恒力股份2000万吨炼化项目打通全流程

石油石化 2019年03月25日 恒力股份 (600346) 恒力股份2000万吨炼化项目打通全流程 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司事项点评 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 现价：18.48元 主要数据 行业 石油石化 公司网址 www.hengliinc.com 大股东/持股 恒力集团/29.72% 实际控制人 陈建华 总股本(百万股) 5,053 流通A股(百万股) 919 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 933.76 流通A股市值(亿元) 169.90 每股净资产(元) 5.64 资产负债率(%) 75 行情走势图 相关研究报告 《恒力股份*600346*炼化项目投产在即，聚酯龙头跨入新阶段》 2019-02-22 证券分析师 陈建文 投资咨询资格编号 S1060511020001 0755-22625476 CHENJIANWEN002@PINGAN.COM.CN 研究助理 刘永来 一般从业资格编号 S1060118060026 LIUYONGLAI647@PINGAN.CON.CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 投资要点 事项： 公司3月25日发布公告：下属子公司恒力石化（大连）炼化有限公司投资建设的2000万吨/年炼化一体化项目全流程打通，顺利产出汽油、柴油、航空煤油、PX等产品，生产运行稳定。 平安观点：  炼化项目是中国目前最先进的炼化工厂之一：跟国内现有炼化企业相比，该项目在规模、技术复杂程度和产业配套上占有优势。主要表现在：1）单体和总体规模遥遥领先，具有后发优势；2）工艺设计合理，最大化利用原油生产聚酯业务所需的PX，实现跟公司存量业务的完美协同；3）全球化技术采购，采用Chevron、Lummus和GTC等国际最先进技术；4）一体化程度高，炼化项目的PX产品直接管输到PTA工厂，节省运费、关税、损耗等中间成本。  全流程打通具有里程碑意义：公司是国内聚酯行业龙头，化纤业务遥遥领先，但上游的PX原材料一直依赖进口。PX目前是聚酯产业链毛利水平最高的一段，炼化项目全流程打通，有利于公司抢占行业利润制高点，有利于优化公司的经营业务结构，提升一体协同运营水平，增强公司的持续盈利能力与经营抗风险水平。  投资建议：公司在几大民营炼化项目中率先打通全流程，将助力企业抢占行业利润制高点，构建聚酯全产业链。我们维持公司2018-2020年的归母净利预测分别是36、96和125亿元，对应的EPS为0.71、1.90和2.48元，对应的PE分别为25.9、9.7和7.5倍，维持“推荐”评级。  风险提示：1）下游服装、汽车、包装、电子、交通运输等行业的增长不及预期；2）后续项目进度不及预期；3）国际原油大幅波动；4）聚酯和成品油市场竞争以及棉花等其他纤维的竞争；5）成品油销售渠道和出口配额风险。 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 19,240 22,288 54,110 91,120 131,372 YoY(%) 2,188.6 15.8 142.8 68.4 44.2 净利润(百万元) 1,179.8 1,719 3,600 9,597 12,520 YoY(%) 585.3 45.7 109.4 166.6 30.5 毛利率(%) 13.5 16.3 16.2 21.5 20.7 净利率(%) 6.1 7.7 6.7 10.5 9.5 ROE(%) 19.0 23.7 12.1 24.6 24.3 EPS(摊薄/元) 0.23 0.34 0.71 1.90 2.48 P/E(倍) 79.1 54.3 25.9 9.7 7.5 P/B(倍) 15.9 13.0 3.2 2.4 1.8 -40%-20%0%20%40%Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18恒力股份沪深300证券研究报告 恒力股份﹒公司事项点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 3 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 8876 26996 31574 53648 现金 2417 3977 6698 9656 应收账款 44 222 226 420 其他应收款 8 27 31 52 预付账款 282 931 1112 1834 存货 2314 7727 8107 14971 其他流动资产 3812 14111 15400 26714 非流动资产 10808 45772 83846 118491 长期投资 0 0 0 0 固定资产 9425 43079 80208 114132 无形资产 989 1123 1286 1483 其他非流动资产 393 1570 2352 2875 资产总计 19684 72767 115420 172139 流动负债 10719 37930 68813 112332 短期借款 7497 19402 52468 77834 应付账款 719 2231 2421 4359 其他流动负债 2503 16297 13924 30139 非流动负债 1610 5176 7516 8474 长期借款 497 4063 6403 7361 其他非流动负债 1113 1113 1113 1113 负债合计 12329 43106 76330 120806 少数股东权益 200 201 224 184 股本 2826 5053 5053 5053 资本公积 907 17384 17384 17384 留存收益 3422 6700 15240 25968 归属母公司股东权益 7155 29459 38867 51150 负债和股东权益 19684 72767 115420 172139 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 156 4160 10690 20984 净利润 1745 3602 9619 12480 折旧摊销 1006 1524 3623 5849 财务费用 383 1035 2327 4321 投资损失 -6 -3 -3 -3 营运资金变动 -2908 -1999 -4879 -1666 其他经营现金流 -62 2 3 4 投资活动现金流 -827 -36487 -41697 -40495 资本支出 611 34964 38074 34645 长期投资 0 0 0 0 其他投资现金流 -216 -1523 -3622 -5850 筹资活动现金流 1019 21981 662 -2897 短期借款 2197 0 0 0 长期借款 -193 3566 2340 957 普通股增加 0 2227 0 0 资本公积增加 0 16477 0 0 其他筹资现金流 -985 -289 -1678 -3855 现金净增加额 355 -10345 -30345 -22407 利润表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 22288 54110 91120 131372 营业成本 18662 45346 71510 104227 营业税金及附加 119 226 379 578 营业费用 206 1247 1787 2313 管理费用 1041 2001 3813 5178 财务费用 383 1035 2327 4321 资产减值损失 -1 0 0 0 公允价值变动收益 -9 -2 -3 -4 投资净收益 6 3 3 3 营业利润 2035 4255 11304 14755 营业外收入 4 45 53 61 营业外支出 2 2 2 2 利润总额 2037 4299 11355 14814 所得税 293 697 1736 2334 净利润 1745 3602 9619 12480 少数股东损益 25 1 22 -40 归属母公司净利润 1719 3600 9597 12520 EBITDA 3458 6616 17168 24593 EPS（元） 0.34 0.71 1.90 2.48 主要财务比率 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 成长能力 - - - - 营业收入(%) 15.8 142.8 68.4 44.2 营业利润(%) 61.3 109.1 165.6 30.5 归属于母公司净利润(%) 45.7 109.4 166.6 30.5 获利能力 毛利率(%) 16.3 16.2 21.5 20.7 净利率(%) 7.7 6.7 10.5 9.5 ROE(%) 23.7 12.1 24.6 24.3 ROIC(%) 12.7 7.8 11.4 11.3 偿债能力 资产负债率(%) 62.6 59.2 66.1 70.2 净负债比率(%) 79.5 69.1 138.2 152.1 流动比率 0.8 0.7 0.5 0.5 速动比率 0.6 0.5 0.3 0.3 营运能力 总资产周转率 1.1 1.2 1.0 0.9 应收账款周转率 406.6 406.6 406.6 406.6 应付账款周转率 30.7 30.7 30.7 30.7 每股指标（元） 每股收益(最新摊薄) 0.34 0.71 1.90 2.48 每股经营现金流(最新摊薄) 0.02 0.82 2.12 4.15 每股净资产(最新摊薄) 1.42 5.83 7.69 10.12 估值比率 P/E 54.31 25.94 9.73 7.46 P/B 13.05 3.17 2.40 1.83 EV/EBITDA 29.1 17.4 8.7 7.0 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上） 推 荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间） 中 性 （预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在±10%之间） 回 避 （预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上） 行业投资评级: 强于大市 （预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上） 中 性 （预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在±5%之间） 弱于大市 （预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确