18年报点评：资产质量保持优异，拨备前利润亮眼

港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 邮储银行（01658） 证券研究报告 2019年03月27日 投资评级 行业 金融业/银行 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 4.64港元 目标价格 6.08港元 基本数据 港股总股本(百万股) 81,030.57 港股总市值(百万港元) 375,981.86 每股净资产(港元) 4.96 资产负债率(%) 94.97 一年内最高/最低(港元) 5.64/4.11 作者 廖志明 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070001 liaozhiming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《邮储银行-公司点评:生息资产规模增速趋缓，未来看中收和结构调整》 2018-11-04 2 《邮储银行-公司点评:1H18业绩点评：盈利延续高增，资产质量保持优异》 2018-09-02 3 《邮储银行-公司深度研究:资产质量优异，腾飞中的零售大行》 2018-08-21 股价走势 18年报点评：资产质量保持优异，拨备前利润亮眼 事件： 3月26日晚间，邮储银行披露了2018年度报告。18年净利润523.84亿元，YoY +9.8%；营收2612.45亿元，YoY +16.2%；净息差2.67%。截至18年末，资产规模达9.52万亿元，不良贷款率0.86%。18年加权平均ROE12.31%。 点评： 盈利增速或是主动压低，拨备前利润增速亮眼 盈利增速或是主动压低。18年净利润523.84亿元，同比增速9.8%，较1H18的22.4%增速大幅下降。我们认为，盈利增速明显走低主要是主动大幅多计提拨备，并非基本面出现恶化。在资产质量保持优异的情况下，邮储银行18年计提资产减值损失高达554.34亿元，同比增加286.97亿元。 更反映经营实质的拨备前利润增速在18年高达39.9%，增速非常亮眼。实质业绩大幅改善主要源于规模平稳扩张与净息差大幅上升。 净息差同比大升，19年或平稳略降 资产结构优化带来息差大升。18年净息差2.67%，显著高于同期商业银行2.18%的息差水平；同比亦大幅提升27BP。主要是资产收益率明显走高，18年资产收益率达4.10%，同比提升20BP。资产收益率上升主要源于收益率较高的贷款资产占比同比提升4.3个百分点，结构改善，贷款收益率亦小幅上升；而负债成本率保持稳定，18年仅 1.46%，同比仅上升2BP。 19年息差或平稳略降。由于18年下半年货币政策转向宽松，市场利率明显下降，贷款利率面临下行压力。考虑到资产端结构优化仍在持续，预计19年资产收益率平稳略降，净息差稳中微降。 逾期贷款率较低，资产质量保持优异 资产质量保持优异。18年末，不良贷款率0.86%，较18Q3有所下降；逾期贷款率仅0.99%，显著低于行业平均，且走势平稳；关注贷款率仅0.63%，较年初下降5BP。拨备充足。18年末拨贷比达2.99%，较上年末提升0.18个百分点；拨备覆盖率达270.7%。 资产结构决定资产质量担忧小。资产主要是贷款、债券投资、存放央行及少量同业资产。企业贷款主要投向大企业以及政府项目（18年末交运仓储和邮政、水电燃气生产和供应等低风险行业贷款比重高达39.35%），个贷以房贷（18年末占比61.12%）为主，不良高发行业贷款占比低，潜在不良担忧小。而债券投资以政府债券以及政策性金融债为主，风险非常低。 投资建议：资产质量优异，业绩较快增长的零售大行 截至18年末，邮储银行个人客户达5.78亿户，营业网点达3.97万个，覆盖中国大陆所有城市和99%的县域地区，覆盖面非常广。我们认为，邮储银行拥有坚实且广阔的客户基础，零售特色鲜明，资产质量优异，盈利能力有望明显提升。 邮储银行为资产质量优异的零售大行，业绩有望保持较快增长，18年分红比例大幅提升至30%，但考虑到银行H股股价普遍较每股净资产折价，给予0.9倍19PB目标估值，即5.20元/股，对应6.08港元/股（汇率1RMB=1.17HKD），维持增持评级。 风险提示：贷款利率大幅下降导致息差明显收窄；资产质量恶化等。 -20%-16%-12%-8%-4%0%4%8%2018-032018-072018-11邮储银行 恒生指数 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：邮储银行2018年拨备前利润增速亮眼，净利润增速或是主动压低 资料来源：邮储银行定期报告，天风证券研究所 图2：邮储银行净息差为大行中较高的，且18年息差上升明显 资料来源：邮储银行定期报告，天风证券研究所 图3：邮储银行18H2贷款收益率有所下降 图4：邮储银行18年负债成本率保持平稳 资料来源：邮储银行定期报告，天风证券研究所 资料来源：邮储银行定期报告，天风证券研究所 -20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%20142015201620171H182018营收 净利润 拨备前利润 2.68% 2.91% 2.81% 2.24% 2.40% 2.64% 2.67% 1.5%1.7%1.9%2.1%2.3%2.5%2.7%2.9%3.1%201320142015201620171H182018农行 工行 建行 中行 邮储 3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%1H1520151H1620161H1720171H182018贷款 投资 同业 总生息资产 2.06% 1.94% 1.68% 1.61% 1.46% 1.44% 1.45% 1.46% 1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%1H1520151H1620161H1720171H182018存款 同业 应付债券 总付息负债 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图5：邮储银行不良贷款率显著低于行业平均 图6：2018年邮储银行拨贷比大幅上升 资料来源：WIND，天风证券研究所 资料来源：邮储银行定期报告，天风证券研究所 图7：邮储银行逾期贷款率显著低于行业平均 图8：邮储银行关注贷款率显著低于行业平均 资料来源：WIND，天风证券研究所 资料来源：WIND，天风证券研究所 0.0%2.0%4.0%6.0%201320142015201620171Q181H182018邮储 城商行 国有行 股份制 农商行 0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%201320142015201620172018拨备覆盖率(右轴) 拨贷比 0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%2013201420151H1620161H1720171H182018邮储 大行avg. 股份avg. 城商avg. 农商avg. 0%2%4%6%8%2013201420151H1620161H1720171H182018邮储 大行avg. 股份avg. 城商avg. 农商avg. 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 说明 评级 体系 股票投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期恒 生指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期恒 生指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益20%以上 增持 预期股价相对收益10%-20% 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京 武汉 上海 深圳 北京市西城区佟麟阁路36号 邮编：100031 邮箱：research@tfzq.com 湖北武汉市武昌区中南路99 号保利广场A座37楼 邮编：430071 电话：(8627)-87618889 传真：(8627)-87618863 邮箱：research@tfzq.com 上海市浦东新区兰花路333 号333世纪大厦20楼 邮编：201204 电话：(8621)-68815388 传真：(8621)-68812910 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com