在手PPP订单充沛，高增长值得期待

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 博世科（300422） 证券研究报告 2017年09月12日 投资评级 行业 公用事业/环保工程及服务 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 19.78元 目标价格 25元 上次目标价 25元 基本数据 A股总股本(百万股) 356.07 流通A股股本(百万股) 175.86 A股总市值(百万元) 7,043.04 流通A股市值(百万元) 3,478.53 每股净资产(元) 2.93 资产负债率(%) 63.43 一年内最高/最低(元) 51.30/15.03 作者 钟帅 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040004 zhongshuai@tfzq.com 孙春旭 联系人 sunchunxu@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 在手PPP订单充沛，高增长值得期待 2017年上半年保持高增长，大订单获取能力突出 2017年1-6月，实现营收5.53亿元，较上年同期增长96.17%；归属于上市公司股东的净利润0.53亿元，同比大增156.05%，EPS为0.15元。扣除非经常性损益（2016年为928.28万元，2017年为520万元）后，归属上市公司股东净利润为0.48亿元，同比增加200.4%。2017年上半年度，新签订合同额24.46亿元（含中标项目），其中，新签订水污染治理合同金额19.89亿元，市政供水工程类合同金额1.33亿元，土壤修复合同金额2.13亿元，相关技术服务合同金额7,155.55万元等，逐步形成高质量订单储备体系，在手订单支撑业绩持续、稳定增长。 PPP订单加速落地、效益逐步凸显 受益于PPP模式近三年来在环保行业的大力推广与实践，截至2017年6月30日，公司PPP项目在手合同额累计达到83.95亿元（含已中标、预中标、参股PPP项目等），已中标或已签订的PPP合同额累计达到35.53亿元，业务版图分布广西、江苏、湖南、云南、湖北、山西，呈现由西南向中部地区延伸，并逐步拓展至北方地区的态势。订单落地数量与体量规模持续增长，业务内容涵盖乡镇污水处理、市政供排水、水体生态修复、固废处置等多元领域，部分已签PPP项目的实施、运营情况良好，PPP项目效益逐步凸显。 提高设备制造能力，全面推进第三方治理 随着业务规模的快速扩张，尤其是近年来从工业污水末端治理、前端设备制造逐步向包括市政污水治理、河道综合整治、流域水体修复在内的水污染综合治理发展，公司原设备制造生产基地已不能满足各区域项目工程建设和运行的需求，为实现技术集成、统筹投资、节约成本、质量优先的目标，公司分别在南宁、北海、长沙、株洲等地投资新建环保设备制造基地。公司积极布局地级市产业园区，不断推动公司第三方治理业务的发展。公司在有效改善生态环境的同时，能积极带动当地就业与创收，通过环境综合治理项目的投资、建设和运营，既解决了环境问题，又参与了当地扶贫攻坚工作，实现了生态和民生的双赢，彰显社会责任。 盈利预测：预计公司17-19年可实现净利润1.61亿、2.91和4.03亿元，EPS分别为0.45、0.82和1.22元，分别对于17年44X，18年24X，19年17X PE，维持买入评级。 风险提示：项目进度不达预期，PPP政策执行力度不达预期 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 504.67 828.97 1,500.43 2,520.73 3,453.40 增长率(%) 80.04 64.26 81.00 68.00 37.00 EBITDA(百万元) 63.80 88.89 226.18 377.75 519.91 净利润(百万元) 42.99 62.68 160.72 291.24 403.26 增长率(%) 37.52 45.79 156.43 81.21 38.46 EPS(元/股) 0.12 0.18 0.45 0.82 1.13 市盈率(P/E) 163.82 112.37 43.82 24.18 17.47 市净率(P/B) 19.08 7.06 5.07 4.30 3.55 市销率(P/S) 13.96 8.50 4.69 2.79 2.04 EV/EBITDA 91.18 64.11 33.43 18.73 15.02 资料来源：wind，天风证券研究所 -23%-16%-9%-2%5%12%19%26%2016-092017-012017-05博世科 环保工程及服务 12739119/16348/20170912 11:10 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1．南宁中关村双创示范基地水生态修复示范工程 公司承建的“南宁•中关村双创示范基地人工景观湖维护服务项目”成为当地惠及民生的典范工程，取得了良好社会示范效应。依靠公司技术对来水的处理，可以将劣五类水体修复为地表水III类的水平，两处水体的距离不足20米。 图1：来水情况（水质为劣五类，现场人员介绍） 图2：修复后水质（地表水III类，现场人员介绍） 资料来源：现场调研，天风证券研究所 资料来源：现场调研，天风证券研究所 核心技术——ACM生物反应器 博世科ACM生物反应器具有9大独特优势：①占地面积小、投资低：各处理单元有机结合，节省占地和投资。②处理效果好：去除有机物的同时强化了脱氮除磷作用，保证处理效果。③能耗低：无需回流污泥、转盘充氧，电耗低。④环境友好：系统采用半封闭结构，不需曝气，产生的废气量少，无噪音。⑤沉淀效果好：斜板高效沉淀，效果高；可辅助投加絮凝剂，强化沉淀及除磷效果。⑥污泥产量少：生物量多，产生的污泥量是活性污泥的1/2左右，污泥处理费用低。⑦维护管理方便：功能可靠稳定，集中控制，不产生污泥膨胀等问题。⑧处理模式灵活：可根据水质条件延长反应时间。⑨耐冲击负荷能力强：即使有负荷骤升的现象，也不至于崩溃，并可快速修复。 图3：技术对比 图4：ACM反应器 资料来源：中国环保在线，天风证券研究所 资料来源：中国环保在线，天风证券研究所 ACM生物反应器分为三段：①厌氧段——强化除磷、提高耐冲击负荷能力。②生物转盘段——兼氧条件下强化脱氮和去除有机物。③高效沉淀段——强化沉淀(可投混凝剂保证污泥分离效果)。厌氧段到生物转盘段由下之上叠加，既能形成各自独立生物处理空间，又能形成各系统单元的循环。 12739119/16348/20170912 11:10 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 2016年8月30日，宾阳县古辣镇污水处理厂及配套管网工程作为第一批启动项目正式开工，拉开广西“十三五”镇级污水处理设施建设工作的序幕。该项目污水处理工艺采用的正是博世科ACM生物反应器。 该工程一期项目主要建设内容为新建一座日处理污水0.15万吨的污水处理厂和配套总长约7公里的污水管网，污水处理工艺采用博世科自主研制的ACM生物反应器，污水处理厂出水水质达到《城镇污水处理厂污染物排放标准》(GB18918-2002)一级B标准，处理后尾水排入何家江。 图5：设备原理 图6：关键工艺 资料来源：中国环保在线，天风证券研究所 资料来源：中国环保在线，天风证券研究所 2．南化土壤修复项目参观 项目基本信息： 1）项目名称：南化公司搬迁地块土壤治理修复工程设计施工总承包项目； 2）中标金额：人民币199,781,710.99元； 中标日期：2016年4月18日； 3）修复之必要性：项目实施地点：广西南宁市南建路26号南化公司厂区内（位于南宁市江南区，距离区政府直线距离2公里，江南区新房均价为8884元/平方米，略低于南宁市2017年8月整体水平10667元/平方米）； 4）建设内容及规模： 搬迁地块 （合计1280.82亩，其中股份公司1号地块518.94 亩，集团公司2号地块 761.88亩；修复的总土方量约663072.5m³（其中股份公司 地块约299857.5m³，集团公司地块约 363215m³）； 5）项目建设期：1号地块要求2016年6月30日前完成 ，2号地块要求2016年10 月30日前完成； 6）所用技术：公司在治理技术方面， 对有机污染物治理采用化学氧化及热解吸技术; 对重金属修复采用固化/稳定化技术。 图5：待修复土壤（异味大） 图6：污染土壤 12739119/16348/20170912 11:10 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：现场调研，天风证券研究所 资料来源：现场调研，天风证券研究所 现场感受：面积大、有异味、周边比较繁华，有土壤修复的必要性。周围房价高，近9000元，修复的经济性好。 3．交流提问 1. 各业务板块重视情况？板块未来业绩？ A：公司的目标是做综合环境处理商。大气也做，但不是最主要的，工业污水和清洁生产是主要的板块。 这两年是开始做给排水、市政污水、土壤修复、乡村污水处理。 土壤修复、流域治理、县域以下污水治理是我们的重点方向。工业污水和清洁生产是一直坚持的板块。我们注重研发这块，有3000平方的实验室，是国内领先的。 2. 环保督察是否会带来工业治理业务的快速增长？ A：这块业务是稳步增长，没有太大增长。不会有大的增长。 我们的优势不只是造纸行业，优势是有机高浓度工业污水，特别在轻工类方面，包括淀粉、制药等产生的发酵的废水，这些都是我们的重点优势的领域。 3. 最近两年公司订单井喷的状况很明显，为什么？技术有特色，团队和区域定位有无诀窍？ A：不算是井喷，是慢慢的积累。订单从一千万，到一个亿，然二十几个亿。不是偶然，是从小订单到大订单。 工业污水技术含量最高，然后转市政就相对容易。是我们慢慢的技术积累，最后能拿下南宁的大订单。流域治理、乡镇污水处理也是这样，在储备技术。我们目标是走向全世界。 4. 订单拿的快，资金上面如何解决，资金压力大吗？贷款的资金成本多少？ A：环保公司都有资金缺口，肯定有压力。我们通过各种渠道解决资金问题，6月拿下公司债的批文，但是我们没有发行，因为有别的途径获得低价的资金，包括实际控制人的股票12739119/16348/20170912 11:10 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 质押、银行贷款（我们跟银行的关系也很好）。 利率方面我们有优势，因为广西好的企业不多，银行对我们的支持力度很大，所以在利率方面我们在正常合理范围内。 5. 上半年订单情况？ A：上半年，新签订合同额24.46 亿元（含中标项目），其中，新签订水污染治理合同金额19.89 亿元，市政供水工程类合同金额1.33 亿元，土壤修复合同金额2.13 亿元，相关技术服务合同金额7,155.55 万元等，逐步形成高质量订单储备体系，在手订单支撑业绩持续、稳定增长。 6. 目前在手订单是多少？ A：截至2017年半年度披露日，公司在手合同额累计达到97.55亿元（含已中标、预中标、参股PPP项目等），已中标或已签订的合同额累计达到49.13亿元，其中PPP项目在手合同额累计达到83.95亿元（含已中标、预中标、参股PPP项目等），已中标或已签订的PPP合同额累计达到35.53亿元， 7. 钱回收怎么样？二氧化氯的技术情况？ A：我们做二氧化氯技术世界前三，竞争对手是国外企业。直接参与国际竞争，所以利润率较高。 充分用我们的技术和设备的项目，我们的PPP项目的资金回流是很好的。PPP项目公司现金流比其他的好。 8.环评这块对后续项目的引流的落地，具体体现在哪块？环评与后端治理是否冲突？ A：博世科的