军工行业研究：舶行业：战略性重组临近：行业研究框架、南北船整合探讨

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金军工指数 4911.19 沪深300指数 4025.61 上证指数 3215.04 深证成指 10224.31 中小板综指 10133.38 相关报告 1.《聚焦南船重组及外溢效应；看好主战装备、军民融合-2019-...》，2019.4.14 2.《江南造船拟置入中国船舶；看好船舶行业战略重组及外溢效应-2...》，2019.3.29 3.《国防预算稳健增长，装备升级打开新成长空间-2019-03-...》，2019.3.6 赵玥炜 联系人 zhaoyuewei＠gjzq.com.cn 王华君 分析师 SAC执业编号：S1130519030002 wanghuajun＠gjzq.com.cn 船舶行业：战略性重组临近 ——行业研究框架、南北船整合探讨 投资建议  行业策略：船舶在全球造船业深度探底、震荡下，如何更快更好地产能去化、加快结构升级成为我国造船行业能否实现弯道超车的关键。对比韩国等造船强国，我国造船业集中度仍有较大的提升空间，重组整合是大势所趋。结合3月9日国资委主任肖亚庆讲话，我们判断，2019年有望成为船舶行业战略性重组的关键一年，建议重点关注南北船资产重组。  推荐组合：重点关注南北船总装及核心配套资产平台：1）船舶总装：中国船舶、中国重工；2）核心配套：中船防务、中国动力、中船科技。 行业观点  船舶行业属于典型全球性周期行业，叠加军民船舶逻辑差异、各国船舶制造阶段不同，行业研究相对复杂。本文尝试回答当前船舶制造行业的四个核心问题，涉及船舶行业拐点判断、我国造船业的弱势环节、整合手段、南北船整合及进展的讨论。基于此，我们得出一些结论。  民船迈入底部区域、呈现结构性景气，军船受益“从浅蓝向深蓝迈进”战略 1）民船：整体仍处于底部震荡阶段。供给端过剩运力正持续去化，叠加需求端受益于国际行业环保新规（促不经济船型拆解）、部分下游景气（LNG等运输）等，民船制造有望呈现结构性需求景气趋势，加速走出底部区域。 2）军船：正加速从浅蓝向深蓝迈进，航母舰队、核潜艇等是战略性海军装备。2015年以来，我国海军推进“近海防御、远海护卫”战略，军舰下水速度加快，结构上与美国等海军强国仍有差距，体现在航母、核潜艇上。  重组整合是我国船舶制造业大势所趋，南北船资产、业务部分重叠，各有侧重，战略性重组可期 1）借鉴南北车合并、美国军舰制造合并等经典案例，我们认为，重组整合是我国船舶制造业优结构、补短板的必要手段。根据3月9日国资委主任肖亚庆的讲话内容，船舶制造是战略性重组领域之一，未来整合空间较大。 2）我们梳理南北船旗下核心资产（造船厂、科研院所及资产运作平台）后看到，两船资产、业务部分重叠且各有侧重，南船侧重船舶制造，北船侧重船舶设计与配套，若重组成功，军船业务将更好协同、民船业务有望形成合力，突破高技术船型与共拓海外市场。  我们判断，今年是船舶行业战略性重组关键一年，重点关注南北船资产整合 1）我国船舶制造但仍有进一步整合的空间。前三大船企（中船集团、中船重工与中远海运）国内市占率约60%，相比韩国90%仍有较大提升空间。 2）两船内部整合思路日渐明晰，重点关注南北船资产重组。今年以来，南船资本运作频频，中国船舶（船舶总装）、中船防务（中船动力）核心平台初具雏形。此前，北船已打造中国重工、中国动力、中国海防三大平台。 风险提示  全球经济周期下民船复苏低于预期；船舶行业战略性重组低于预期；军品新型号放量进程低预期；军工改革进程不达预期。 3467379841294460479151225453180423180723181023190123国金行业 沪深300 2019年04月22日 智能制造与新材料研究中心 军工行业研究 买入（维持评级） ) 行业深度研究 证券研究报告 行业深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、研究重点：探讨当前船舶行业的四个核心问题 .........................................5 二、船舶行业：民船迈入触底阶段，军船迎来深蓝需求 ..................................6 2.1民船：整体进入底部区域，去产能加速、结构性景气 .............................6 2.2军船：加速从浅蓝向深蓝迈进，航母舰队、核潜艇等是战略性装备 ......10 三、重组整合：大势所趋，利于船舶行业结构调整、国际竞争力提升 ...........14 3.1我国船舶制造产业大而不强，高端船型、核心配套短板有待补齐 .........14 3.2船舶制造是战略性重组领域之一，结构性转型升级正提速 ....................16 3.3他山之石：重组整合是优结构、补短板、提升国际竞争力的必要手段 ..18 四、南北船：战略性重组拉开序幕 ................................................................22 4.1船舶制造行业集中度稳步提升，仍有较大的整合空间 ...........................22 4.2南北船资产：部分重叠、各有侧重，战略性重组可期 ...........................23 4.3南北船内部整合思路明晰，合并先期条件逐步具备 ..............................28 五、投资建议：看好船舶行业战略性重组，重点关注南北船优质标的 ...........32 六、风险提示 ...............................................................................................33 图表目录 图表1：研究重点：探讨当前船舶行业的四个核心问题 ...................................5 图表2：2008年后航运市场进入长达10年以上的低迷周期 ............................6 图表3：2018年中、日、韩造船产能利用率 ...................................................7 图表4：全球造船业完工量、接、手持订单与同比增速 ...................................7 图表5：全球船舶撤单量10年最低水平 .........................................................7 图表6：2018年全球各船型最新撤单情况 ......................................................7 图表7：2017年3月起新船价格开始小幅回升 ...............................................7 图表8：历年全球船舶拆解量与完工量............................................................8 图表9：2018年全球各船型最新拆解情况 ......................................................8 图表10：国内外造船企业破产情况（不完全统计） ........................................8 图表11：国际海事组织（IMO）船舶新规将相继开始实施 ..............................9 图表12：部分船队已开始安装环保设备..........................................................9 图表13：2018年民船各船型的供需、订单及拆解情况 .................................10 图表14：液化气船（LNG、LPG）2018年维持高景气 .................................10 图表15：我军形成“军委管总、战区主战、军种主战”的联合作战指挥机制 .... 11 图表16：我国历年国防预算及同比增速........................................................ 11 图表17：装备费是我国军费支出的重要组成部分.......................................... 11 图表18：装备费用于武器换装、新型列装与装备升级等 ...............................12 图表19：2015年以来我国海军正从浅蓝走向深蓝 ........................................12 图表20：历年中、美下水舰艇总吨位对比 ....................................................13 图表21：中国航母、核潜艇、驱逐舰等具较大提升空间 ...............................13 行业深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表22：2018、2019Q1全球主要造船国家新接订单及市场份额情况 ..........14 图表23：中国船企在高端船型上的国际竞争力不足 ......................................14 图表24：2018年世界主要船厂新接订单排名 ...............................................14 图表25：中国船舶配套技术水平、本土化率落后于日韩 ...............................15 图表26：中国船舶工业利润总额情况 ...........................................................15 图表27：中国主要船厂盈利水平情况 ...........................................................15 图表28：中国造船产能利用监测指数（年度） .............................................16 图表29：中国造船产能利用监测指数（季度） .............................................16 图表30：中国船舶工业发展聚焦六项主要工作 .............................................16 图表31：近年来围绕船舶行业六项主要工作的政策梳理 ...............................17 图表32：央企重组整合大体分为三种方式 ....................................................18 图表33：中国央企重组案例详细梳理 ...........................................................18 图表34：南北车合并是央企重组整合的典范...........................................