2017年半年报点评：业绩重回快车道，国内制剂高增长延续

翰宇药业（300199）公司动态点评 2017年08月17日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2017年08月17日 目前股价 15.48 总市值（亿元） 144.69 流通市值（亿元） 87.10 总股本（万股） 93,469 流通股本（万股） 56,268 12个月最高/最低 23.39/14.16 分析师：赵浩然 S1070515110002 ☎ 0755-83511405  zhaohaoran@cgws.com 联系人：彭学龄 S1070115090023 ☎ 0755-83515471  pengxueling@cgws.com 联系人：陈晨 S1070116100012 ☎ 010-88366060-8838  chenchen@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<国际化路线稳步推进，股权激励彰显信心>> 2017-04-27 <<业绩符合预期，原料药实现高增长>> 2016-10-26 <<业绩平稳增长，原料药持续放量>> 2016-08-04 业绩重回快车道，国内制剂高增长延续 ——翰宇药业（300199）2017年半年报点评 2017E 2018E 2019E 营业收入 1206 1540 1937 (+/-%) 41.0% 27.7% 25.8% 净利润 413 572 791 (+/-%) 41.5% 38.5% 38.3% 摊薄EPS 0.44 0.61 0.85 PE 35.04 25.30 18.29 资料来源：长城证券研究所  事件 公司发布2017年半年报，上半年实现营收4.79亿元（+39.43%），归母净利润1.60亿元（+44.83%），扣非后归母净利润1.56亿元（+45.91%），EPS 0.17元。  投资要点 1. 国内制剂增速较快，原料药出口保持高增长 在制剂和原料药等业务的驱动下，2017年上半年实现营收4.79亿元（+39.43%），归母净利润1.60亿元（+44.83%），位于业绩预告的中值，符合预期。 分业务看：1）制剂收入2.06亿元（+19.65%），其中胸腺五肽收入4,069.10万元（+5.19%），特利加压素收入1.02亿元（+49.01%），生长抑素收入5,610.67万元（+33.61%），去氨加压素收入1.768.80万元（+52.06%）。公司积极进行市场推广与终端维护，辅助用药和招标降低对销量和价格的调整基本到位，特利加压素竞争格局较好，恢复较快增长；2）在国外利拉鲁肽、格拉替雷和阿托西班等原料药需求提升的带动下，公司原料药仍保持较快增长，收入9,608.32万元（+80.41%），客户肽略有下降，收入1,980.68万元（-12.01%）；3）成纪药业整合情况良好，实现收入1.60亿元，净利润1亿元，其中器械保持较快增长，收入1.18亿元（+121.34%），药品组合包装收入3,676.29万元（-7.77%）。 分季度看，2017年Q2收入2.73亿元，环比增长32.48%，归母净利润0.82亿元，环比增长4.24%，收入端单季度增长较快，其中制剂环比增长61.56%，保持较快增长态势。 公司毛利率80.43%，同比小幅上升0.9pp；三项费用率41.45%，同比下降3.13pp，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为24.44%、14.79%和2.22%，同比上升2.76pp、下降2.34pp和下降3.55pp，销售费-30%-20%-10%0%10%20%16-0816-0916-1016-1116-1217-0117-0217-0317-0417-0517-0617-07医药沪深300翰宇药业核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 医药 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 用率提高的原因是加大市场推广，销售费用财务费用率下降原因是本期兑付债券利息减少。 2.国内制剂增长态势有望延续，原料药出口放量可期 国内市场方面，公司特利加压素、依替巴肽等3个药品进入医保目录，去氨加压素乙类调整为甲类，卡贝缩宫素取消适应症限制，上半年特利加压素保持较快增长，预计今年7月底新版医保在各地执行后，有望维持较快增长，随着公司加大市场推广和渠道维护，国内制剂业务增长态势有望延续。 国外原料药出口方面，公司格拉替雷和利拉鲁肽原料药已通过美国市场认证，并与相关仿制药企业的达成战略合作，随着40mg格拉替雷和利拉鲁肽制剂专利相继到期，仿制药获批上市将带动原料药出口放量。 3. 研发优势明显，加大对外投资布局 公司注重研发，国外原料药和制剂共有11项在研，其中爱啡肽注射液美国ADNA正在审评中，利拉鲁肽和格雷替雷注射液美国ADNA正研究开发中，制剂国际化稳步推进，国内有胸腺法新、利拉鲁肽和格拉替雷等25项药品在研，产品线有望不断丰富；公司加大自主知识产权和核心技术的保护，报告期内公司新增获得专利授权15项，其中国外专利2项。此外公司积极进行对外投资布局，上半年先后成立翰钰医药、翰广医药和CH-GEMSTONE CAPITAL INNOVPRECISE,L.P.等三个投资基金，未来主要投资医药医疗大健康领域优质项目，巩固技术领先优势。 4. 股权激励绑定核心团队，高业绩考核标准彰显公司信心 公司对高管和核心骨干等64名进行股权激励，授予股票数量1,820万股，9.04元/股，有望建立、健全公司长效激励机制，实现公司利益与核心团队的绑定，调动其积极性；股权激励对2017-2020年收入和2018-2020年净利润设定了较高的业绩考核标准，表明公司对未来国内制剂和海外原料药增长的信心。  投资建议 公司特利加压素等品种受益医保调整，制剂增长态势有望延续；公司完成格拉替雷和利拉鲁肽原料药出口布局，仿制药上市后将带动原料药出口放量；公司注重研发，已形成较为丰富的产品梯队，制剂国际化稳步推进，股权激励绑定核心团队，彰显未来发展信心。参照公司股权激励条件，预计2017-2019年归母净利润4.1亿元、5.7亿元和7.9亿元，EPS分别为0.44元、0.61元和0.85元，对应PE分别为35X、25X和18X，维持“推荐”评级。  风险提示：原料药出口市场不达预期；国内药品降价。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 主要财务指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 768 855 1206 1540 1937 成长性 营业成本 147 169 235 307 369 营业收入增长 83.2% 11.3% 41.0% 27.7% 25.8% 销售费用 110 181 290 347 400 营业成本增长 103.9% 15.5% 38.9% 30.4% 20.3% 管理费用 130 132 165 189 208 营业利润增长 79.4% -15.5% 69.7% 39.7% 39.1% 财务费用 30 37 29 17 17 利润总额增长 81.6% -8.6% 57.1% 38.5% 38.3% 投资净收益 7 3 0 0 0 净利润增长 78.0% -4.4% 41.5% 38.5% 38.3% 营业利润 329 278 471 658 916 盈利能力 营业外收支 9 31 14 14 14 毛利率 80.9% 80.2% 80.5% 80.1% 80.9% 利润总额 338 309 486 673 931 销售净利率 39.7% 34.1% 34.2% 37.1% 40.8% 所得税 33 17 73 101 140 ROE 11.6% 8.1% 10.4% 12.7% 15.1% 少数股东损益 0 0 0 0 0 ROIC 33.2% 9.6% 11.9% 16.7% 21.1% 净利润 305 292 413 572 791 营运效率 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 14.3% 21.2% 24.0% 22.6% 20.6% 流动资产 833 1698 2154 3024 3856 管理费用/营业收入 16.9% 15.4% 13.7% 12.3% 10.8% 货币资金 41 736 1251 1538 2364 财务费用/营业收入 3.9% 4.3% 2.4% 1.1% 0.9% 应收和预付款项 671 823 680 1239 1173 投资收益/营业利润 2.2% 1.0% 0.0% 0.0% 0.0% 存货 121 137 221 245 316 所得税/利润总额 9.8% 5.6% 15.0% 15.0% 15.0% 其他流动资产 0 2 2 2 2 应收账款周转率 1.16 1.08 1.79 1.29 1.67 非流动资产 2547 2592 2433 2274 2103 存货周转率 1.21 1.24 1.06 1.25 1.17 固定资产 918 965 857 748 640 流动资产周转率 0.28 0.26 0.36 0.35 0.38 资产总计 3381 4289 4586 5298 5959 总资产周转率 0.23 0.20 0.26 0.29 0.33 流动负债 337 263 179 362 292 偿债能力 短期借款 100 0 0 0 0 资产负债率 22.0% 16.0% 13.1% 14.8% 12.0% 应付和预收款项 237 263 179 362 292 流动比率 2.43 6.44 12.02 8.34 13.19 非流动负债 406 421 421 421 421 速动比率 2.08 5.92 10.78 7.66 12.10 长期借款 0 418 418 418 418 每股指标（元） 负债合计 744 685 600 784 714 EPS 0.33 0.31 0.44 0.61 0.85 股东权益 2637 3605 3986 4514 5245 每股净资产 2.82 3.86 4.26 4.83 5.61 股本 890 918 918 918 918 每股经营现金流 -0.55 0.74 0.55 0.31 0.88 留存收益 751 1045 1427 1955 2686 每股经营现金/EPS -1.68 2.38 1.24 0.50 1.05 少数股东权益 0 0 0 0 0 估值 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 负债和权益总计 3381 4289 4586 5298 5959 PE 47.39 49.56 35.04 25.30 18.29 现金流量表 （百万） PEG 2.04 1.26 0.66 0.55 0.46 经营活动现金流 139 296 539 318 866 PB 5.49 4.01 3.63 3.21 2.76 其中营运资本减少 -1015 938 540 687 902 EV/EBITDA 31.32 31.77 20.89 16.08 11.54 投资活动现金流 -1123 -131 12 12 12 EV/SALES 18.