,218-大专文凭5,1146,7256,3545,7174,916-职业教育课程1,0405541,9782,6063,569安阳大学- 学士学位8,81610,03611,78311,51211,589-大专学历7956951,4741,6802,439-大专文凭1,7963,0263,4723,5293,303-职业教育课程001,6222,8034,809商丘大学开封校区- 学士学位9461,8183,6374,9956,109-大专学历000396974-大专文凭1763978121,0461,16329,67334,47542,19445,21050,211长江大学工程技术学院*- 学士学位6,6496,3646,1386,144-大专文凭1,1741,0081,3611,6457,8237,3727,4997,7898,220*更改学校赞助商的申请仍在等待批准来源：公司估价 页面PAGE3 共6图表2：平均学费学年（人民币）2014/152015/162016/172017/182018/19商丘大学- 学士学位11,98412,04712,52212,83913,137-大专文凭5,8725,8425,8226,1116,593安阳大学- 学士学位12,08712,13612,41112,72613,071-大专文凭6,0125,9725,9346,2146,616商丘大学开封校区- 学士学位12,02812,06912,64213,01313,096-大专文凭5,9315,9215,9706,2656,427工程技术学院长江大学*- 学士学位9,01812,61213,22113,581-大专文凭5,6498,8178,7037,560* 更改学校担保人的申请仍在等待批准来源：公司展览3：教师人数学年2014/152015/162016/172017/182018/19专职教师人数-商丘大学267308449-安阳大学224283318-商丘大学开封校区2131695126228361,2341,529兼职教师人数-商丘大学215230237-安阳大学215246272-商丘大学开封校区153061445506570710527师生比例-商丘大学35.634.428.3-安阳大学26.026.031.1-商丘大学开封校区31.236.334.231.030.630.023.324.4长江大学工程技术学院*-专职教师人数201180180-兼职教师人数8389102-师生比例27.527.426.6* 更改学校担保人的申请仍在等待批准来源：公司 页面PAGE4 共6图表4：损益表至8月（人民币百万元）15/16财年2016/17财年2017/18财年18/19财年19/20财年 1H17 / 18 1H18 / 19收入378.6460.9487.8560.4657.7243.8280.2齿轮(144.9)(170.0)(204.4)(280.2)(296.0)(101.2)(142.1)毛利233.7290.8283.4280.2361.8142.6138.1湖北学院服务收入0.00.00.016.122.00.06.1其他的收入7.87.29.934.738.23.916.5SG＆A(58.8)(65.0)(68.6)(96.3)(104.0)(33.4)(45.6)营业利润182.7233.0224.7234.7318.0113.1115.2财务费用(89.2)(77.5)(80.6)(58.0)(60.0)(42.3)(29.5)所得税费用0.00.0(0.8)(6.7)(8.1)(0.3)(3.1)核心利润93.5155.5143.3170.0249.970.682.6上市费用0.0(3.1)(23.5)(6.5)0.0(11.8)(6.5)股份奖励计划开支0.00.0(0.7)(11.8)(9.0)0.0(5.9)其他收益/（损失）(5.3)(0.7)(0.1)0.00.0(0.1)(12.1)其他一项收益/（费用）21.60.00.00.00.00.00.0净利109.8151.6118.9151.7240.958.758.1资料来源：公司，CIRL图表5：资产负债表至8月（人民币百万元）14/15财年15/16财年2016/17财年2017/18财年 1H18 / 19现金及当量233.2371.7367.3544.6595.3贸易及其他应收款3.57.734.447.429.3其他流动资产53.6106.5180.68.48.4个人防护装备563.6642.2707.3878.11,264.2预付款项327.6359.3351.1354.5350.3合作协议预付款250.0100.0100.0100.0100.0其他非流动资产4.34.543.0142.1188.4总资产1,435.81,591.81,783.72,075.12,535.9短期借款53.663.5473.8265.4335.4递延收入和合同负债212.1243.5195.8358.4280.1其他应付款项及应计费用150.4149.9108.3169.0220.1其他流动负债0.03.12.10.83.9长期借款795.9798.3518.5686.8518.0其他非流动负债40.040.040.00.04.3负债总额1,252.01,298.31,338.51,480.31,361.7股东权益183.8293.5445.2594.81,174.2少数族裔0.00.00.00.00.0权益总额183.8293.5445.2594.81,174.2净现金（债务）(616.3)(490.1)(625.0)(407.5)(258.1)资料来源：公司 页面PAGE5 共6图表6：同伴比较股票代号Mkt帽价钱市盈率（x）P / B（x）高等教育委员会内裤（港币百万元）（港元）19财年20财年19财年20财年民生教育1569 HK6,5491.6312.811.21.41.2中国新高2001香港4,8393.1410.68.41.71.5中国教育839港币22,94911.3624.620.22.82.5中国新华教育2779港币4,3752.7212.710.81.41.3希望教育G1765 HK7,2001.0813.310.41.41.3中国银杏教育1851 HK1,0652.13不适用不适用不适用不适用中国科培教育1890 HK6,8433.4214.511.92.22.0平均14.812.11.81.6中国春节教育1969 HK1,7881.499.26.31.31.2资料来源：彭博社，CIRL 页面PAGE6 共6评分政策股票评级行业评级较恒指高15％中性恒指的-15％〜15％跑输恒指-15％累积跑赢恒指10％中性恒指的-10％〜10％将表现不佳的恒指降低-10％分析师名单赵海曼研究总监(852) 2235 7677庞刘易斯副总监(852) 2235 7847肯尼斯·李副总监(852) 2235 7619李丽仪研究分析师(852) 2235 7617萧安娜研究分析师(852) 2235 7719陈慧琳研究分析师(852) 2235 7170李伊迪研究分析师(852) 2235 7515分析师认证我，刘易斯·庞特在此证明，本报告中表达的所有观点均准确反映了我对主题公司或其证券的个人看法。我还证明，我的薪酬中没有任何内容与本报告/注释中表达的具体建议或观点直接相关，曾经，现在或将来或将与之直接或间接相关。免责声明本报告由信达国际研究有限公司编写。尽管本报告中包含的信息和观点是从被认为可靠的来源汇编或得出的，但信达国际公司不能也不保证任何此类信息和
