策略观点：千金难买牛回头

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 6 证券研究报告 | 策略研究 投资策略研究 【联讯策略-策略观点】千金难买牛回头 2017年10月30日 投资要点 分析师：朱俊春 执业编号：S0300517060002 电话：021-51782240 邮箱：zhujunchun@lxsec.com 分析师：殷越 执业编号：S0300517040001 电话：021-51782237 邮箱：yinyue@lxsec.com 研究助理：廖宗魁 电话：010-84816883 邮箱：Liaozongkui@lxsec.com 《【联讯策略-策略专题】为何消费股这么火！》2017-10-26 《【联讯策略-策略专题】一个茅台大于一个中国石化、两个中国中车？》2017-10-28 《【联讯策略-策略观点】茅台之后还看什么》2017-10-30 《【联讯策略-策略观点】从利率说开，千金难买牛回头》2017-10-30  今日早盘上证快速下滑至3357点后缓慢回升，我们再次强调中国股票市场长牛慢牛的格局不会因为短期的震荡、调整有所变化。引起市场担心的几方面因素，比如市场最近涨的有点快、连续上涨的时间有点长，比如国债利率持续走高，比如美元指数反弹人民币贬值重现，我们认为调整可以有，但是这样的调整反而构成买入的良机。  2638点以来，中国股市就此踏上慢牛征程。现在很多人认同结构性牛市，结构性牛市也是牛市，反观是中国股票市场历史中多次出现过的全面牛市、傻瓜牛市才有违常理。哪一次全面牛市不对应着一次金融震荡，股市的异常波动成了少数人的财富收割机，这样的傻瓜牛市我们不需要。  中国经济已经步入新时代，中国股市也是走进了新的发展阶段，从此那种主要靠流动性推动的、不分青红皂白都能上涨、大涨的傻瓜牛市一去不复返了。取而代之的是，通过宏观分析和微观研究，秉承价值投资的理念，充分挖掘股票市场中被低估的部分，从而分享到中国经济发展和股市市场发展的累累果实。  我们始终认为牛市就是牛市，震荡市则是对长期横盘状态的概括。如果能用稳中求进的震荡市概括2638点以来的市场，那么曾经的阴跌熊市也可以用稳中求退的震荡市来概括，最终市场岂不是不存在所谓的牛、熊市之说了？  2017年以来熊市的声音已经被消灭，目前来看牛市的声音还不够坚定。来自对中国股票市场慢牛基因渐趋形成的考察，来自对中国经济发展长期向好的跟踪和预测，我们认为A股的中国式慢牛格局已经形成。详见我们曾经的报告《新常态下的中国式慢牛》。 上周资本市场几大醒目变化： 1） 上证突破3400并在周五继续上涨最终收报3416.81点。 回首2016年上证综指从底部2638到年底3100；2017年从3100到8月下旬突破3300，到10月突破3400。 这个过程似快非快。1）确实有点快，以周五收盘论：上证综指10%的涨幅，沪深300、中小板指20%的涨幅，这可是建立在去年上涨的基础上。2）又不算快，看看国外几大股票市场：美国道指和标普500指数，年内已经上涨18.6%和24.5%；法国CAC指数年内涨幅13%，德国DAX指数年内涨幅15%；日经225指数年内涨幅15%，韩国综指年内涨幅23%。 2） 十年期国债利率创下去年四季度反弹以来新高的3.8266%。 关于债券和股票市场之间的关系，关于利率走高对股票投资的影响，在《从利率说开，千金难买牛回头》中有详细论述。我们的观点包括， 策略研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 6 “股债联动不是一个科学的说法，而是一个通俗的说法。 股票投资和债券投资的重大区别，从利率出发，一个可能是唯一变量，一个只是核心变量之一。由此造成了两大类投资者对利率走势的关注侧重点不同。 以近期资本市场为例，比如2016-2017年，我们分析三段历史：2016年的4-5月，2016年的12月，2017年的4-5月。可见股债联动并不一定存在，股票市场的调整有其自身规律，有更多的影响因素。 我们认为最近债券利率的走高没有触碰投资A股的底线，A股估值方面也没有过分偏离。在一个基本面良好、增量资金缓缓流入的类机构化市场，我们相信A股能够走出长牛、慢牛。” 3） 美元指数继续反弹，周四大涨后周五延续上行一度冲破95整数关口最终收报94.8144. 上周的欧洲央行会议尘埃落定，QE推出方面低于预期，给美元反弹创造了契机。会议决定缩减QE规模，将月度购债规模从600亿欧元削减至300亿欧元，于2018年1月开始执行，并持续至少9个月。 但由于欧央行没有给出QE结束的确切日期，政策的鹰派程度不及市场预期。欧洲央行行长德拉吉再随后的新闻发布会上指出，“决议并非一致通过，货币政策委员们对是否设定QE结束日期存在分歧。今日宣布的计划不能称作Tapering，只是降低了月度QE规模”。 如今欧洲的政策偏鸽派，叠加美联储新任主席人选即将出炉（市场预期新任主席将更加鹰派），以及美国三季度经济数据好于预期，美元或继续迎来一波升势。由此人民币将面临一定的贬值压力，离岸人民币汇率已经从9月初的6.44贬值至6.65附近。 汇率波动是常态，且今年前期美元走势与市场预期大相径庭。所以在人民币贬值方面是有一定安全垫的。而这是否会引发资金重新外流，对A股形成扰动，我们认为与过去两年有很大的不同：今年以来人民币升值的节奏与美元的贬值步伐并非很一致，这说明美元这一外部力量对人民币走势的影响力在减弱，中国经济的长期向好逐渐得到市场资金的认可，外汇储备的持续回升也充分印证了这一点。 即便美元中期走强，给人民币形成一定的贬值压力，但只要中国经济的基本面长期向好，资金外流压力就不大，人民币贬值幅度也会相对温和。 4）北海布伦特原油价格多日反弹周五最终突破60整数关口收报60.21美元/桶。 油价在经过近一年的横盘后，终于形成了突破，布伦特油价站上60美元/桶，创下2015年7月以来的最高水平。油价向上突破主要受到两方面因素的推动： 一方面，全球经济复苏稳固，从需求面支撑油价。IMF在10月最新的《世界经济展望》中，预计2017年全球经济增长为3.6%，2018年为3.7%，分别比4月的预测上调了0.1个百分点。相比而言2016年全球 策略研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 6 经济增长仅为3.2%。 近期欧美经济表现尤为亮眼，最新公布的美国三季度GDP环比这年率增长3%，高于市场预期，在受到飓风冲击的情况下，美国经济仍然实现较高增长，表明其内在的动能较强。美国三季度消费增长2.4%，较为稳定，私人投资增长6%，继续稳步上升。 另一方面，美国对伊朗的制裁及OPEC有望继续延长限产，在供给面推高油价。近日，美国众议院以接近全票通过了扩大对伊朗制裁的议案，这可能会影响伊朗的原油供给。另外，有媒体报道，沙特、俄罗斯希望将原油减产协议延长至2018年底。11月30日，将召开OPEC年会，从而决定减产协议的具体细节，将是短期扰动油价的关键因素。 我们认为在这个时候在股票市场中的原油板块上下注是合适的。2017年的慢牛过程中，原油板块整体疲弱，几乎只跌不涨。而油价在上半年处于震荡下跌，下半年则开启了底部反弹。 5）以及标志性事件：贵州茅台三季报披露后直接跳升至600元，然后在周五继续大涨7%，一度摸高至655元的历史新高。 关于茅台的投资看法，我们在《策略专题：一个茅台大于一个中国石化、两个中国中车？》中做了详细论述，包括短、年内、中长期、长期四个不同时间长度的考量， “一是短中期也就是看四季度乃至明年一季度，估值切换应还有些许空间，这是传统的估值切换时间窗口，而以茅台为代表的白酒公司基本面又特别景气。 二是中长期，明年2018乃至2019年，以茅台为代表的消费股应当继续看涨。无论是中国宏观经济还是外部增量资金配置A股尤其是消费股，都是正面的评价。 三是超长期，消费股简直就是牛股的摇篮。一个长期健康稳定发展的经济体，和一个日益成熟的资本市场股票市场，都是消费出牛股的基本保障。 四是超短期，我们对市场表示敬畏。之前预计消费在高涨之中可能阶段休整，上周的消费股强势已经超出预期，尤其是茅台三季报超预期后第二个交易日仍能大涨7%以上。” 所以短期之内的茅台股价，交易层面的居多，非我们所能判断，就跨年而言，我们会认为茅台的估值切换还有些许空间。就中长期尤其是长期，我们强调了茅台的成长确定性。 同时我们也提到与茅台相比，中国石化、中国中车的成长不确定性大，由此估值空间难以打开。这种长期的看法，并不对应到短期市场。 综合考虑到高铁板块最近的行业预期转变和下周美国总统来华访问的事件刺激，我们反而认为短期以中国中车为代表的中国制造名片型企业，有望得到市场的追捧。由此在最新的策略周论中，我们重点提出将高铁板块作为一块新增亮点作为投资者的参考。 策略研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 6  最后重复下我们策略周论中的主要观点：茅台之后还看什么？呵护存量，关注增量。绩优蓝筹风格延续看金融，十九大余温还看自贸港环保特斯拉。新增看点有二，第一看中国制造看高铁板块，第二看周期弹性看原油产业链。  风险提示：投资有风险，入市需谨慎。 策略研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 5 / 6 分析师简介 朱俊春：复旦经济学硕士，浙大工学学士。2008年进入证券行业，近十年策略研究经验。曾在长城证券、国信证券研究部门负责策略研究，现为联讯证券首席策略分析师，专注于中国A股二级市场投资机会挖掘。 殷越：策略研究员，上海财经大学硕士，于2017年加入联讯证券，曾就职于中山证券研究所。 研究院销售团队 北京 周之音 010-64408926 13901308141 zhouzhiyin@lxsec.com 北京 林接钦 010-64408662 18612979796 linjieqin@lxsec.com 上海 徐佳琳 021-51782249 13795367644 xujialin@lxsec.com 深圳 刘啸天 15889583386 liuxiaotian@lxsec.com 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 与公司有关的信息披露 联讯证券具备证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10485001。 本公司在知晓范围内履行披露义务。 股票投资评级说明 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。 股票投资评级标准 报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 买入：相对大盘涨幅大于10%； 增持：相对大盘涨幅在5%~10%之间； 持有：相对大盘涨幅在-5%~5%之间； 减持：相对大盘涨幅小于-5%。 行业投资评级标准 报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 增持：我们预计未来报告期内，行业整体回报高于基准指数5%以上； 中性：我们预计未来报告期内，行业整体回报介于基准指数-5%与5%之间； 减持：我们预计未来报告期内，行业整体回报低于基准指数5%以下。 策略研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 6 / 6 免责声明 本报告由联讯证券股份有限公司（以下简称“联讯证券”）提供，旨为派发给本公司客户使用。未经联讯证券事先书面同意，不得以任何方式复印、传送或出版作任何用途。合法取得本报告的途径为本公司