2018年业绩点评：核心盈利实现高速增长，继续受益于行业的复苏与成长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年3月27日 中国龙工（3339.HK）工程机械行业 核心盈利实现高速增长，继续受益于行业的复苏与成长 ——中国龙工(3339.HK)2018年业绩点评 海外公司简报 ◆年度业绩略低于预期，但扣除金融投资损失后的业绩大幅增长 中国龙工公布2018年业绩，全年实现营业收入118.7亿人民币，同比增长32.0%；实现归母净利润11.4亿人民币，同比增长9.4%，略低于我们预测的12.6亿人民币；但公司扣除金融投资损失后的利润为13.2亿人民币，同比大幅增长55.9%。2018年公司每股收益为0.27元人民币。 ◆产品销售增长强劲，主导产品销量增速高于行业平均 2018年公司各大类产品销售额均出现上升。其中，轮式装载机收入61.5亿人民币，同比增长27.5%；挖掘机收入21.1亿人民币，同比增长58.8%；叉车收入23.1亿人民币，同比增长26.4%；压路机收入1.6亿人民币，同比增长33.6%；零件收入11.3亿人民币，同比增长27.4%。装载机增速高于行业7个百分点，挖掘机增速高于行业14个百分点。 ◆毛利率受制于成本上行，但未来有望回升 2018年公司综合毛利率为23.0%，同比下降3.6个百分点，主要由于原材料涨价，以及零部件改良升级；随着产品向“国四”以上升级，未来毛利率有望回升。净利润率为9.6%，同比下降2.0个百分点，主要由于公司有较大额的金融产品投资亏损，但部分被费用率和所得税率的下行抵消。 ◆稳固的资产负债表，强劲的经营性现金流，良好的分红派息记录 2018年公司负债率仅42%，现金和金融资产合计达51.7亿人民币，经营性现金流达8.1亿人民币。2018年公司派息率超过60%，创历史新高。 ◆维持“买入”评级 剔除金融产品投资亏损后，公司的核心盈利符合预期。开年以来，工程机械行业延续复苏趋势，部分产品销量超预期。我们上调公司挖掘机等产品销售预测，并下调公司的税率预测至15%（研发费用税收优惠增加），上调公司19-20年EPS预测至0.36/0.42元人民币（原0.34/0.37元人民币），并引入21年EPS预测0.47元人民币。参考过去一年PE(TTM)均值9倍，谨慎给予公司19年8倍PE，上调目标价至3.40港元，维持“买入”评级。 ◆风险提示：固投增速下行风险、原材料成本波动风险、汇率波动风险 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 8,994.1 11,868.3 13,975.4 15,739.5 17,390.1 营业收入增长率 74.8% 32.0% 17.8% 12.6% 10.5% 净利润（百万元） 1,045.6 1,143.9 1,534.8 1,784.2 2,030.2 净利润增长率 126.4% 9.4% 34.2% 16.3% 13.8% EPS（元） 0.24 0.27 0.36 0.42 0.47 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.5% 13.9% 17.0% 17.8% 18.2% P/E 8.5 7.8 5.8 5.0 4.4 P/B 1.1 1.1 1.0 0.9 0.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年3月26日 买入（维持） 当前价/目标价：2.44/3.40港元 分析师 陈佳宁（执业证书编号：S0930512120001） 021-52523851 chenjianing@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)：42.8 总市值(亿港元)：104.43 一年最低/最高(港元)：1.66/4.46 近3月换手率：32.9% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -10.9 11.1 -12.2 绝对 -12.2 23.2 -19.4 资料来源：Wind 0%20%40%60%80%100%120%140%160%18/0318/0418/0518/0618/0718/0818/0918/1018/1118/1219/0119/02中国龙工恒生指数 2019-03-27 中国龙工3339.HK 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 图表1：公司收入变化（单位:百万元人民币） 图表2：公司净利润变化（单位:百万元人民币） 资料来源：公司公告 资料来源：公司公告 图表3：公司分业务收入结构（单位:百万元人民币） 图表4：公司盈利能力变化 资料来源：公司公告 资料来源：公司公告 图表5：公司产品销量变化 资料来源：公司公告 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00020142015201620172018营业收入营业收入增速-100%0%100%200%300%400%02004006008001,0001,2001,40020142015201620172018净利润净利润增速02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00020142015201620172018轮式装载机挖掘机压路机叉车零件融资租约利息收入25.5%22.8%24.2%26.6%23.0%5.6%2.4%9.0%11.6%9.6%0%5%10%15%20%25%30%20142015201620172018毛利率净利率0100200300400500600700轮式装载机（百台）挖掘机（十台）压路机（台）叉车（百台）201620172018 2019-03-27 中国龙工3339.HK 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 利润表（百万元人民币） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 8,994 11,868 13,975 15,740 17,390 主营成本 -6,603 -9,144 -10,697 -11,966 -13,161 毛利 2,392 2,725 3,279 3,774 4,229 其他收益及亏损 259 -106 44 23 41 营业开支 -1,099 -1,418 -1,607 -1,810 -2,000 营业利润 1,552 1,201 1,715 1,987 2,270 财务成本净额 63 89 91 113 119 应占利润及亏损 0 0 0 0 0 税前利润 1,615 1,290 1,806 2,100 2,389 所得税开支 -378 -175 -271 -315 -358 税后经营利润 1,237 1,115 1,535 1,785 2,031 少数股东权益 -1 0 -1 -1 -1 净利润 1,236 1,115 1,535 1,784 2,030 资产负债表（百万元人民币） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 13,819 14,072 15,928 17,537 19,149 流动资产 10,815 10,240 12,135 13,747 15,363 现金及短期投资 3,099 2,976 3,632 4,388 5,207 有价证劵及短期投资 200 1,337 1,337 1,337 1,337 应收账款 1,783 2,302 2,644 2,944 3,214 存货 2,446 2,858 3,423 3,829 4,212 其它流动资产 3,287 767 1,099 1,249 1,394 非流动资产 3,004 3,832 3,793 3,790 3,786 长期投资 0 1 1 1 1 固定资产净额 2,163 2,111 2,036 1,975 1,926 其他非流动资产 841 1,720 1,755 1,814 1,859 总负债 6,089 5,865 6,917 7,509 7,983 流动负债 5,987 4,479 5,529 6,119 6,594 应付账款 1,381 1,257 1,605 1,795 1,974 短期借贷 1,503 0 0 0 0 其它流动负债 3,102 3,221 3,924 4,324 4,620 长期负债 102 1,387 1,388 1,390 1,388 长期债务 0 1,287 1,287 1,287 1,287 其它 102 100 101 103 101 股东权益合计 7,730 8,207 9,011 10,028 11,167 股东权益 7,728 8,205 9,008 10,025 11,163 少数股东权益 2 3 3 4 4 负债及股东权益总额 13,819 14,072 15,928 17,537 19,149 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2019-03-27 中国龙工3339.HK 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得