工商银行1季报详细解读：资产质量扎实，业绩平稳高增

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 356,406 流通股本(百万股) 269,612 市价(元) 5.80 市值(百万元) 2,003,931 流通市值(百万元) 1,563,751 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格： 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 电话： Email：daizf@r.qlzq.com.cn 研究助理：邓美君 电话： Email：dengmj@r.qlzq.com.cn 研究助理：贾靖 电话： Email：jiajing@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 详细解读工商银行2018年年报：持续稳健向上，未来综合金融发力 2 工商银行3季报解读：资产质量扎实，稳健前行 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2015A 2016A 2017A 2018E 2019E 营业收入（百万元） 640684 674799 725603 785555 844677 增长率yoy% -3.90 5.32 7.53 8.26 7.53 净利润 278249 286049 297676 310690 326038 增长率yoy% 0.40 2.80 4.06 4.37 4.94 每股收益（元） 0.77 0.79 0.82 0.86 0.90 净资产收益率 14.76 13.95 13.32 12.67 12.14 P/E 7.55 7.34 7.05 6.75 6.43 PEG - - - - - P/B 1.10 1.01 0.92 0.83 0.76 投资要点  季报亮点：1、资产质量持续改善，不良率环比下降1bp至1.51%、单季年化不良净生成下降17bp至0.78%。2、1季度业绩在高基数仍保持了较高增速，营收和PPOP实现两位数增长，分别同比11%、13%。3、净手续费收入增速在4季度稍有放缓的基础上1季度增速再度走阔至10.9%。主要是在结算类，特别是第三方支付方面增长较快；此外代销业务（代销基金、保险）1季度也实现了较高增长。4、成本管控良好。单季年化成本收入比较去年同期下降1.6个百分点至19.14%。业务管理费同比增长2.2%。季报不足：核心一级资本充足率环比下降。1Q19核心一级资本充足率环比下降14bp。  1季度业绩在高基数仍保持了较高增速，营收和PPOP实现两位数增长。1Q18-1Q19营收、拨备前利润、归母净利润同比增长8.3%/7%/6.5%/7.5%/10.7%、10.4%/8.9%/8.1%/8.5%/12.5%、4%/4.9%/5.1%/4.1%/4.1%。  1Q19业绩同比增长拆分：规模高增为主要驱动。正向贡献业绩因子为规模、非息、成本、税收。负向贡献因子为息差、拨备。边际贡献增强的是：1、规模较快增长。2、非息转为正向贡献。3、成本节约与税收优惠对业绩正向贡献增强。边际贡献减弱的是：1、息差转为负向贡献。2、拨备计提力度加大，负向贡献增强。  投资建议：公司2018、2019E PB 0.92X/0.83X；PE 7.05X/6.75X（国有银行 PB 0.87X/0.77X；PE 6.85X/6.55X），公司基本面稳健扎实，资产质量持续改善、盈利能力平稳高增，管理层优秀，继续看好。  风险提示：宏观经济面临下行压力，公司存款竞争面临压力，业绩经营不及预期。 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%18-0518-0718-0918-1119-0119-03工商银行 沪深300 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2019年04月30日 工商银行(601398)/银行 工商银行1季报详细解读： 资产质量扎实，业绩平稳高增 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  季报亮点：1、资产质量持续改善，不良率环比下降1bp至1.51%、单季年化不良净生成下降17bp至0.78%。2、1季度业绩在高基数仍保持了较高增速，营收和PPOP实现两位数增长，分别同比11%、13%。3、净手续费收入增速在4季度稍有放缓的基础上1季度增速再度走阔至10.9%。主要是在结算类，特别是第三方支付方面增长较快；此外代销业务（代销基金、保险）1季度也实现了较高增长。4、成本管控良好。单季年化成本收入比较去年同期下降1.6个百分点至19.14%。业务管理费同比增长2.2%。季报不足：核心一级资本充足率环比下降。1Q19核心一级资本充足率环比下降14bp。 业绩增速保持向上  1季度业绩在高基数仍保持了较高增速，营收和PPOP实现两位数增长。1Q18-1Q19营收、拨备前利润、归母净利润同比增长8.3%/7%/6.5%/7.5%/10.7%、10.4%/8.9%/8.1%/8.5%/12.5%、4%/4.9%/5.1%/4.1%/4.1%。 图表：工商银行业绩同比增速 资料来源：公司财报，中泰证券研究所  1Q19业绩同比增长拆分：规模高增为主要驱动。正向贡献业绩因子为规模、非息、成本、税收。负向贡献因子为息差、拨备。边际贡献增强的是：1、规模较快增长。2、非息转为正向贡献。3、成本节约与税收优惠对业绩正向贡献增强。边际贡献减弱的是：1、息差转为负向贡献。2、拨备计提力度加大，负向贡献增强。 (2.00%)0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%1Q171H173Q1720171Q181H183Q1820181Q19营收 PPOP净利润 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表：工商银行业绩增长拆分（累积同比） 图表：工商银行业绩增长拆分（单季环比） 1Q18 1H18 1-3Q18 2018 1Q19 规模增长 7.5% 8.0% 9.1% 7.8% 9.0% 净息差扩大 4.8% 2.6% 1.2% 1.9% -0.8% 非息收入 -4.0% -3.7% -3.8% -2.1% 2.5% 成本 2.1% 1.9% 1.6% 0.9% 1.8% 拨备 -7.6% -8.5% -6.8% -6.3% -10.6% 税收 1.1% 4.2% 3.5% 1.8% 2.7% 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 规模增长 1.4% 2.3% 3.2% 1.2% 2.0% 净息差扩大 -2.1% 0.3% 0.7% 0.8% -2.5% 非息收入 8.6% -5.1% -3.5% 2.6% 8.6% 成本 22.8% -2.5% -3.3% -13.8% 26.2% 拨备 10.6% -1.0% 6.8% -14.4% 2.2% 税收 -5.9% 9.2% -6.5% -2.7% 4.6% 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 资产质量扎实  资产质量持续改善，多维度进行分析。1、不良维度——不良率环比下降、单季年化不良净生成有下降。1季度工行不良率1.51%、环比下降1bp，连续十一个季度下降。同时单季年化不良净生成持续降低，环比减少0.17%，为0.78%。2、拨备维度——风险抵补能力持续增强。1季度拨覆率185.6%、拨贷比2.8%，分别较年初提升10.1%、0.12%。 图表：工商银行资产质量情况 1Q18 1H18 3Q18 2018 1Q19 环比变动 同比变动 不良维度 不良率 1.54% 1.54% 1.53% 1.52% 1.51% -0.01% 不良净生成率（单季年化） 0.75% 1.11% 0.86% 0.95% 0.78% -0.17% 0.03% 不良净生成率（累计年化） 0.75% 0.86% 0.88% 0.86% 0.78% -0.08% 0.03% 不良核销转出率 40.98% 47.26% 48.53% 49.22% 42.34% -6.88% 关注类占比 N.A. 3.23% 3.08% 2.92% N.A. (关注+不良)/贷款总额 N.A. 4.77% 4.61% 4.45% N.A. 逾期维度 逾期率 N.A. 1.81% N.A. 1.75% N.A. 逾期90天以上/贷款总额 N.A. 1.22% N.A. 1.16% N.A. 逾期/不良 N.A. 117.23% N.A. 114.82% N.A. 逾期90天以上/不良贷款余额 N.A. 78.98% N.A. 76.05% N.A. 拨备维度 信用成本（累积） N.A. 1.06% 0.98% 0.99% N.A. 拨备覆盖率 174.51% 173.21% 172.45% 175.76% 185.85% 10.09% 拨备/贷款总额 2.70% 2.67% 2.64% 2.68% 2.80% 0.12% 资料来源：公司财报，中泰证券研究所 净利息环比下降0.5%：测算单季年化净息差环比下降5bp  净利息收入环比下降0.5个百分点左右，其中生息资产规模环比增长5个点，我们测算的单季年化净息差环比下降5bp，公司披露的日均数环比上升1bp，预计公司计算口径或有调整。测算的净息差回落主要由资 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 产端收益率下行拖累，生息资产收益率环比下降5bp，负债端付息率基本持平。资产端收益率下行预计由资产溢价能力下降与普惠多投共同导致。 图表：工商银行累计年化日均净息差 图表：工商银行收益付息率（单季年化） 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 资产负债细拆：1季度资产负债规模高增  1季度公司资产负债高增：传统存贷增长迅猛，流动性宽松下、同业也增加较多。资产端：1、对公在4季度低基数环比高增，个贷保持一贯高增速，票据则有所压降。2、债券投资环比高增，预计地方债多增。3、流动性宽松下，存放央行、同业资金融出也增加较多。负债端：1季度存款增长良好，存款占比计息负债环比上升0.3个百分点至86.9%高位。 2.00%2.05%2.10%2.15%2.20%2.25%2.30%2.35%1Q171H173Q1720171Q181H183Q1820181Q19累积年化净息差 1.50%1.52%1.54%1.56%1.58%1.60%1.62%3.00%3.10%3.20%3.30%3.40%3.50%3.60%3.70%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q19生息资产收益率 计息负债付息率（右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司点评 图表：工商银行资产负债增速及结构 环比增速 占比 1Q18 1H18 3Q18 2018 1Q19 1Q18 1H18 3Q18 2018 1Q19 资产 贷款 2.4% 2.5% 2.2% 1.0% 3.3% 56.6% 56.3% 55.7% 56.7% 55.9% --企业贷款 2.3% 2.1% 1.2% -0.3% 3.7% 35.6% 35.2% 34.5% 34.7% 34.3% --个人贷款 3.8% 3.4% 3.5% 2.6% 3.3% 20.0% 20.0% 20.0% 20.7% 20.4% --票据 -18.2% -2.6% 13.5% 14.8% -6.9% 1.1% 1.1% 1.2% 1.3% 1.2% 债券投资 6.9% 1.7% 4.7% 3.1% 5.4% 23.9% 23.6% 23.9% 24.9% 25.0% 存放央行 0.7% 5