新能源车将推动2018-19EEPS加速增长；重申买入评级(强力买入名单)

2017年6月21日 投资决策 买入 汇川技术 (300124.SZ) 潜在回报： 20% 证券研究报告新能源车将推动2018-19E EPS加速增长；重申买入评级 (强力买入名单) 建议理由 高华中国汽车业研究团队认为，新版新能源车双积分管理政策 （2018/19/20年8%/10%/12%的积分比例要求）体现了政府支持中国新能源汽车发展的愿望，并有利于产业链上的优质供应商。我们现假设2018/19年汇川技术在电动乘用车控制器市场上的份额为6%/10%，如果市场份额提升至16%（与其2016年电动客车/货运车业务的市场份额相当，受目前到潜在市场充足的支撑），那么我们认为每股盈利将存在7-12%的上行空间。我们重申买入评级（位于强力买入名单）；尽管年初以来新能源商用车销售速度缓慢可能导致2017年二季度每股盈利增长受挫，但我们仍认为2017-19年预期每股盈利具有加速潜力（同比增长31%）。我们将目标价格上调3%至人民币29.80元（上行空间为20%）。 推动因素 1) 2018-20年新能源乘用车的大环境将变得更有利：6月13日工信部发布了双积分管理机制的征询意见稿，可能进一步提振新能源汽车在中国的发展；2) 2017年下半年至2018年电动物流车的增长前景强劲，原因在于菜鸟、京东与东风和/或上汽签署了多项合作协议，未来几年里将投入使用新能源物流车；3) 工业自动化业务的市场份额持续增长，应会为业务整体提供有力的支撑，其中低压变频器/伺服/可编程逻辑控制器2017-19年预期销售额年均复合增长15%/33%/40%（假设在中国市场上的份额从2016年的9%/7%/2%达到2019年的12%/12%/4%）。 估值 我们将2017-19年每股盈利预测调整了-3%/+2%/+5%，并将12个月目标价格上调3%至人民币29.80元（基于3.1倍的2018年预期EV/GCI vs.CROCI/WACC，溢价为10%）。汇川技术当前对应36倍/27倍/21倍的2017-19年预期市盈率，而2017-19年预期每股盈利的年均复合增速为31%，高于2015-2016年的18%。主要风险 1) 电动乘用车市场的发展慢于预期；2) 电动汽车业务的利润率低于预期。 所属投资名单 亚太买入名单 亚太强力买入名单 行业评级： 中性 杜茜 执业证书编号: S1420511100001 +86(21)2401-8948 jacqueline.du@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 北京高华证券有限责任公司 投资研究 增长回报*估值倍数波动性汇川技术(300124.SZ)A股工业行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据 当前股价(Rmb)24.8112个月目标价格(Rmb)29.80市值(Rmb mn / US$ mn)41,311.4 / 6,051.8外资持股比例(%)--12/16 12/17E 12/18E 12/19E每股盈利(Rmb) 新0.560.680.921.20每股盈利调整幅度(%)0.0(3.4)1.65.0每股盈利增长(%)10.021.434.731.2每股摊薄盈利(Rmb) 新0.560.680.921.20市盈率(X)34.036.527.120.7市净率(X)6.77.86.85.9EV/EBITDA(X)34.337.028.121.6股息收益率(%)1.41.41.82.4净资产回报率(%)21.222.626.930.6CROCI(%)22.515.919.021.8股价走势图3,0003,1003,2003,3003,4003,5003,6003,7003,800171819202122232425Jun-16 Sep-16 Dec-16 Apr-17汇川技术 (左轴)沪深300指数 (右轴) 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月绝对10.526.131.7相对于沪深300指数7.417.615.6资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为6/20/2017收盘价） 2017年6月21日 汇川技术 (300124.SZ) 全球投资研究 2 汇川技术： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 杜茜 jacqueline.du@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1612/17E12/18E12/19E资产负债表(Rmb mn)12/1612/17E12/18E12/19E主营业务收入3,660.04,505.55,807.57,413.9现金及等价物1,703.11,748.31,637.71,593.0主营业务成本(1,899.0)(2,378.7)(3,065.2)(3,894.2)应收账款2,164.62,468.83,182.24,062.4销售、一般及管理费用(505.2)(623.1)(767.5)(942.0)存货751.0938.51,209.31,536.3研发费用(385.3)(450.6)(580.7)(741.4)其它流动资产1,771.62,126.02,551.13,061.4其它营业收入/（支出）(76.9)(80.2)(81.3)(103.8)流动资产6,390.37,281.58,580.310,253.1EBITDA885.21,079.71,431.01,862.2固定资产净额638.0748.6847.8935.4折旧和摊销(91.6)(106.7)(118.2)(129.7)无形资产净额605.8560.7515.5470.4EBIT793.6972.91,312.81,732.5长期投资217.8255.4302.3361.0利息收入31.451.152.449.1其它长期资产122.0149.7177.5205.3财务费用(22.3)(22.3)(22.3)(22.3)资产合计7,973.98,995.910,423.412,225.3联营公司30.137.647.058.7其它211.0262.6354.8463.3应付账款1,158.11,466.31,889.52,400.5税前利润1,043.61,301.91,744.62,281.3短期贷款117.1117.1117.1117.1所得税(63.5)(130.2)(174.5)(228.1)其它流动负债1,580.41,688.31,884.82,122.6少数股东损益(48.3)(40.0)(45.5)(52.9)流动负债2,855.63,271.83,891.44,640.3长期贷款11.011.011.011.0优先股股息前净利润931.81,131.71,524.72,000.3其它长期负债125.0125.0125.0125.0优先股息0.00.00.00.0长期负债136.0136.0136.0136.0非经常性项目前净利润931.81,131.71,524.72,000.3负债合计2,991.63,407.84,027.44,776.3税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润931.81,131.71,524.72,000.3优先股0.00.00.00.0普通股权益4,715.85,281.66,044.07,044.1每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)0.560.680.921.20少数股东权益266.5306.5352.0404.9每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.560.680.921.20每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.560.680.921.20负债及股东权益合计7,973.98,995.910,423.412,225.3每股股息(Rmb)0.280.340.460.60股息支付率(%)49.150.050.050.0每股净资产(Rmb)2.833.173.634.23自由现金流收益率(%)0.91.21.11.7增长率和利润率(%)12/1612/17E12/18E12/19E比率12/1612/17E12/18E12/19E主营业务收入增长率32.123.128.927.7CROCI(%)22.515.919.021.8EBITDA增长率25.822.032.530.1净资产回报率(%)21.222.626.930.6EBIT增长率21.522.634.932.0总资产回报率(%)13.413.315.717.7净利润增长率15.121.434.731.2平均运用资本回报率(%)30.531.134.937.3每股盈利增长10.021.434.731.2存货周转天数127.6129.6127.9128.7毛利率48.147.247.247.5应收账款周转天数177.9187.7177.6178.3EBITDA利润率24.224.024.625.1应付账款周转天数203.7201.3199.8201.1EBIT利润率21.721.622.623.4净负债/股东权益(%)(31.6)(29.0)(23.6)(19.7)EBIT利息保障倍数(X)NMNMNMNM现金流量表(Rmb mn)12/1612/17E12/18E12/19E估值12/1612/17E12/18E12/19E优先股股息前净利润931.81,131.71,524.72,000.3折旧及摊销91.6106.7118.2129.7基本市盈率(X)34.036.527.120.7少数股东权益48.340.045.552.9市净率(X)6.77.86.85.9运营资本增减(632.8)(183.4)(561.0)(696.3)EV/EBITDA(X)34.337.028.121.6其它(18.6)(391.9)(472.2)(568.9)企业价值/总投资现金(X)5.86.75.95.0经营活动产生的现金流420.3703.1655.2917.7股息收益率(%)1.41.41.82.4资本开支(136.8)(200.0)(200.0)(200.0)收购(4,517.8)0.00.00.0剥离3,826.60.00.00.0其它427.70.00.00.0投资活动产生的现金流(400.2)(200.0)(200.0)(200.0)支付股息的现金（普通股和优先股）(414.8)(457.9)(565.8)(762.3)借款增减90.70.00.00.0普通股发行（回购）583.90.00.00.0其它435.10.00.00.0筹资活动产生的现金流695.0(457.9)(565.8)(762.3)总现金流716.745.2(110.7)(44.7)注：最后一个实际年度数据可能包括已公布和预测数据。资料来源：公司数据、高盛研究预测 2017年6月21日 汇川技术 (300124.SZ) 全球投资研究 3 目录 New energy CV sales slow YTD; 2Q EPS growth likely below trend 4 ...while bigger picture new energy PV has turned more favorable 6 Consistent automation