业绩符合预期 创新药步入收获期

1 Table_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 半年报点评 Table_First|Table_ Summary 恒瑞医药（600276）\医药生物 ——业绩符合预期 创新药步入收获期 事件： 恒瑞医药发布半年报：上半年公司实现销售收入63.45亿元，同比增长20.18%；归属于上市公司股东的净利润15.73亿元，同比增长19.71%；每股EPS为0.56元，业绩基本符合之前预期。 投资要点： ➢ 主营业务持续稳定增长。 2017年上半年收入和利润同比增长20.18%和19.71%，基本符合我们之前预期。分类别来看，我们预计造影剂药品依然保持较快增速，麻醉药品增速维持20%左右，而抗肿瘤药受益于阿帕替尼和环磷酰胺的持续增长保持20%以上增速。鉴于细分领域稳定增长的需求和公司创新药陆续上市，我们预计未来三年公司收入增速稳定在20%左右。 ➢ 毛利率略有下降，研发费用大幅增长。 2017年上半年整体毛利率为86.58%，同比下降0.07百分点，环比下降0.22百分点，略影响了公司业绩，考虑到成本上涨的趋势和招标承压，我们预计未来三年毛利率基本稳定略有所下降。上半年期间费用率为55.59%，同比下降0.03百分点，环比提高了0.65百分点。其中销售费用率为35.93%，同比下降1.23百分点，主要与股权激励费用同比大幅减少有关；而管理费用率为20.29%，同比提高0.30百分点，主要是研发费用同比增长60.03%。 ➢ 创新药步入收获期，制剂出口稳步落实。 公司创新药阿帕替尼2017年顺利进入国家乙类医保目录，凭借良好的药效2016年销售额已经达到8亿元，我们认为进入医保目录有望进一步放量，再加上新适应症的拓展该品有望达到几十亿市场规模。另外19K和吡咯替尼这两个重磅新药有望年底或18年获批生产，再加上苯磺酸瑞马唑仑获批三期临床以及其他创新药获批临床，公司后续产品丰富，未来三年有望陆续成为新的增长点。而制剂出口方面，2017年上半年苯磺酸阿曲库铵和多西他赛美国获批以及醋酸卡泊芬净和地氟烷欧盟获批，都为公司的出口品种再添生力军，我们认为出口进程加快，一方面有利于提升业绩表现，另一方面有利于提升品牌影响力。 ➢ 维持“推荐”评级。 我们预计公司17年-19年的EPS为1.10、1.31和1.56元，市盈率分别为49倍、41倍、35倍，凭借公司化学制剂龙头地位和雄厚的研发和销售实力，我们长期看好公司的发展，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示 产品推广慢于预期；费用增长过快；创新药获批慢于预期等 Table_First|Table_ ReportDate 2017年08月30日 Table_First|Table_ Rating 投资建议： 推荐 上次建议： 推荐 当前价格： 54元 目标价格： 元 Table_First|Table_Mar ketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 2,817/2,816 流通A股市值（百万元） 152,137 每股净资产（元） 4.85 资产负债率（%） 9.89 一年内最高/最低（元） 55.65/35.34 Table_First|Table_ Chart 一年内股价相对走势 Table_First|Table_Au thor 周静 分析师 执业证书编号：S0590516030001 电话：025-52857985 邮箱：zhoujing@glsc.com.cn Table_First|Table_ Contacter 周静 电话：025-52857985 邮箱：zhoujing@glsc.com.cn Table_First|Table_ RelateReport 相关报告 1、《恒瑞医药（600276）\医药生物行业》 《恒瑞医药》 2017.03.13 2、《恒瑞医药（600276）\医药生物行业》 《业绩符合预期 盈利持续提升》 2016.10.31 请务必阅读报告末页的重要声明 -20%-1%18%37%56%2016-082016-122017-042017-08恒瑞医药沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 半年报点评 Table_First|Table_ Summary |Table_Excel1 财务数据和估值 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 9315.96 11093.72 13341.83 15895.69 18913.86 增长率（%） 25.01% 19.08% 20.26% 19.14% 18.99% EBITDA（百万元） 2658.25 3142.46 3949.94 4694.08 5565.43 净利润（百万元） 2171.57 2588.95 3105.98 3695.66 4397.19 增长率（%） 43.28% 19.22% 19.97% 18.99% 18.98% EPS（元/股） 0.77 0.92 1.10 1.31 1.56 市盈率（P/E） 70.05 58.75 48.97 41.16 34.59 市净率（P/B） 15.32 12.28 9.96 8.13 6.67 EV/EBITDA 38.69 39.66 37.92 31.52 26.08 数据来源：公司公告，国联证券研究所 3 请务必阅读报告末页的重要声明 半年报点评 图表1：财务预测摘要 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 5,005.21 4,768.86 5,416.53 7,818.85 11,234.63 营业收入 9,315.96 11,093.72 13,341.83 15,895.69 18,913.86 应收账款+票据 3,364.00 3,633.61 4,250.00 4,850.00 5,330.00 营业成本 1,371.67 1,434.63 1,731.77 2,066.44 2,473.93 预付账款 250.63 455.24 500.00 650.00 750.00 营业税金及附加 155.64 202.66 249.49 298.84 355.58 存货 522.97 636.59 700.00 750.00 800.00 营业费用 3,524.98 4,351.62 5,003.19 5,929.09 7,035.96 其他 0.00 1,594.01 2,600.00 2,289.00 1,780.00 管理费用 1,843.43 2,266.35 2,735.08 3,250.67 3,858.43 流动资产合计 9,142.81 11,088.31 13,466.53 16,357.85 19,894.63 财务费用 -148.35 -165.94 -85.46 -53.09 -42.63 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 7.20 -5.19 2.96 2.96 2.96 固定资产 1,424.02 1,676.89 3,182.58 3,976.71 4,808.50 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 346.18 797.05 0.00 0.00 0.00 投资净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 195.85 284.72 253.54 222.36 191.18 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 78.93 85.67 102.32 110.00 120.00 营业利润 2,561.39 3,009.59 3,704.81 4,400.77 5,229.63 非流动资产合计 2,044.97 2,844.32 3,538.43 4,309.07 5,119.67 营业外净收益 0.58 3.60 -1.30 0.00 0.00 资产总计 11,187.78 13,932.63 17,004.95 20,666.92 25,014.30 利润总额 2,561.97 3,013.18 3,703.51 4,400.77 5,229.63 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 338.00 378.99 555.53 660.12 784.44 应付账款+票据 505.96 755.04 850.00 1,000.00 1,100.00 净利润 2,223.97 2,634.19 3,147.98 3,740.66 4,445.19 其他 324.06 303.20 350.00 380.00 490.00 少数股东损益 52.40 45.24 42.00 45.00 48.00 流动负债合计 830.02 1,058.24 1,200.00 1,380.00 1,590.00 归属于母公司净利润 2,171.57 2,588.95 3,105.98 3,695.66 4,397.19 长期带息负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期应付款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 非流动负债合计 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 成长能力 负债合计 830.02 1,058.24 1,200.00 1,380.00 1,590.00 营业收入 25.01% 19.08% 20.26% 19.14% 18.99% 少数股东权益 426.40 486.44 528.44 573.44 621.44 EBIT 41.74% 18.53% 27.40% 18.75% 18.64% 股本 1,956.50 2,347.46 2,816.89 2,816.89 2,816.89 EBITDA 37.59% 18.22% 25.70% 18.84% 18.56% 资本公积 332.23 394.76 -74.67 -74.67 -74.67 归属于母公司净利润 22.41% 19.22% 19.97% 18.99% 18.98% 留存收益 7,642.63 9,645.74 12,534.30 15,971.26 20,060.65 获利能力 股东权益合计 10,357.77 12,874.39 15,804.95 19,286.92 23,424.30 毛利率 85.28% 87.07% 87.02% 87.00% 86.92% 负债和股东权益总计 11,187.78 13,932.63 17,004.95 20,666.92 25,014.30 净利率 23.87% 23.74% 23.59% 23.53% 23.50% ROE 21.87% 20.90% 20.33% 19.75% 19.28% 现金流量表 ROIC 32.66% 35.54% 30.53% 28.65% 30.30% 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 2,232.70 2,620.77 3,149.09 3,740.66 4,445.19 资产负债 7.42% 7.60% 7.06% 6.68% 6.36% 折旧摊销 222.45 255.37 271.90 326.40