周期低点已过，特种产品增长迅速

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2017年8月6日 安迪苏(沪股通)（600299.SH） 基础化工 周期低点已过，特种产品增长迅速 公司动态  ◆周期低点已过，中报符合预期。安迪苏发布 2017 年中报，2017 年上半年实现归母净利润相比上年同期减少48%，即 2017 年上半年实现归母净利润5.77亿，对应 2017 年二季度实现净利润2.61亿（2017年Q1 实现3.17 亿），环比下滑17.7%，下滑主要原因是公司功能性产品蛋氨酸现货均价同比下降25.37%，蛋氨酸现货价最低达到19000元/吨，创下十年来新低，同时维生素A均价同比下降24.05%。蛋氨酸价格下滑的原因有两点，一方面禽流感上半年多地爆发，上半年禽类养殖链处于亏损状态，影响下游需求；另一方面，国内宁夏紫光和新合成新进产能的进入对行业带来的冲击。参照蛋氨酸的价格走势，上半年业绩符合我们的预期（-40%- -50%）。  ◆特种产品收入同比增速30%。过瘤胃保护蛋氨酸、酶制剂、有机硒、益生菌等产品收入为8.34亿元，同比增长30.81%，同时毛利率从2016年上半年的49.99%上升到2017年上半年的55.78%，考虑到过瘤胃保护蛋氨酸、酶制剂、有机硒、益生菌等产品前景广阔，收入基数小，未来仍有望保持20-30%的增速。  ◆蛋氨酸业务有望向好。公司蛋氨酸销量有所上升，销量的增长部分抵消价格下滑对收入的影响。随着禽流感的消退，禽类养殖链利润向好，叠加下半年的节假日因素，下半年蛋氨酸需求向好，同时到2018年年中，全球没有新增产能，蛋氨酸价格在7月已上涨至22450元/吨，后期有望持续回暖，下半年业绩环比有望向好。  ◆公司前景可期。欧洲工厂扩产 5 万吨的“极地”项目预计于 2018 年底完工；罗迪美®A-Dry+兼顾液体蛋氨酸相对低廉的成本和粉末状蛋氨酸使用的便捷，预计将于 2018 年初实现商业化；公司积极探索创新性产品，并每年推出一款新产品，都将成为公司新的增量。  ◆盈利预测与评级： 随着蛋氨酸价格回暖，特种产品具有高成长性，我们预计下半年业绩有望好于上半年， 17 年有望实现13.8亿左右的利润， 我们预计17-19 年 EPS 为 0.51、 0.89、 0.90元，目标价 12.8 元，给予“增持”评级。 ◆风险提示： 蛋氨酸价格大跌；养殖业需求下滑；丙烯、甲醇价格大涨；安全生产风险；特种产品增长不及预期； 业绩预测和估值指标 指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 15,173 10,688 9,835 11,710 12,655 营业收入增长率 58.98% -29.56% -7.98% 19.07% 8.07% 净利润（百万元） 1,529 1,865 1,377 2,380 2,425 净利润增长率 527.80% 22.03% -26.19% 72.84% 1.92% EPS（元） 0.57 0.70 0.51 0.89 0.90 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.00% 15.45% 10.72% 16.00% 14.53% P/E 20 16 22 13 12 增持（首次） 当前价/目标价：11.31/12.80元 目标期限：6个月 分析师 裘孝锋 (执业证书编号：S0930517050001) 021-22167262 qiuxf@ebscn.com 联系人 肖亚平 021-22167335 xiaoyaping@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 26.82 总市值(亿元)：302.79 一年最低/最高(元)：10.76/15.30 近3月换手率：3.88% 股价表现(一年) -20%-10%0%10%20%06-1607-1609-1611-1601-1703-1704-1706-17安迪苏沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -6.21 -22.11 -37.82 绝对 -5.20 -14.56 -24.49 相关研报 2017-08-06 安迪苏(沪股通) 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 安迪苏：全球化视野及业务分布 ................................................................................................ 4 2、 蛋氨酸业务有望向好 ................................................................................................................. 5 2.1、 寡头垄断的蛋氨酸市场 ........................................................................................................................... 5 2.2、 易于暴涨的蛋氨酸价格走势 .................................................................................................................... 6 2.3、 全球蛋氨酸行业龙头之一 ........................................................................................................................ 6 3、 特种产品增长迅速 ..................................................................................................................... 7 3.1、 过瘤胃保护蛋氨酸 ................................................................................................................................... 7 3.2、 酶制剂 ..................................................................................................................................................... 9 3.3、 有机硒 ..................................................................................................................................................... 9 3.4、 益生菌 ................................................................................................................................................... 11 4、 盈利预测 ................................................................................................................................. 11 4.1、 关键假设和分项收入预测 ...................................................................................................................... 11 4.2、 盈利预测 ............................................................................................................................................... 12 5、 估值水平与投资评级 ............................................................................................................... 12 5.1、 相对估值 ............................................................................................................................................... 12 5.2、 投资评级 ............................................................................................................................................... 13 6、 风险提示 ................................................................................................................................. 13 2017-08-06 安迪苏(沪股通) 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图目录 图1：安迪苏2016年主营收入占比 .......................................................................................................................... 4 图2：安迪苏2016年主营收入地区分布 ................................................................................................................... 4 图3：安迪苏2017年上半年主营收入占比 ............................................................................................................... 4 图4：安迪苏2017年上半年主营收入地区分布 ........................................................................................................ 4 图5：2009年以来国内固体蛋氨酸价格走势图 (元/吨) ............................................................................................ 6 图6：美斯特产品使用及作用机理 ................................