油价低迷影响燃气装备需求，并购或带来额外增长

中集安瑞科（3899） 更新报告持有 2015年4月21日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截止12月31日2013实际 2014实际 2015预测 2016预测 2017预测营业额(百万人民币) 10,172 11,198 11,019 12,010 13,573变动25.8%10.1%-1.6%9.0%13.0%净利润（百万人民币） 9771,0279441,0511,177每股盈利（人民币）0.500.520.480.530.60变动24.4%4.3%-7.8%11.4%12.0%市盈率@8.31港元13.412.813.912.511.1每股股息（人民币）0.090.200.100.110.12股息现价比率%1.42.91.51.61.8024681012May/14Jun/14Jul/14Aug/14Sep/14Oct/14Nov/14Dec/14Jan/15Feb/15Mar/15Apr/15港元来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 蓝宇 852-25321954 yu.lan@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 储运设备 股价 8.31 港元 目标价 7.79 港元 （-6.3%） 股票代码 3899 已发行股本 19.3 亿股 市值 160.6 亿港元 52 周高/低 11.9/5.19 港元 每股净现值 3.10 人民币 主要股东 中集集团（70.54%） 油价低迷影响燃气装备需求，并购或带来额外增长  2014 年业绩增长 4.5%：公司在 2014 年录的销售收入 111.98 亿元，同比增长 10.1%。其中能源装备收入 54.2 亿元，维持平稳；化工装备增长 7.1%至 33.1 亿元，液态食品装备业务大幅增长 44.2%至 24.6 亿元。毛利率 18.8%，同比下降 1.6 个百分点，主要因为产品结构有所改变。净利润增长 4.5%至 10.2 亿港元。末期建议派息 0.195 港元。  能源装备需求放缓，部分产品有价格压力：过去几年能源装备一直是公司增长最快的业务，但是去年由于行业收到低油价的影响，LNG 和 CNG 装备销售均有所下降，而工程业务则录的较好增长。由于销售结构的改变，使得毛利率下降，我们认为2015 年能源装备的行业压力依然存在。公司致力于通过更多的并购来维持增长。  罐式集装箱需求稳定，产品结构升级有望带来毛利率的提升：化工装备业务过去几年一直稳定发展，标准罐箱的销量逐年增长，但由于价格原因，毛利率有所下降。我们预计未来罐箱业务将维持稳定，公司将致力于发展更多的特种罐箱业务，通过改善产品结构来提升毛利率。  液态食品装备订单量好，收购南通大罐有助于打开国内市场：公司 2014 年液态食品装备业务高速增长，毛利率维持稳定。收购南通大罐后，逐步开展国内液态食品装备业务。去年开展的墨西哥啤酒厂订单预计今年仍有后续二期工程可持续，预计液态食品装备业务仍能录得较好增长。  调整目标价至 7.79 港元，维持持有评级：公司过去增长最快的能源装备业务需求放缓，未来增长有不确定的因素。我们预测公司 15-17 年每股盈利为 0.48、0.53 及 0.60 人民币，以 2015年 12 倍市盈率作为估值参考，目标价位 7.79 港元。从基本面的角度来看，公司的合理价值已经被市场反映，维持持有评级。 ★ 1人民币=1.25港元 第一上海证券有限公司 2015 年 4 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录 1：主要财务报表 损益表财务分析人民币百万元, 财务年度截至12月底2013实际2014实际2015预测2016预测2017预测2013实际2014实际2015预测2016预测2017预测收入10,171.811,197.711,019.112,009.613,572.8盈利能力销售成本(8,096.4)(9,097.1)(9,004.9)(9,795.5)(11,066.0)毛利率 (%)20.4%18.8%18.3%18.4%18.5%毛利润2,075.42,100.62,014.22,214.12,506.8EBITDA 利率 (%)13.9%12.7%12.6%12.8%12.5%其他收益228.1244.5256.8269.6283.1净利率(%)9.6%9.2%8.6%8.7%8.7%其他收入/开支净额(7.9)4.27.31.24.3ROE(%)20.9%18.1%14.6%14.5%14.5%销售费用(274.9)(325.5)(319.6)(348.3)(393.6)管理费用(792.6)(804.8)(793.4)(840.7)(950.1)营运收入1,228.21,219.11,165.41,296.01,450.4营运表现财务费用(35.2)(33.5)(8.6)(7.7)(6.9)SG &A/收入(%)10.5%10.1%10.1%9.9%9.9%税前盈利1,193.01,185.61,156.81,288.31,443.5实际税率 (%)17.4%12.4%17.5%17.5%17.5%所得税(207.6)(146.9)(202.4)(225.4)(252.6)股息支付率 (%)18.4%36.8%20.0%20.0%20.0%少数股东应占利润8.111.710.812.013.5库存周转天数100.789.378.674.973.7净利润977.21,027.0943.51,050.81,177.4应付账款天数72.374.574.971.570.2折旧及摊销190.4199.6228.2238.1248.8应收账款天数76.890.8103.098.096.3EBITDA1,418.51,418.71,393.61,534.11,699.2EPS0.500.520.480.530.60财务状况增长净负债/股本0.170.210.290.320.32总收入 (%)25.8%10.1%-1.6%9.0%13.0%收入/总资产1.01.11.01.01.0EBITDA (%)32.0%0.0%-1.8%10.1%10.8%总资产/权益1.91.71.71.61.6每股收益 (%)24.4%4.3%-7.8%11.4%12.0%盈利对利息倍数34.936.4135.9168.0208.9资产负债表现金流量表人民币百万元, 财务年度截至12月底人民币百万元, 财务年度截至12月底2013实际2014实际2015预测2016预测2017预测2013实际2014实际2015预测2016预测2017预测现金1,542.61,677.72,373.12,793.03,140.9EBITDA1,418.51,418.71,393.61,534.11,699.2应收账款2,437.13,135.73,085.73,363.13,800.8融资成本(收入)35.233.58.67.76.9存货2,494.91,955.41,924.22,097.22,370.2营运资金变化(73.4)(193.8)68.8(283.1)(447.3)其他流动资产1,014.8832.5904.6983.91,071.1所得税(243.7)(170.0)(202.4)(225.4)(252.6)总流动资产7,489.47,601.48,287.79,237.210,382.9营运性现金流1,136.61,088.51,268.51,033.31,006.2固定资产2,030.82,004.52,104.72,210.02,320.5无形资产123.297.087.378.670.7预付款项328.3460.8440.4484.4532.9其他固定资产408.2437.6502.0506.4511.3资本开支(338.5)(386.7)(362.8)(383.0)(404.7)总资产10,379.910,601.311,422.112,516.613,818.2其他投资活动25.564.520.124.128.9短期银行贷款134.560.554.449.044.1投资性现金流(313.1)(322.2)(342.7)(358.9)(375.7)应付帐款1,856.51,856.51,837.71,999.12,258.3应计开支2,077.71,850.81,943.32,040.52,142.5其他短期负债527.0274.3264.3255.4247.3负债变化(321.3)(147.5)(41.8)(44.3)(47.1)总短期负债4,595.74,042.24,099.94,343.94,692.3股本变化34.414.20.00.00.0递延税项负债111.598.098.098.098.0股息(106.0)(180.5)(188.7)(210.2)(235.5)其他负债349.6345.0342.5340.2338.1其他融资活动155.4(275.8)0.00.00.0总负债5,056.84,485.14,540.34,782.15,128.4融资性现金流(237.5)(589.5)(230.5)(254.4)(282.6)少数股东权益34.145.856.668.782.2股东权益5,323.06,116.16,881.87,734.48,689.8现金变化586.0176.8695.4420.0347.8汇率影响(14.7)(40.2)0.00.00.0每股账面值2.703.103.493.924.41期初持有现金969.71,541.11,677.72,373.12,793.0营运资金2,893.73,559.34,187.84,893.25,690.7期末持有现金1,541.11,677.72,373.12,793.03,140.9 数据来源：公司资料、第一上海预测 第一上海证券有限公司 2015 年 4 月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制并只作私人一般阅览。未经第一上海书面批准，不得复印、节录，也不得以任何方式引用、转载或传送本报告之任何内容。本报告所载的内容、资料、数据、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的邀请或要约或构成对任何人的投资建议。阁下不应依赖本报告中的任何内容作出任何投资决定。本报告的内容并未有考虑到个别的投资者的投资取向、财务情况或任何特别需要。阁下应根据本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素作出本身的投资决策。 本报告所载资料来自第一上海认为可靠的来源取得，但第一上海不能保证其准确、正确或完整，而第一上海或其关连人仕不会对因使用/参考本报告的任何内容或资料而引致的任何损失而负上任何责任。第一上海或其关连人仕可能会因应不同的假设或因素发出其它与本报告不一致或有不同结论的报告或评论或投资决策。本报告所载内容如有任何更改，第一上海不作另行通知。第一上海或其关连人仕可能会持有本报告内所提及到的证券或投资项目，或提供有关该证券或投资项目的证券服务。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 。 ©2015第一上海证券有限公司 版权所有。保留一切权利。