收购俏尔婷婷获核准批复，迈向贴身衣物顶尖制造商行列

1 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Title] 健盛集团(603558) [Table_Industry] 证券研究报告·公司研究· 纺织服装 [Table_Main] 收购俏尔婷婷获核准批复，迈向贴身衣物顶尖制造商行列 增持(维持) 盈利预测与估值 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 663.8 894.2 1,288.5 1,505.1 同比（%） -7.1 34.7 44.1 16.8 净利润（百万元） 103.6 135.4 198.9 233.1 同比（%） 2.2 30.6 47.0 17.2 毛利率（%） 25.8 29.3 29.2 29.1 ROE（%） 7.9 7.2 10.0 10.8 每股收益（元） 0.29 0.37 0.54 0.63 P/E 59.6 45.6 31.0 26.5 P/B 3.4 3.2 3.0 2.7 事件： 公司8月2日晚间发布公告，通过非公开发行股份及支付现金方式购买俏尔婷婷100%股权事项获证监会核准批复。本次健盛集团收购俏尔婷婷100%股权对价8.7亿元，其中80%拟向夏可才、谢国英以21.77元/股价格发行3212万股支付，另外20%拟以现金支付，现金部分亦通过定向增发募集。 投资要点：  收购俏尔婷婷，强强联合助力公司迈向贴身衣物顶尖制造商行列：俏尔婷婷主要从事无缝贴身内衣制造，产品涵盖基础内衣、塑身衣、运动休闲服等无缝服装基本品类，具备穿着舒适、贴体、透气，更具收腹提臀、凸胸等美体功能，优秀研发及生产技术下高品质的产品输出为其赢得了包括华歌尔、优衣库、H&M、Nike、Maidenform、DKNY、SPANX、Under Armour、迪卡侬在内的众多国际客户。俏尔婷婷2015/2016年收入达到3.80/4.05亿元，净利润规模在7,552/7,294万元。业绩承诺为17/18/19扣非净利润不低于6,500/8,000/9,500万元。考虑俏尔婷婷与健盛集团在产品品类，客户资源共享等方面均具备显著协同性，并购俏尔婷婷将成为公司战略路线中扩充产品线、丰富产品品类的重要落地步骤，强强联合将助推健盛稳步迈向贴身衣物顶尖制造商的行列。  实际控制人增持计划完成，增持股本1.33%、增持均价16.18元/股，彰显对公司业绩增长信心。公司控股股东、实际控制人张茂义先生自2017/5/11累计增持492.00万股，占公司总股本1.33%，平均增持成本16.18元/股，完成增持计划。本次增持后，张茂义先生对公司直接持股45.04%，间接持股3.81%，合计持股48.86%，积极增持体现控股股东对公司未来发展信心。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价（元） 16.66 一年最低/最高价 14.62/32.782 市净率（倍） 3.32 流通A股市值（百万元） 1250 基础数据 每股净资产（元） 5.01 资本负债率（%） 19.75 总股本（百万股） 371 流通A股（百万股） 75 [Table_Report] 相关研究 1． 健盛集团：半年报高增长，收购俏尔婷婷协同效果值得期待 -20170717 [Table_Author] 2017年08月03日 证券分析师 马莉 执业证书编号：S0600517050002 021-60199793 mal@dwzq.com.cn 证券分析师 陈腾曦 执业证书编号：S0600517070001 021-60199793 chentx@dwzq.com.cn 证券分析师 林骥川 执业证书编号：S0600517050003 021-60199793 linjch@dwzq.com.cn -40%-20%0%20%40%60%80%2016/8/22016/9/22016/10/22016/11/22016/12/22017/1/22017/2/22017/3/22017/4/22017/5/22017/6/22017/7/2健盛集团沪深300 2 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F  半年报高增长，未来越南产能持续放量有望带动主业业绩提升： 公司17H1受益老客户订单增速快（主要是PUMA、迪卡侬、冈本等老客户以及迪卡侬订单回流）+新客户逐渐放量（H&M、UA等），营业收入同比增长54.36%至4.60亿元。收入恢复性高增长叠加控费稳定，扣非归母净利润上升45.18%。 公司自2013年起布局越南生产基地，在越南已规划并运营三个生产项目，总投资超过1.1亿美元，拟形成2.3亿双棉袜产能。2016年公司共生产1.8亿双棉袜（其中2000万双为外协生产），其中4000万双产能由越南一期贡献，未来随越南产能不断释放+公司巩固已有客户订单及开辟新客户等举措带来的产能消化，预计公司主业将实现稳定增长。 表：健盛集团现有在建产能进展情况 项目 产能规划 总投资 产能进度 越南一期 3600万双 1400万美元 已投产 越南二期 13000万双中高档棉袜生产线、年产2000吨氨纶、橡筋线项目 4800万美元 2017年4月底试生产 越南三期 15000吨染色产品新建项目 3000万美元 2017年投产 越南三期 6500万双高档袜子生产线、 2953万美元 预计2017H2开始实施 江山针织 5200万双丝袜生产线技改项目 1.5亿人民币 建设中 江山针织 6000万双丝袜生产线项目 2.5亿人民币 建设中 杭州乔登 1亿双高档棉袜智慧工厂 5.2亿人民币 建设中，预计2018投产 数据来源：公司公告，东吴证券研究所  投资建议及盈利预测 不考虑俏尔婷婷并购，我们预计随着越南基地逐步投产叠加新客户开发，公司主业将实现稳定增长，17/18/19年归母净利润分别为1.35/1.99/2.33亿元，对应当前61.7亿市值，PE为46/31/27倍。 考虑俏尔婷婷17/18/19年业绩承诺分别为0.65/0.80/0.95亿元，假定全年并表后公司业绩达到2.00/2.79/3.28亿元，当前股价对应发行股份及配套融资后市值69亿元，PE为35/25/21倍，考虑公司生产上的跨国布局将逐步见效、并购的协同效应也将逐步体现，前景值得看好，维持“增持”评级。  风险提示 公司大客户订单增长不及预期、受运动内衣等舒适型内衣产品风靡影响俏尔婷婷传统无缝内衣业务增速不及预期。 附表：健盛集团季度经营数据 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 营业收入（百万元） 159.05 210.62 182.68 162.35 153.97 144.01 181.14 184.67 197.63 262.34 YOY 21.84% 33.43% -0.75% -5.82% -3.19% -31.62% -0.84% 13.75% 28.36% 82.16% 毛利率 29.57% 33.30% 30.36% 28.38% 32.27% 28.17% 28.50% 15.74% 30.75% 29.78% 同比增减 0.48% 1.47% 6.04% 0.42% 2.70% -5.13% -1.86% -12.64% -1.52% 1.61% 期间费用率 12.09% 11.44% 10.54% 12.40% 14.32% 14.67% 13.41% 14.26% 15.25% 14.93% 其中：销售费用率 3.52% 2.83% 3.00% 3.95% 2.89% 4.38% 3.97% 5.03% 4.65% 4.03% 管理费用率 6.09% 6.48% 6.29% 7.35% 7.38% 9.96% 9.70% 10.12% 10.72% 10.42% 财务费用率 2.48% 2.13% 1.25% 1.10% 4.05% 0.33% -0.26% -0.89% -0.12% 0.48% 归母净利润（百万元） 20.14 39.83 27.98 13.41 47.92 28.00 28.82 -1.11 33.05 32.05 YOY 21.86% 73.60% 14.17% 2.74% 137.87% -29.70% 3.01% -108.29% -31.03% 14.47% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 健盛集团三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 1353.4 1157.2 1119.5 1178.2 营业收入 663.8 894.2 1288.5 1505.1 现金 379.0 398.4 398.9 407.5 营业成本 492.9 632.0 911.9 1067.6 应收款项 120.7 134.7 175.7 200.5 营业税金及附加 7.0 8.9 12.9 15.1 存货 255.1 250.5 270.6 291.3 销售费用 33.4 40.9 62.0 70.6 其他 559.6 330.5 235.5 240.5 管理费用 67.2 81.7 120.0 138.3 非流动资产 1103.2 1374.7 1656.6 1935.6 财务费用 (5.9) 24.6 22.9 24.0 长期股权投资 0.0 0.0 0.0 0.0 投资净收益 10.2 0.0 0.0 0.0 固定资产 570.2 700.8 828.4 952.8 其他 (19.5) 1.3 0.9 1.4 无形资产 208.1 208.1 208.1 208.1 营业利润 78.5 104.9 157.8 188.0 其他 6.5 6.5 6.5 6.5 营业外净收支 52.9 71.0 99.5 111.9 资产总计 2456.7 2531.9 2776.1 3113.8 利润总额 131.4 175.8 257.3 299.9 流动负债 532.4 533.0 621.8 788.9 所得税费用 27.8 40.5 58.3 66.8 短期借款 352.3 300.0 300.0 300.0 少数股东损益 0.0 0.0 0.0 0.0 应付账款 97.5 145.0 233.3 403.7 归属母公司净利润 103.6 135.4 198.9 233.1 其他 0.0 0.0 0.0 0.0 EBIT 70.3 139.7 194.5 228.6 非流动负债 84.1 80.0 80.0 80.0 EBITDA 128.5 186.7