拟收购金赛30%股权，有望优化治理结构

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 拟收购金赛30%股权，有望优化治理结构 ■事件：公司发布关于筹划发行股份及/或定向可转债购买资产并配套融资暨关联交易的停牌公告。公司正筹划发行股份、定向可转债及支付现金方式拟购买金赛药业30%股权，同时拟向不超过十名特定投资者非公开发行股份及/或定向可转债募集配套资金。本次交易预计构成重大资产重组和关联交易。 ■金赛药业将成为全资子公司：金赛药业的核心业务为生长激素，在产品剂型、销售团队、研发管线等方面均具有明显优势，近年来业绩维持快速增长。同时，金赛药业也是公司最核心的子公司。2018年，公司预计实现归母净利润9.27-10.60亿元，同比增长40%-60%，以中位数计算，归母净利润为9.94亿元。根据公司公告，我们预计金赛药业2018年实现营收约31.3亿元，同比增长50%左右，净利润约10.6亿元，同比增长55%左右，归母净利润约7.4亿元，占公司归母净利润的78.6%。公司、金磊先生和林殿海先生分别持有金赛药业70%、24%和6%的股权，完成本次收购后，金赛药业将成为公司的全资子公司。如若收购顺利，则有利于公司更好地理顺金赛药业的股权和治理结构。 ■生长激素有望持续高增长：近年来，我国生长激素销售持续快速增长，但市场空间依旧广阔，目前远未达到饱和。考虑到公司2018年新入组患者数量增速可观、患者人均使用时间明显延长（已达到14个月左右）、销售人员及覆盖医生数量不断增加，预计公司2019年生长激素销售有望继续保持高速增长。此外，金赛药业的促卵泡激素为国内首仿重组产品，目前依旧处于各省份招投标及市场导入期，未来有望逐步进入放量期。 ■疫苗产品抢占市场份额，房地产与中成药维持稳定：2018年7月疫苗事件后，长生生物停产使国内水痘疫苗与狂犬疫苗供给紧张。在此行业背景下，公司加大狂犬疫苗与水痘疫苗的生产，抢占空白市场份额，销售实现快速增长。由于2019年两大疫苗产品的供给依旧较为紧张，预计公司疫苗业务在2019年有望继续维持较高增速。此外，公告显示：公司鼻喷流感疫苗已完成III期临床并申报生产，带状疱疹疫苗III期临床正在有序进行中，未来市场空间值得期待。中成药业务方面，受政策及市场环境变化影响，业绩短期承压，但公司积极应对，未来销售有望维持稳定。房地产业务则为公司贡献稳定的现金流。 ■投资建议：在不考虑此次收购金赛股权的背景下，我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为36.7%、31.5%、28.8%，净利润增速分Table_Tit le 2019年02月25日 长春高新（000661.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 生物医药 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 277.55元 股价（2019-02-22） 226.05元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 38,453.88 流通市值（百万元） 38,417.89 总股本（百万股） 170.11 流通股本（百万股） 169.95 12个月价格区间 159.88/255.30元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 7.69 9.65 54.06 绝对收益 19.92 20.27 39.27 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 别为50.9%、35.0%、31.3%，成长性突出；维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为277.55元，相当于2019年35的动态市盈率。 ■风险提示：收购股权存在不确定性，生长激素市场推广不及预期，核心产品降价风险，新药研发不及预期等。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 2,897.4 4,102.3 5,607.8 7,375.7 9,500.3 净利润 484.9 661.9 998.7 1,348.3 1,769.7 每股收益(元) 2.85 3.89 5.87 7.93 10.40 每股净资产(元) 22.93 26.02 30.14 36.15 44.17 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 79.3 58.1 38.5 28.5 21.7 市净率(倍) 9.9 8.7 7.5 6.3 5.1 净利润率 16.7% 16.1% 17.8% 18.3% 18.6% 净资产收益率 12.4% 15.0% 19.5% 21.9% 23.6% 股息收益率 0.4% 0.4% 0.7% 0.9% 1.1% ROIC 50.5% 29.8% 39.6% 71.5% 57.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/长春高新 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 2,897.4 4,102.3 5,607.8 7,375.7 9,500.3 成长性 减:营业成本 596.3 740.7 903.8 1,081.3 1,291.1 营业收入增长率 20.6% 41.6% 36.7% 31.5% 28.8% 营业税费 101.7 102.6 182.4 227.7 280.0 营业利润增长率 29.7% 40.6% 47.8% 35.5% 31.5% 销售费用 947.9 1,565.5 2,102.9 2,832.3 3,733.6 净利润增长率 26.1% 36.5% 50.9% 35.0% 31.3% 管理费用 453.8 580.5 757.0 981.0 1,244.5 EBIT DA增长率 27.3% 37.9% 43.1% 33.8% 30.3% 财务费用 -18.7 -9.3 -29.6 -45.4 -64.3 EBIT增长率 29.9% 41.5% 47.7% 35.2% 31.3% 资产减值损失 20.9 45.7 26.6 31.1 34.4 NOPLAT增长率 30.4% 42.8% 46.2% 35.2% 31.3% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 141.9% 10.1% -25.1% 62.9% -19.2% 投资和汇兑收益 14.2 52.0 17.9 12.5 16.7 净资产增长率 82.8% 16.8% 21.1% 24.8% 26.3% 营业利润 809.9 1,138.4 1,682.6 2,280.4 2,997.7 加:营业外净收支 7.2 -19.7 5.2 -2.4 -5.6 利润率 利润总额 817.1 1,118.7 1,687.8 2,277.9 2,992.0 毛利率 79.4% 81.9% 83.9% 85.3% 86.4% 减:所得税 140.2 191.1 290.3 391.8 514.6 营业利润率 28.0% 27.8% 30.0% 30.9% 31.6% 净利润 484.9 661.9 998.7 1,348.3 1,769.7 净利润率 16.7% 16.1% 17.8% 18.3% 18.6% EBIT DA/营业收入 30.1% 29.4% 30.7% 31.2% 31.6% 资产负债表 EBIT /营业收入 27.3% 27.3% 29.5% 30.3% 30.9% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 1,117.1 1,390.3 3,387.3 3,307.9 6,167.4 固定资产周转天数 89 81 70 50 37 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 120 164 100 98 94 应收帐款 695.7 615.8 1,306.9 1,255.6 1,942.9 流动资产周转天数 415 424 382 375 379 应收票据 76.4 75.2 130.8 154.8 201.3 应收帐款周转天数 68 58 62 63 61 预付帐款 309.8 281.4 271.7 479.6 426.3 存货周转天数 84 110 81 74 73 存货 676.4 1,840.1 669.3 2,374.9 1,493.7 总资产周转天数 622 595 511 468 449 其他流动资产 1,539.7 1,054.5 878.6 1,157.6 1,030.2 投资资本周转天数 276 290 194 166 144 可供出售金融资产 76.9 143.8 99.0 106.5 116.4 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 15.4 74.4 74.4 74.4 74.4 ROE 12.4% 15.0% 19.5% 21.9% 23.6% 投资性房地产 87.9 85.8 85.8 85.8 85.8 ROA 10.9% 12.6% 16.3% 17.8% 18.9% 固定资产 735.5 1,115.9 1,056.3 996.7 937.1 ROIC 50.5% 29.8% 39.6% 71.5% 57.6% 在建工程 469.1 165.0 165.0 165.0 165.0 费用率 无形资产 291.6 313.7 303.5 293.2 282.9 销售费用率 32.7% 38.2% 37.5% 38.4% 39.3% 其他非流动资产 112.0 195.6 138.7 144.1 155.2 管理费用率 15.7% 14.2% 13.5% 13.3% 13.1% 资产总额 6,203.5 7,351.4 8,567.3 10,596.2 13,078.5 财务费用率 -0.6% -0.2% -0.5% -0.6% -0.7% 短期债务 77.0 60.0 55.0 60.0 56.0 三费/营业收入 47.7% 52.1% 50.5% 51.1% 51.7% 应付帐款 429.0 850.9 535.8 1,141.9 929.9 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 28.3% 29.3% 26.5% 25.8% 24.1% 其他流动负债 1,080.1 1,062.7 1,571.3 1,431.3 2,053.7 负债权益比 39.4% 41.4% 36.0% 34.8% 31.7% 长期借款 7.7 12.5 12.0 11.0 12.0 流动比率 2.78 2.66 3.15 3.39 3.77 其他非流动负债 159.2 164.9 160.0 161.4 162.1 速动比率 2.36 1.73 2.84 2.47 3.27 负债总额 1,753.1 2,151.1 2,267.1 2,734.6 3,145.7 利息保障倍数 -42.33 -120.26 -55.88 -49.18 -45.61 少数股东权益 550.6 774.5 1,173.3 1,711.2 2,418.8 分红指标 股本 170.1 170.1 170.1 170.1 170.1 DPS(元) 0.80 0.80 1.49 1.95 2.45 留存收益 3,729.7 4,255.7 4,956.8 5,980.3