业绩高增长符合预期，自主车灯龙头扬帆起航

表 1：公司财务及预测数据摘要 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万） 4255 5074 6359 7922 9810 增长率 27.1% 19.2% 25.3% 24.6% 23.8% 归属母公司股东净利润（百万） 470 611 751 937 1162 增长率 34.3% 29.9% 23.1% 24.7% 24.0% 每股收益（元） 1.70 2.21 2.72 3.39 4.21 市盈率(倍) 35.0 27.0 21.9 17.6 14.2 投资评级：买入(维持) 年报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2019-03-27 收盘价（元） 59.64 一年内最低/最高(元) 39.78/65.00 市盈率 27.0 市净率 3.77 基础数据 净资产收益率(%) 14.55 资产负债率(%) 39.7 总股本(亿股) 2.76 最近12月股价走势 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2018-032018-072018-112019-03星宇股份 上证指数 汽车零部件 2019年03月27日 证券研究报告 业绩高增长符合预期，自主车灯龙头扬帆起航 计算机软件与服务 证券研究报告 星宇股份(601799) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 彭勇 分析师 SAC证书编号：S0160517110001 pengy@ctsec.com 葛成伟 联系人 gecw@ctsec.com 相关报告 1 《601799-中报点评:业绩高增长符合预期，持续成长趋势确定》 2018-10-26 2 《601799-中报点评:车灯龙头业绩高增长，双提升逻辑正在验证》 2018-08-19 3 《601799-年报点评:业绩高增长符合预期，自主车灯龙头扬帆起航》 2018-05-02 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 汽车零部件 以才聚财，财通天下  事件： 公司发布2018年报：实现营业收入50.7亿元，同比增长19.2%；实现归母净利润6.1亿元，同比增长29.9%，拟每10股派发现金红利9.9元（含税）。  业绩高增长态势不变，双提升成长路径确立 公司2018Q4单季度实现营业收入13.5亿元，同比增长8.1%，实现归母净利润1.7亿元，同比增长17.0%。尽管四季度乘用车销量增速同比下滑20%，公司业绩仍旧保持较快增长，主要得益于在市占率与单车配套价值量两条成长路径实现双提升：1）市占率提升：公司下游客户一汽大众、上汽大众等处于强产品周期，尤其一汽大众于2018年下半年开启一轮SUV的新产品周期，带动公司车灯市场份额稳步提升；2）单车价值量提升：公司尽享车灯LED化升级趋势，由单价约300元的卤素灯向单价约1000元的LED灯升级。  毛利率提升明显，费控能力进一步增强，盈利能力持续改善  公司2018年汽车零部件业务毛利率23.6%，较上年同期增长了0.8pct，其中Q4毛利率25.9%，较上年同期大幅增长了5.3pct。公司2018年Q4费用率合计6.3%，较上年同期下降0.2pct，其中管理费用率3.0%，同比下降0.9pct；销售费用率3.4%，同比增加1.1pct；财务费用率-0.1%，同比下降0.4 pct。我们认为，公司盈利能力改善的原因在于：1）前期以小灯开拓市场的阶段进入尾声，大灯+后组灯占比已突破75%，并有望继续提升；2）公司集中进入新车配套，新车配套前期价格及利润率均处于相对较高位置；3）车灯LED化升级带来单车价值量显著提升。我们认为，公司仍处盈利能力改善前期，伴随着LED车灯渗透率持续提升、下游车企客户进入强产品周期，公司毛利率有望步入持续上升通道。  盈利预测与投资建议 预计公司2019-2021年EPS分别为2.72元、3.39元、4.21元，对应2019-2021年PE分别为21.9倍、17.6倍、14.2倍。维持公司“买入”评级。 风险提示:国内汽车市场景气度不及预期；公司客户拓展不及预期；LED车灯渗透率提升不及预期。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 年报点评 图1：公司单季度营业收入及同比增速 图2：公司单季度净利润及同比增速 数据来源：公司公告，财通证券研究所 数据来源：公司公告，财通证券研究所 图3：公司三费率 图4：公司毛利率及净利率 数据来源：公司公告，财通证券研究所 数据来源：公司公告，财通证券研究所  客户优质，订单饱满，业绩增长持续性强 公司客户结构优质，合资客户居多，一汽大众、上汽大众、一汽丰田、广汽丰田等客户均有覆盖。公司来自一汽大众的收入占比近40%，成功切入一汽大众T-ROC等多款新车。本轮一汽大众新品周期将于2018-2020年密集投放16款全新/换代车型，新增产能105万（较原本180万产能提升58%），公司将充分享受下游车企的强势周期，业绩具备向上弹性。订单方面：2018 年公司承接车灯新项目 73 个， 批产车灯项目102 个，优质的新项目和批产项目为公司发展提供了强有力的保障。 -50%-30%-10%10%30%50%70%0246810121416亿元 单季度营收 同比增速 -200%-150%-100%-50%0%50%100%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.8亿元 单季度净利润 同比增速 -2%0%2%4%6%8%10%销售费用率 管理费用率 财务费用率 0%5%10%15%20%25%30%毛利率 净利率 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 年报点评 图5：星宇车灯客户结构（2017年） 数据来源：财通证券研究所  国内车灯市场集中度提升，星宇有望提升市占率 汽车车灯行业为寡头垄断市场，目前行业竞争格局趋于稳定并集中。全球来看，日本小糸、德国海拉、法国法雷奥、玛涅蒂马瑞利、日本斯坦雷占据了全球80%以上的市场份额，其中日本小糸更是占据全球约28%的份额（华域汽车收购上海小糸车灯50%股权前）。国内市场较全球市场更为分散，排名前三的企业市占率近50%，其中公司市占率8-10%。国内车灯行业集中度有望向全球市场靠拢，公司对比外资车灯企业，在成本控制与快速响应能力方面有绝对优势，有望凭借此类优势走上市占率提升之路。 图6：全球汽车车灯市场格局（2017年） 图7：国内汽车车灯市场格局（2017年） 数据来源：财通证券研究所 数据来源：财通证券研究所 一汽大众 37.0% 一汽丰田 16.0% 奇瑞 10.0% 上汽大众 10.0% 其他客户 27.0% 小糸 28.0% 马瑞利 15.0% 法雷奥 13.0% 海拉 13.0% 斯坦雷 10.0% 其他 21.0% 小糸 30.0% 法雷奥 9.0% 星宇 8.0% 海拉 7.0% 其他 46.0% 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 年报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 4255 5074 6359 7922 9810 成长性 减:营业成本 3338 3930 4928 6132 7588 营业收入增长率 27.1% 19.2% 25.3% 24.6% 23.8% 营业税费 29 33 37 46 57 营业利润增长率 46.1% 28.7% 20.6% 25.1% 24.4% 销售费用 126 145 184 227 280 净利润增长率 34.3% 29.9% 23.1% 24.7% 24.0% 管理费用 289 131 429 531 654 EBITDA增长率 38.7% 55.2% -1.1% 22.8% 22.2% 财务费用 7 2 -4 -10 -21 EBIT增长率 46.1% 60.3% -3.0% 24.5% 23.6% 资产减值损失 7 44 13 14 15 NOPLAT增长率 42.8% 28.9% 19.9% 24.5% 23.6% 加:公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资资本增长率 7.2% 8.8% -2.9% -3.9% -0.5% 投资和汇兑收益 86 98 95 100 110 净资产增长率 7.2% 8.6% 7.5% 8.8% 10.0% 营业利润 558 718 866 1083 1347 利润率 加:营业外净收支 1 -2 18 19 20 毛利率 21.6% 22.6% 22.5% 22.6% 22.7% 利润总额 558 716 884 1102 1367 营业利润率 13.1% 14.1% 13.6% 13.7% 13.7% 减:所得税 89 108 133 165 205 净利润率 11.0% 12.0% 11.8% 11.8% 11.8% 净利润 470 611 751 937 1162 EBITDA/营业收入 15.3% 19.9% 15.7% 15.4% 15.2% 资产负债表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E EBIT/营业收入 13.0% 17.5% 13.6% 13.5% 13.5% 货币资金 632 802 1160 1757 2286 运营效率 交易性金融资产 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 73 69 59 48 40 应收帐款 484 582 619 701 770 流动营业资本周转天数 203 174 132 98 76 应收票据 351 423 425 543 547 流动资产周转天数 396 379 328 304 288 预付帐款 75 137 54 184 111 应收帐款周转天数 44 38 34 30 27 存货 1058 1317 1147 1510 1610 存货周转天数 84 84 70 60 57 其他流动资产 2445 2364 2569 2702 3001 总资产周转天数 500 486 427 389 359 可供出售金融资产 1 1 0 0 0 投资资本周转天数 285 259 212 164 130 持有至到期投资 0 0 0 0 0 投资回报率 长期股权投资 0 0 0 0 0 ROE 11.7% 14.0% 16.0% 18.4% 20.7% 投资性房地产 0 0 0 0 0 ROA 7.3% 8.4% 9.6% 10.1% 11.3% 固定资产 915 1035 1055 1069 1086 ROIC 14.6% 17.5% 19.3% 24.7% 31.8% 在建工程 47 161 171 191 221 费用率 无形资产 120 360 350 342 334 销售费用率 3.0% 2.9% 2.9% 2.9% 2.9% 其他非流动资产 329 67 280 284 302 管理费用率 6.8% 2.6% 6.8% 6.7% 6.7% 资产总额 6458 7249 7831 9284 10267 财务费用率 0.2% 0.0% -0.1% -0.1% -0.2% 短期债务 400 300 431 478 4