2017H1纯利同比增长5%，扣非后净利增22.3%,市场份额继续增加

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 阿 2017年08月31日 李晓璐 c0049@capital.com.tw 目标价(元) 25 公司基本资讯 产业别 食品饮料 A股价(2017/8/31) 23.32 上证指数(2017/8/31) 3360.81 股价12个月高/低 23.8/15.31 总发行股数(百万) 6079.00 A股数(百万) 6033.37 A市值(亿元) 1406.98 主要股东 呼和浩特投资有限责任公司(09.88%) 每股净值(元) 3.74 股价/账面净值 6.23 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) 9.9 13.6 42.6 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2017-05-02 18.26 买入 2017-03-31 18.91 买入 产品组合 液体乳 79.3% 奶粉及奶制品 11.2% 冷饮产品系列 8.0% 机构投资者占流通A股比例 基金 13.6% 一般法人 23.3% 股价相对大盘走势 伊利股份(600887.SH) Buy买入 2017H1纯利同比增长5%，扣非后净利增22.3%,市场份额继续增加 结论与建议： 伊利股份2017年上半年实现纯利33.64亿元，同比增长5%。2017年原奶价格可能上涨对毛利率造成一定的压力，但从长远看，公司作为国内乳制品龙头，品牌和渠道优势明显，且未来存在重组的预期，且当前股价对应2018年PE为20倍，估值不高，维持买入的投资建议。  公司2017年上半年实现营业收入335亿元，同比增11.28%；实现归属上市公司净利润33.64亿元，同比增长5%；扣非后实现归母净利润31.18亿元，同比增长22.3%。对应每股收益0.55元。符合预期。因受全球原料乳主产国产量回落和主进口国需求上升的双重影响，进口原料乳生产成本上升，上半年毛利率38.55%，同比微降0.74个百分点。  分季度看，2Q实现营业收入177亿元，同比增18.63%；实现归属上市公司净利润16.3亿元，同比下降2%。2Q毛利率同比增加近3个百分点至39.1%，但由于同期费用率增加，以及去年非经常性损益的影响，致当期净利润同比下降。扣非后（主要系2016年同期转让优然牧业40%股权获得一次性收益2个亿）实现归母净利润15亿元，同比增长28.5%。  分业务看，上半年公司实现液奶收入264.90亿元，同比增长12.7%，高于行业增速。奶粉及奶制品在低基数上恢复增长，整体业务实现收入30.39亿元，同比增长19.9%。  从整个国内乳制品行业看，在经济增速放缓的背景下，国内乳制品需求端增速放缓。国际原奶价格方面，由于受到主产国供应略有缩减的影响，2017年上半年价格小幅走高。今年国内原奶价格走势与2016年类似，呈现出前高后低的趋势，8月22日国内奶牛主产省（区）生鲜乳平均价格3.41元/公斤，同比上涨0.3%。综合来看，我们维持2017年原奶价格均价可能会高于2016年的判断，乳制品企业的成本会增加，但伊利作为龙头企业,品牌和渠道均有明显的优势,业绩有望继续领跑。  伊利作为国内乳业巨头，渠道优势明显。凯度调研数据显示，截至2017年6月16日，公司常温液态类乳品的市场渗透率为78.5%，同比提升了1.3个百分点，产品的市场渗透能力逐年增强。尼尔森零研数据显示，上半年公司婴幼儿配方奶粉在母婴渠道零售额同比增长35.9%。  展望未来，一是婴幼儿奶粉配方注册制的推出将有利于公司，公司已取得21个配方（和蒙牛幷列行业第一），未获许可的小品牌和奶粉代工厂将被清理出市场。二是蒙牛近几年发展速度慢于伊利，伊利有望继续扩大自己的优势。因此尽管短期公司业绩受到成本上升对毛利率有所压制，以及市场竞争加剧的影响费用率有所上升，但长期看伊利优势持续扩大的可能性也在增加。三是伊利未来仍有重组幷购的预期，从长期看仍将充分享受由于行业集中度的提升所带来的益处。  综上，预计2017年、2018年分别实现净利润61.03亿元和68.6亿元同比分别增长8％和12.4％，对应每股收益将分别为1.00元和1.13元。 ............................. 接续下页 ................................... C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 图1：公司营收及净利润情况 单位：百万元 14,25114,45312,22014,83915,01715,62314,38515,22514,70015,99714,38915,71617,5851,2091,2655861,3031,3599759941,5541,6581,1781,2721,7341,63002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,0002Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q17营业收入归属母公司股东的净利润(百万元） 资料来源: 公司公告、群益证券 图2：公司利润率情况 单位：% 9%33%31%32%37%32%35%39%42%36%38%35%38%39%8%9%5%9%9%6%7%10%11%7%11%9%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q17GMNM 资料来源: 公司公告、群益证券 图3：中国生鲜乳主产区价格曲线 单位：元/公斤 年度截止12月31日 2014 2015 2016 2017F 2018F 纯利 (Net profit) RMB百万元 4144 4632 5662 6103 6860 同比增减 ％ 30.03 11.76 22.24 7.80 12.40 每股盈余 (EPS) RMB元 1.35 0.76 0.93 1.00 1.13 同比增减 ％ -18.18 -43.70 22.37 7.96 12.40 市盈率(P/E) X 16.70 29.66 24.24 22.45 19.97 股利 (DPS) RMB元 0.80 0.45 0.60 0.60 0.68 股息率 (Yield) ％ 3.55 2.00 2.66 2.67 3.00 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2017年8月31日 资料来源: 农业部 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 4 2017年8月31日 附一：合幷损益表 百万元 2014 2015 2016 2017F 2018F 营业收入 54436 60360 60609 64877 69101 经营成本 36400 38376 37427 39521 41649 营业税金及附加 185 251 420 522 556 销售费用 10075 13258 14114 14883 15818 管理费用 3163 3456 3457 3254 3484 财务费用 155 297 24 33 31 资产减值损失 176 14 46 59 27 投资收益 108 186 399 138 175 营业利润 4390 4894 5520 7094 7712 营业外收入 463 712 1179 222 400 营业外支出 67 83 67 91 25 利润总额 4786 5524 6632 7225 8087 所得税 619 869 963 1115 1213 少数股东损益 22 23 7 6 14 归属于母公司所有者的净利润 4144 4632 5662 6103 6860 附二：合幷资产负债表 百万元 2014 2015 2016 2017F 2018F 货币资金 14273 13084 13824 19888 26457 应收账款 513 572 572 601 631 存货 5008 4663 4326 4845 5426 流动资产合计 21001 19786 20193 25334 32515 长期股权投资 26 122 1631 1631 1631 固定资产 13121 14559 13137 13794 14484 在建工程 939 776 1344 1209 1088 非流动资产合计 18493 19845 19070 19832 20626 资产总计 39494 39631 39262 45166 53140 流动负债合计 18757 18202 14907 16100 17388 非流动负债合计 1916 1283 1119 1197 1281 负债合计 20673 19485 16026 17297 18669 少数股东权益 188 162 154 159 164 股东权益合计 18822 20146 23236 27710 34308 负债及股东权益合计 39494 39631 39262 45166 53140 附三：合幷现金流量表 百万元 2014 2015 2016 2017F 2018F 经营活动产生的现金流量净额 2436 9536 12817 5794 6299 投资活动产生的现金流量净额 (999) (3487) (3243) -2475 -2475 筹资活动产生的现金流量净额 2882 (6279) (8815) 2745 2745 现金及现金等价物净增加额 4320 (244) 995 6064 6569 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及