业绩略低于预期，后市仍然值得期待

兴发集团（600141）公司动态点评 2018年04月22日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2018年04月22日 目前股价 14.31 总市值（亿元） 86.72 流通市值（亿元） 71.65 总股本（万股） 60,598 流通股本（万股） 50,072 12个月最高/最低 21.98/11.35 杨超0755-83663214 Email:ychao@cgws.com 执业证书编号:S1070512070001 联系人（研究助理）： 易碧红0755-83460540 Email:yibihong@cgws.com 从业证书编号:S1070117080036 黄寅斌0755-83668784 Email:huangyb@cgws.com 从业证书编号:S1070117070016 数据来源：贝格数据 <<农产品价格大涨 磷矿石或借势腾飞>> 2018-03-31 <<农产品底部反转 磷矿石或借势腾飞>> 2018-03-31 <<业绩符合预期 磷矿石供需缺口有望放大>> 2018-01-29 业绩略低于预期 后市仍然值得期待 ——兴发集团（600141）公司动态点评 2018E 2019E 2020E 营业收入 18121 20840 23966 (+/-%) 15% 15% 15% 净利润 584 690 780 (+/-%) 82% 18% 13% 摊薄EPS 0.96 1.14 1.29 PE 14.84 12.57 11.11 资料来源：长城证券研究所  事件：公司发布一季度业绩报告称，报告期内，归属于母公司所有者的净利润为7179.61万元，较上年同期增127.45%；营业收入为40.91亿元，较上年同期增6.37%；基本每股收益为0.108元，较上年同期增208.57%。  业绩符合略低于预期，有机硅贡献大部分利润：公司主营产品价格同比都出现了一定程度的上涨，其中磷矿石、有机硅和107胶同比在30%以上，但除有机硅外，其他产品的产销量均出现了不同程度的下滑，导致公司一季度业绩略低于预期。  二季度主营产品产销量有望提升，后市仍值得期待：磷矿石一季度处于正常停工季，产量较小，二季度到四季度平均产量有望提升到150万吨以上；化肥、农药需求略有延后，二季度有望贡献增量；主营产品在价格上涨的同时，产销量有望在二季度得到提升，公司后市仍然值得期待。  湖北、四川磷等地磷矿石开采受限或将导致磷矿石供应紧张将成为常态：随着环保和供给侧改革的逐步推进以及磷矿石被国务院批复为成为战略性矿产，国家对磷矿石开采管制将可能是长期的。据了解湖北地区2018年将会削减500万吨的磷矿石产能，四川什邡地区因环保阻力，市场大幅度恢复可能性不大，贵州2018年产量预计小幅度下滑，云南地区因滇池环保影响，部分规模较小的企业矿区可能会关停，云南地区产量大幅增加的可能性也不大，因此2018年中国磷矿石供应短缺或成新常态。  磷肥出口窗口即将打开，出口有望放量：虽然印度方面有暗示说削减原材料进口关税，但根据磷矿石到印度价格来看，印度30%到岸价格折合人民币在700元/吨以上，若硫磺价格和中国持平，印度在生产磷肥生产成本方面并无优势，且当前印度二铵库存不足50万吨（印度安全库存120万吨），按照印度月产55万吨来看，进口磷肥仍是印度市场的主要选择。据百川数据，印度政府已公布2018-2019年化肥补贴政策，其中二铵和去年同期相比，补贴增加1465卢比/吨，折合美金为22美元/吨，2018-2019年印度补贴为10402卢比/吨，我们判断印度磷肥补贴的增加为国内磷肥出口价格和出口量提供空间，磷肥出口窗口开启。 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 17-04 17-05 17-06 17-07 17-08 17-09 17-10 17-11 17-12 18-01 18-02 18-03 兴发集团 基础化工 沪深300 核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 基础化工 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明  农产品价格大幅上涨，磷肥需求有望超预期：从最近二十年的走势来看，磷酸二铵和农产品价格走势基本同步，可见化肥的周期就是农产品的周期。2000年以来，农产品出现过三次较大的涨势，分别是2003-2004,2007-2008，2012-2013年，每四到五年会出现一轮。铜被称为“铜博士”，是经济好坏的晴雨表，是终端工业品需求的真实反，映铜价会领先农产品价格，铜价领先时间在2年左右 传导过程如下：终端需求好转---工业品需求增加（铜需求增加---铜价上涨）---PPI提升---CPI跟涨（食品价格提升）---化肥需求增加---化肥价格上涨 。2016年，铜价开始底部反转，因此我们判断2018年全球农产品需求有望超预期。目前在南美天气持续干旱和美国玉米、大豆播种面积不及预期的情况下，农产品价格大幅上涨，大豆、玉米、豆粕等价格都已从底部反转，进一步在证实需求有望超预期。  公司是一体化的草甘膦龙头企业：随着草甘膦通过欧盟、美国安全评估以及百草枯退出，草甘膦在未来几年有望持续维持高景气。供给侧的逐步加码导致小厂难以复产，未来几年无新增产能，龙头将在本轮环保中收益。公司实现甘氨酸原料的自给自足，具有明显的成本优势，公司收购内蒙古腾龙后，草甘膦总产能将扩至18万吨/年，进一步扩大市场份额，巩固龙头地位，2018年在环保趋严的情况下，草甘膦价格重心有望上移到25000以上，较2017年均价大幅提升。  盈利预测：公司是从磷矿石开采到下游加工的一体化企业，农药草甘膦龙头，我们预测18/19/20年EPS分别为0.96、1.48和1.77元，对应PE分别为14.84、9.68和8.51倍，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：1）磷矿石、草甘膦等环保力度不及预期；2）化肥需求不如预期；3）全球农药需求下滑，导致草甘膦出口大幅下降。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测 利润表（百万）2016A2017A2018E2019E2020E主要财务指标（百万）2016A2017A2018E2019E2020E营业收入14541.1915757.8118121.4820839.7023965.65成长能力营业成本12648.2413114.3415131.4317046.8719723.73营业收入增长17.3%8.4%15.0%15.0%15.0%营业费用471.69587.53626.39713.04829.84营业成本增长20.4%3.7%15.4%12.7%15.7%管理费用378.32467.51516.51599.89676.88营业利润增长49.9%267.8%36.5%37.7%13.7%财务费用638.83618.93650.98729.65759.67利润总额增长47.6%183.5%50.2%37.2%13.3%投资净收益107.3766.31178.2992.76111.18净利润增长32.0%214.6%82.1%18.0%13.2%营业利润229.02842.341149.801583.601801.07获利能力营业外收支42.14-73.704.811.03-6.43毛利率(%)13.0%16.8%16.5%18.2%17.7%利润总额271.15768.641154.621584.641794.64销售净利率(%)1.2%3.8%4.6%5.1%5.3%所得税100.11166.70320.13517.46533.85ROE(%)2.6%8.5%10.6%12.1%12.6%少数股东损益69.03280.94250.10377.54480.29ROIC(%)2.6%5.9%6.3%7.3%8.1%净利润102.02321.00584.38689.64780.50营运效率资产负债表（百万）2016A2017A2018E2019E2020E销售费用/营业收入3.2%3.7%3.5%3.4%3.5%流动资产3866.044238.624190.654580.375148.34管理费用/营业收入2.6%3.0%2.9%2.9%2.8% 货币资金783.47965.701087.291250.381437.94财务费用/营业收入4.4%3.9%3.6%3.5%3.2% 应收账款664.41613.62594.48596.36773.10投资收益/营业利润46.9%7.9%15.5%5.9%6.2% 应收票据889.75405.00501.07540.92657.37所得税/利润总额36.9%21.7%27.7%32.7%29.7% 存货984.471432.781318.391304.211513.47应收账款周转率23.9324.6630.0035.0035.00非流动资产17514.8017504.6319277.5920447.7521650.45存货周转率11.6710.8511.0013.0014.00 固定资产11913.3312235.1613903.0814962.1916154.69流动资产周转率3.503.894.304.754.93资产总计21380.8421743.2423468.2425028.1126798.79总资产周转率0.680.730.800.860.92流动负债9862.7410251.7811413.6612500.8713678.51偿债能力 短期借款3289.395816.007009.217717.078027.11资产负债率(%)68.9%67.3%66.5%64.7%62.6% 应付账款1710.832004.962282.342547.683040.80流动比率0.390.410.370.370.38非流动负债4869.424374.804198.453694.833110.41速动比率0.290.270.250.260.27 长期借款3775.513613.203436.862933.242348.81每股指标（元）负债合计14732.1514626.5715612.1116195.7016788.91EPS0.170.530.961.141.29股东权益6648.687116.677856.138832.4210009.88每股净资产8.068.429.2210.2111.36 股本512.24500.72605.98605.98605.98每股经营现金流1.691.854.394.255.29 留存收益1511.541726.562203.332755.973473.07每股经营现金/EPS10.013.484.553.744.11 少数股东权益765.001018.391268.491646.032126.31估值比率负债和股东权益21380.8421743.2423468.2425028.1126798.79PE85.0027.0114.8412.5711.11现金流量表（百万）2016A2017A2018E2019E2020EPEG2.987.240.150.150.40经营活动现金流1145.931902.792660.772578.343208.25PB1.771.701.551.401.26 其中营运资本减少-479.97-837.96642.7063.82396.27EV/EBITDA13.009.408.917.346.66投资活动现金流-1172.78-921.86-2305.57-1887.84-1994.24EV/SALES1.351.281.151.020.90 资本支出956.27928.571707.161111.2511