康柏西普快速放量，创新药增长符合预期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 康柏西普快速放量，创新药增长符合预期 ■事件：公司业绩快报18年归母净利润同比增长7.88%。康弘药业发布18年度业绩快报，实现营业收入29.17亿元，同比增长4.70%；归母净利润6.95亿元，同比增长7.88%；加权平均ROE为18.38%，整体业绩符合市场预期。 ■传统业务表现不佳与诉讼费用计提可能拖累利润增速。分季度看，公司18Q4实现营业收入7.35亿元，同比增长6.98%；归母净利润1.88亿元，同比下降17.53%。我们预计，公司第四季度表观利润增速下滑明显的原因，一方面是中药和化药业务依旧表现不佳，另一方面是公司可能计提部分诉讼费用，拖累整体业绩水平。公司化药与中药业务短期承压，预计主要与销售模式改革有关，随着公司销售策略调整的完成，化药与中药业务的增速有望逐步恢复。 ■康柏西普预计保持快速增长。根据PDB数据，18年前三季度，康柏西普样本医院销售额为2.14亿元，同比增长30.80%，且单季度销售额呈环比增长态势；销量为3.85万瓶，同比增长56.21%。根据公司18年中报披露数据，康柏西普18H1销售额为4.41亿元，预计18年全年销售额有望达到10亿元。我国人口老龄化不断加剧，眼底病患者数量巨大，治疗市场空间超百亿元。受益于医保降费，患者对康柏西普的经济可及性大幅提升，未来市场渗透率有望不断提升。目前公司康柏西普净利率仍处于较低水平，随着控费增效及规模效应的显现，利润弹性值得期待。 ■康柏西普启动美国III期临床，产品布局不断完善。公司注重研发创新，18年前三季度研发投入达1.51亿元，同比增长74.82%。公司公告：康柏西普于2018年5月正式启动临床研究，并聘请INC提供临床CRO服务，研发投入预计达2.3亿美元。康柏西普在美国获批上市后，有望凭借较好的患者依从度进入国际市场，成为公司新的利润增长点。CDE数据显示，公司KH906滴眼液、KH903、盐酸多奈哌齐片/口崩片、氢溴酸沃塞汀片等产品已获得临床批件，并有新药KH110、治疗性肿瘤疫苗KH901等处于临床前研究。此外，公司公告还与以色列IOPtima公司签署海外合作协议，扩充眼科产品线，进入眼科器械和耗材领域，产品布局不断完善。 ■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价53.60元。我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为4.7%、17.5%、18.7%，净利润增速分别为7.9%、29.9%、23.2%，成长性突出；给予买入-A 的Table_Tit le 2019年03月05日 康弘药业（002773.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 中成药 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 53.6元 股价（2019-03-04） 42.71元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 28,766.75 流通市值（百万元） 20,353.23 总股本（百万股） 673.54 流通股本（百万股） 476.54 12个月价格区间 32.25/62.00元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -13.33 -6.92 7.9 绝对收益 8.04 8.07 -8.39 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 -39%-30%-21%-12%-3%6%15%24%201 8-03201 8-07201 8-11康弘药业 中成药 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 投资评级，6个月目标价为53.60元，相当于2019年40的动态市盈率。 ■风险提示： 康柏西普市场推广不及预期，美国临床研究失败风险，销售模式改革不及预期等 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 2,540.0 2,786.5 2,917.5 3,427.6 4,067.2 净利润 496.8 644.2 695.0 902.9 1,112.7 每股收益(元) 0.74 0.96 1.03 1.34 1.65 每股净资产(元) 4.31 5.26 6.20 7.21 8.43 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 57.9 44.7 41.4 31.9 25.9 市净率(倍) 9.9 8.1 6.9 5.9 5.1 净利润率 19.6% 23.1% 23.8% 26.3% 27.4% 净资产收益率 17.1% 18.2% 16.6% 18.6% 19.6% 股息收益率 0.4% 0.7% 0.6% 0.8% 1.0% ROIC 60.1% 161.6% 194.8% 1515.8% 1239.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/康弘药业 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 2,540.0 2,786.5 2,917.5 3,427.6 4,067.2 成长性 减:营业成本 243.6 269.3 279.7 323.8 376.7 营业收入增长率 22.4% 9.7% 4.7% 17.5% 18.7% 营业税费 45.7 47.8 49.6 59.5 69.8 营业利润增长率 27.2% 41.5% 9.3% 21.7% 24.3% 销售费用 1,345.5 1,277.0 1,214.2 1,384.7 1,578.1 净利润增长率 26.1% 29.7% 7.9% 29.9% 23.2% 管理费用 387.1 504.3 574.7 685.5 825.6 EBIT DA增长率 22.4% 30.5% 13.5% 20.0% 23.1% 财务费用 -24.1 -30.3 -45.1 -55.2 -65.7 EBIT增长率 26.2% 33.8% 14.5% 21.7% 24.6% 资产减值损失 1.1 5.5 2.5 3.0 3.7 NOPLAT增长率 27.7% 36.2% 10.4% 21.4% 23.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 -49.3% -8.5% -84.4% 51.4% -218.3% 投资和汇兑收益 15.6 30.0 19.0 21.5 23.5 净资产增长率 15.0% 22.0% 18.1% 16.4% 17.0% 营业利润 556.7 787.5 860.8 1,047.6 1,302.5 加:营业外净收支 11.0 -24.5 -53.3 2.3 -1.1 利润率 利润总额 567.8 763.1 807.5 1,049.9 1,301.3 毛利率 90.4% 90.3% 90.4% 90.6% 90.7% 减:所得税 67.6 118.9 109.0 143.5 185.4 营业利润率 21.9% 28.3% 29.5% 30.6% 32.0% 净利润 496.8 644.2 695.0 902.9 1,112.7 净利润率 19.6% 23.1% 23.8% 26.3% 27.4% EBIT DA/营业收入 23.5% 27.9% 30.3% 30.9% 32.1% 资产负债表 EBIT /营业收入 21.0% 25.6% 28.0% 29.0% 30.4% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 2,386.2 3,101.6 4,052.9 4,698.1 5,719.2 固定资产周转天数 59 55 51 38 28 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 5 21 40 39 34 应收帐款 74.0 168.7 84.1 197.4 149.5 流动资产周转天数 356 410 478 495 497 应收票据 1.8 3.9 5.2 2.6 7.5 应收帐款周转天数 13 16 16 15 15 预付帐款 7.0 13.9 9.4 18.8 12.3 存货周转天数 18 21 19 19 19 存货 147.2 173.9 127.0 233.2 191.3 总资产周转天数 472 539 612 603 582 其他流动资产 260.0 1.7 2.0 1.5 1.7 投资资本周转天数 83 49 26 7 1 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 17.1% 18.2% 16.6% 18.6% 19.6% 投资性房地产 - - - - - ROA 13.3% 14.0% 13.1% 14.8% 15.9% 固定资产 408.8 436.3 386.7 337.1 287.5 ROIC 60.1% 161.6% 194.8% 1515.8% 1239.6% 在建工程 128.8 228.4 228.4 228.4 228.4 费用率 无形资产 221.5 378.0 360.4 342.9 325.3 销售费用率 53.0% 45.8% 41.6% 40.4% 38.8% 其他非流动资产 122.9 79.7 73.9 83.9 75.8 管理费用率 15.2% 18.1% 19.7% 20.0% 20.3% 资产总额 3,758.2 4,586.2 5,330.0 6,143.8 6,998.4 财务费用率 -0.9% -1.1% -1.5% -1.6% -1.6% 短期债务 - - - - - 三费/营业收入 67.3% 62.8% 59.8% 58.8% 57.5% 应付帐款 436.5 352.1 409.3 493.5 566.1 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 22.7% 22.7% 21.5% 20.8% 18.6% 其他流动负债 156.1 227.2 244.4 270.8 249.1 负债权益比 29.4% 29.4% 27.4% 26.2% 22.9% 长期借款 - - - - - 流动比率 4.85 5.98 6.55 6.74 7.46 其他非流动负债 260.6 463.4 493.0 512.0 489.5 速动比率 4.60 5.68 6.35 6.44 7.23 负债总额 853.3 1,042.7 1,146.6 1,276.3 1,304.7 利息保障倍数 -22.12 -23.53 -18.09 -17.99 -18.84 少数股东权益 - - 3.4 6.9 10.2 分红指标 股本 675.0 674.2 674.2 674.2 674.2 DPS(元) 0.15 0.28 0.25 0.33 0.43 留存收益 2,421.1 2,978.7 3,505.8 4,186.4 5,009.3 分红比率 20.4% 29.3% 24.2% 24.6% 26.0% 股东权益 2,904.9 3,543.4 4,183.4 4,867.5 5,693.8 股息收益率 0.4% 0.7% 0.6% 0.8% 1.0% 现金流量表 业绩和估值指标 2016 201