业绩稳健增长，内生外延双轮驱动

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2019年04月18日 证券研究报告•2018年年报点评 增持 （首次） 当前价： 8.27元 鹏翎股份（300375） 汽车 目标价： ——元（6个月） 业绩稳健增长，内生外延双轮驱动 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：梁美美 执业证号：S1250518100003 电话：021-58351937 邮箱：lmm@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 3.60 流通A股(亿股) 2.59 52周内股价区间(元) 4.84-9.42 总市值(亿元) 29.93 总资产(亿元) 27.48 每股净资产(元) 4.46 相关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  业绩总结：2018年实现营收14.58亿元，同比增长27.60%，实现归母净利润1.18亿元，同比减少0.79%，实现扣非净利润0.64亿元，同比减少35.87%。其中，单Q4实现营收、归母净利润、扣非净利润分别为5.33亿元、0.36亿元、0.06亿元，同比变化分别为+71%、+10%、-72%。  深耕汽车流体管路，汽车密封部件业务协同发展。公司主营产品汽车流体管路综合销量连续多年位居行业第一。并购河北新欧，形成“汽车流体管路+汽车密封部件”协同发展的格局。公司2018年非轮胎橡胶制品销量1.4亿件，同比增长20.78%，主要客户涵盖：一汽大众、上汽大众、长城汽车、广汽集团、上汽通用五菱、比亚迪汽车、江淮汽车等五十多家国内汽车整车厂配套供应。公司汽车发动机附件系统软管及总成、汽车燃油系统软管及总成业务营收占比分别为70%、11%，营收分别增长11%、1%。毛利率分别为20.91%、21.76%，同比变化-4.63pp、-4.88pp。公司2018年实现毛利率21.67%，同比-4.27pp，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.87%、10.17%、-0.22%，同比变化-0.14pp、-0.76pp、+0.10pp。  加大研发投入，新产品储备充足。2018年，公司主要开发了一汽大众、长城汽车、比亚迪汽车、东风日产、吉利汽车、上汽通用五菱、长安汽车、广汽本田、东风本田等客户相关车型产品，累计获得新产品定点1071种，新定点产品在生命周期内销售额预计可达到约46亿元。新能源车型上产品总计开发388种，预计生命周期内累计实现销售约6.9亿元。2018年完成了50种新材料配方、新工艺结构的特种橡胶管路的研发工作，已完成批量转产项目216个，批量转产产品数量1109种，预计产品生命周期内产值可达约36亿。另外，公司正在开发新项目378个，正在开发新产品数量1531种，包含正在开发的新能源车型产品106种。  首次覆盖，给予“增持”评级。预计公司2019-2021年归母净利润分别为1.65/1.91/2.10亿元，对应EPS分别为0.38/0.44/0.49元，对应PE估值分别为22/19/17倍，首次覆盖，给予“增持”评级。  风险提示：汽车需求不及预期风险；原材料供应及价格波动风险。 指标/年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1458.22 1883.58 2071.94 2279.14 增长率 27.60% 29.17% 10.00% 10.00% 归属母公司净利润（百万元） 118.32 164.78 191.10 210.41 增长率 -0.79% 39.27% 15.97% 10.11% 每股收益EPS（元） 0.28 0.38 0.44 0.49 净资产收益率ROE 7.18% 9.55% 10.28% 10.50% PE 30 22 19 17 PB 2.01 2.06 1.91 1.77 数据来源：Wind，西南证券 -38%-29%-19%-10%-0%9%18/418/618/818/1018/1219/219/4鹏翎股份 沪深300 鹏翎股份（300375）2018年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 1 汽车流体管路龙头，营收持续增长 公司是全国规模较大、集设计、研发、生产、销售于一体的汽车零部件配套企业，国家高新技术企业。2018年6月份公司启动重大资产重组，以支付现金及发行股份形式并购河北新欧100%股权，并购完成后，公司形成“汽车流体管路+汽车密封部件”协同发展的格局。公司主营产品汽车流体管路综合销量连续多年位居行业第一。截至目前，公司共有2大系列产品，即汽车流体管路产品和汽车密封件产品。公司先后被评为“国家级胶管行业基地”、“中国百家汽车零部件供应商”、“科技型中小企业技术创新基金实施十周年优秀企业”、“全国橡胶行业非轮胎企业销售额前十名”、“中国胶管十强企业”。公司主要客户涵盖：一汽大众、上汽大众、长城汽车、广汽集团、上汽通用五菱、比亚迪汽车、江淮汽车等五十多家国内汽车整车厂配套供应。 公司主营业务结构：2018年公司汽车发动机附件系统软管及总成业务贡献70%营收，以及67%的毛利，是公司主要业绩贡献来源。公司2018年公司非轮胎橡胶制品销量1.4亿件，同比增长20.78%。公司汽车发动机附件系统软管及总成、汽车燃油系统软管及总成业务营收占比分别为70%、11%，营收分别增长11%、1%。毛利率分别为20.91%、21.76%，同比变化-4.63pp、-4.88pp。车门密封条、天窗密封条、车窗密封条营收占比分别为6%、2%、2%。 图1：公司主营产品示意图 数据来源：招股说明书，西南证券整理 鹏翎股份（300375）2018年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 图2：公司2018年主营业务营收结构 图3：公司2018年主营业务毛利结构 数据来源：wind，西南证券整理 数据来源：wind，西南证券整理 公司业绩状况：2010年~2018年，公司营收CAGR达到12%，净利润CAGR达到8%。2018年公司实现营收14.58亿元，同比增长28%， 2018年实现归母净利润1.18亿元，同比下降1%。2018年公司毛利率下降4个百分点至22%。由于部分原材料价格上涨、人工成本上涨及客户降价等因素影响，公司整体运营成本较去年同期有所增加。2018年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.87%、10.17%、-0.22%，同比变化-0.14pp、-0.76pp、+0.10pp。由于管控良好，自2015年以来，公司期间费用率基本维持稳定，2018年受益管理费用率下降，公司期间费用率下降1个百分点至14%。 图4：公司2010年以来营业收入及增速 图5：公司2010年以来净利润及增速 数据来源：wind，西南证券整理 数据来源：wind，西南证券整理 70% 11% 6% 3% 2% 0% 8% 0% 汽车发动机附件系统软管及总成 汽车燃油系统软管及总成 车门密封条 车窗密封条 天窗密封条 汽车空调系统软管及总成 汽车制动系统及车身附件系统软管及总成等其他产品 68% 11% 21% 汽车发动机附件系统软管及总成 汽车燃油系统软管及总成 其他业务 -20%-10%0%10%20%30%40%50%0246810121416201020112012201320142015201620172018营业总收入（亿元） 同比 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%0.00.51.01.52.0201020112012201320142015201620172018归属母公司股东的净利润（亿元） 同比 鹏翎股份（300375）2018年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 图6：公司毛利率短期承压 图7：公司期间费用率维持稳定 数据来源：wind，西南证券整理 数据来源：wind，西南证券整理 表1：公司单季度营收情况 营收（百万元） Q1 Q2 Q3 Q4 2013 225 251 256 272 2014 272 284 264 279 2015 272 245 205 263 2016 246 266 251 325 2017 278 281 271 312 2018 303 319 303 533 数据来源：Wind，西南证券整理 表2：公司单季度净利润情况 利润（百万元） Q1 Q2 Q3 Q4 2013 24 33 22 16 2014 30 40 28 28 2015 31 31 23 40 2016 31 32 36 59 2017 35 30 22 32 2018 25 28 29 36 数据来源：Wind，西南证券整理 表3：公司单季度扣非净利润情况 扣非利润（百万元） Q1 Q2 Q3 Q4 2013 - - 22 16 2014 29 36 25 28 2015 30 30 21 39 2016 29 30 34 45 2017 33 25 20 21 2018 24 25 9 6 数据来源：Wind，西南证券整理 0%5%10%15%20%25%30%35%20112012201320142015201620172018-5%0%5%10%15%20%201020112012201320142015201620172018销售期间费用率 销售费用率 管理费用率 财务费用率 鹏翎股份（300375）2018年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 2 盈利预测与估值 关键假设： 1）假设2019-2021年汽车发动机附件系统软管及总成销量增速分别为5%、10%、10%，价格不变，毛利率稳定在21.00%。 2）假设2019-2021年密封件业务稳定发展，销量增速保持10%不变，价格不变，毛利率稳定在33.00%。 3）假设2019-2021年其他业务销量增速分别为-40%、10%、10%，价格不变，毛利率稳定在20.00%。 基于以上假设，我们预测公司2019-2021年分业务收入成本如下表： 表4：公司分业务收入和毛利 单位：百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 汽车发动机 附件系统软管及总成 收入 916 1,019 1,070 1,177 1,295 同比 6% 11% 5% 10% 10% 成本 682 806 845 930 1,023 毛利 234 213 225 247 272 毛利率 25.54% 20.91% 21.00% 21.00% 21.00% 密封件业务 （并表） 收入 550 605 666 同比 10% 10% 成本 369 405 446 毛利 182 200 220 毛利率 33.00% 33.00% 33.00% 其他业务 收入 227 439 263 290 319 同比 1% 93% -40% 10% 10% 成本 165 336 211 232 255 毛利 63 103 53 58 64 毛利率 28% 23% 20% 20% 20% 合计 收入 1,143 1,458 1,884 2,072 2,279 同比 5% 28% 29% 10% 10% 成本 846 1,142 1,425 1,567 1,724 毛利 296 316 459 505 555 毛利率 25.94% 21.67% 24.36% 24.36% 24.36% 数据来源：Wind，西南证券 预计公司2019-2021年归母净利润分别为1.65/1.91/2.10亿元，对应EPS分别为0.38/0.44/0.49元，对应PE估值分别为22/19/17倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 鹏翎股份（300375）2018年年报点评 请务必阅读