PVC周报：期现冻结及增值税下调预期继续锁住现货流动性，下游采购一般

研究院 能源化工部 潘翔 能源化工总监兼首席原油研究员 0755-82767160 panxiang@htfc.com 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 联系人： 梁宗泰 甲醇PVC研究员 020-28291697 liangzongtai@htfc.com 从业资格号：F3056198 华泰期货|PVC周报 2019-03-11 期现冻结及增值税下调预期继续锁住现货流动性，下游采购一般 市场描述： （1）基差本周在-100附近，仅部分期现冻结采购，下游观望。慎防期现冻结量级接近顶点，正反馈时表现为期现冻结陷阱，但亦慎防潜在宏观溢价逆向的负反馈，双刃剑（2）增值税下调3%政策背景下，贸易商有多囤货的意愿，然而执行时间点未明朗，目前仍未见明显囤货行为。（3）目前内蒙限电，准格尔电石炉减产。而两会期间内蒙古乌海、鄂尔多斯棋盘井地区的煤矿，一律停产，关注会否潜在引起电石炉环保检查、或潜在对矿山开采限制导致石灰石（电石原料）产量下滑。 平衡表变化与观点： 目前社会库存偏高，然而宏观溢价引起的期现冻结+增值税下降引起的未来囤货预期，延续负基差式拉涨，但更多理解为需求前置。展望平衡表，3月平衡表累库较2月收窄，然而估值不低、存在打压氯碱综合估值需要，关注3月中下展开季节性去库，新增产能不兑现假设下4-6月季节性去库幅度与18年相当。估值有回落再考虑多配机会。偏弱。 策略建议及分析： 建议：（1）单边：中性操作。（2）跨品种：3-4月V累库幅度强于PE，LL/V偏强反弹；而5-6月V去库季节性快于PE，等待3月中社会库存拐点确认再介入多V9空LL9机会（3）跨期：观望 风险：后续累库继续超预期，导致3月中社会库存季节性拐点出现时已历史高位 华泰期货|PVC周报 2019-03-11 2 / 15 1.0基差结构 图 1： 基差排列 单位：元/吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 （1）本周华东基差继续下跌至-100，继续吸引期现套利商冻结库存（或目前量级已距离历史量级高点不远），下半年期现套利商采购放缓（基差更优势的位置下建仓放缓，或暗示前期建仓量级已大，再采购有资金压力）。而实际下游接货仍一般，理解为宏观溢价冻结现货流动性式上涨，核心驱动不在产业。关注期现冻结量这把双刃剑。 （2）增值税下调3%，贸易商有多囤货准备，然而降税时间点未明朗，暂未明显看到贸易商因税率下调而实际大量备库。若后期发生，继续理解为期现冻结功能相似的需求前置。 1.1平衡表概览（表） 图 2： 未来平衡表展望（自估） （2019年3月1日预估）（含5月瑞恒10、北元15、联成15，6月韩华10） 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 -400-300-200-10001002003004005002017-01-032017-03-032017-05-032017-07-032017-09-032017-11-032018-01-032018-03-032018-05-032018-07-032018-09-032018-11-032019-01-032019-03-03近远月移仓成本（含利息）近月交割成本(含利息）近月基差V1-V5V5-V9V9-V1 华泰期货|PVC周报 2019-03-11 3 / 15 图 3： 未来平衡表展望（自估） （2019年3月8日预估）（含5月瑞恒10、北元15、联成15，6月韩华10） 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 平衡表未作改动 （1）产量未有太多调整。1月产量卓创口径175万吨。仅含5月瑞恒10、北元15、联成15、6月韩华10的投产计划。4-5月产量未含内蒙限电-电石-PVC的潜在影响。（下一张平衡表假设新增产能不兑现的情况） （2）出口量维持比18年更稍低。印度CFR本周下调20，中国FOB仍维持偏弱，电石法出口窗口关闭，仅乙烯法出口窗口小幅开启。 （3）19年产业需求增速继续保守下放在5% （4）预估3月中累库幅度偏大回到与18年同期偏高水平， 1-4月供应增速维持在4.6%，产业需求增速5%；3月累库幅度较2月放缓，边际改善，然而目前社会库存绝对值偏高，有压缩估值需求（其中流动性被期现套冻结住，慎防宏观溢价转向成为双刃剑流出市场）；等待3月估值压缩后再等待介入4-5月春检季节性去库。 1.2平衡表概览（图） 图 4： PVC社会库存指数（自估平衡表） 单位：万吨 图 5： PVC社会库存指数（自估平衡表）与卓创社会库存指数（环比倒推） 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 20304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201520162017201820191525354555657585952015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-01V估算库存卓创社会库存指数*1.5 华泰期货|PVC周报 2019-03-11 4 / 15 图 6： PVC产量（自估平衡表） 单位：万吨 图 7： PVC出口（自估平衡表） 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 1.3其他情景平衡表： 图 8： 未来平衡表展望（自估）（2019年3月8日预估） （5-6月所有原计划新增产能都能出来） 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 图 9： 未来平衡表展望（自估）（2019年3月8日预估） （5-6月投产兑现，需求维持高增速）单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 （1）图8，5-6月新增产能全兑现的假设下，4-6月季节性去库偏慢，平衡表库存同比偏高。 （2）图9，5-6月新增产能全兑现假设下，产业需求高挺在8%作出的平衡表去库加速至历1201301401501601701801月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20152016201720182019246810121416181月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20152016201720182019 华泰期货|PVC周报 2019-03-11 5 / 15 史低位。 图 10： PVC社会库存指数（新增产能预期含5月瑞恒10、北元15、金昱元20、中泰20、联成15，6月韩华20），需求5% 单位：万吨 图 11： PVC社会库存指数（自估平衡表） 5-6月投产全兑现，需求高挺在8% 单位：万吨 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 2.1 新增产能未有新消息，落地存疑，基准平衡表未包含原3-4月投产计划 图 12： PVC新增产能计划 单位：万吨/年 20304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2015201620172018201920304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20152016201720182019 华泰期货|PVC周报 2019-03-11 6 / 15 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 （1）原3-4月瑞恒10、北元15目前未有新的具体投产时间、暂时后移到5月纳入平衡表；原4-5月金昱元20、新疆中泰20未见到具体投产新消息，暂时先后移到Q3（不纳入平衡表）。 （2）18年计划投产175万吨新增产能，仅55万吨新增产能兑现。关注19年的这128万吨新增产能有多少能够兑现。目前平衡表仅包含其中的65万吨投产预期 2.2开工率维持季节性高位 图 13： PVC样本分工艺开工率 单位：% 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 （1）大沽轮修，海晶检修，联成3月底检修，华苏4月中检修（乙烯法亦有3-4月季节性春检，乙烯法毛利回升，较难额外增加检修）： （2）一体化电石法负荷维持高位，等待4月春检；金昱元3月检修计划。（2）外购电石法负荷未变：仅河北盛华停机 75%80%85%90%95%100%2018-01-052018-03-052018-05-052018-07-052018-09-052018-11-052019-01-052019-03-05样本开工率一体化电石法开工率外购电石法开工率乙烯法开工率 华泰期货|PVC周报 2019-03-11 7 / 15 图 14： PVC检修情况 单位：% 图 15： PVC总开工率季节性 单位：% 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 图 16： 电石法PVC开工率 单位：% 图 17： 乙烯法PVC开工率 单位：% 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 华泰期货研究院 本周PVC总开工率85.9%（-0.2%），电石法PVC开工率86.4%（-0.3%），乙烯法PVC开工率86.1%（-0%），高位盘整。 2.3.1 电石法PVC单品种估值回升；氯碱综合利润估值仍高，宏观溢价期现冻结继续拉高估值 50%55%60%65%70%75%80%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2015201620172018201950%55%60%65%70%75%80%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2015201620172018201930%40%50%60%70%80%90%100%1-92-93-94-95-96-97-98-99-910-911-912-920152016201720182019 华泰期货|PVC周报 2019-03-11 8 / 15 图 18： 山东PVC单品种毛利（外购电石） 单位：% 图 19： 山东氯碱一体化毛利（自有电厂、外购电石） 单位：% 数据来源：卓创资讯 Wind 华泰期货研究院 数据来源：卓创资讯 Wind华泰期货研究院 （1）上面两图为边际成本区PVC的毛利，左上为PVC单品种毛利，本周单品种毛利有所回升至1.7%附近，底部回升。右上为PVC+烧碱的氯碱综合毛利，本周亦回升至18.6%，离11%的氯碱毛利减产区很远 （2）下面单图为PVC负荷与氯碱综合毛利关系。13-16年电石法PVC负荷频繁下滑的减产区在氯碱毛利率11%以下，全部由PVC下跌承担则华东PVC成本在5845（离成本减产区非常远，仍不存在利润性调节负荷）。电石价格乌海出厂明显上提，但山东价格未出现调升，因此氯碱成本线无太多上移。 图 20： 电石法PVC开工率与（