新股评论：福莱特玻璃集团股份有限公司

分析員: Kelvin Li 2015年11月16日 本報告僅作參考資料之用，本公司(東亞證券有限公司)並不會就本報告作出任何要約或給予任何意見或提議。本報告或其中之任何內容，均不構成任何種類或形式之要約、邀請、宣傳、誘使或表述。本報告乃根據本公司認為可靠的資料而編製，惟本公司不會就該等資料的準確性及完整性提供任何保證。本報告中所載的意見可能會被修訂而本公司不會另行通知。於本報告編製之時，本公司並未持有本報告內提及公司之任何權益，惟東亞銀行集團之其他成員則可能不時持有本報告內提及公司之權益。 香 港 德 輔 道 中 10 號 東 亞 銀 行 大 廈 9 樓 證券買賣: 2308 8200 研究部: 3608 8098 傳真: 3608 6113 【新股研究】 福萊特玻璃集團股份有限公司 (06865) 獨家保薦人及獨家全球協調人 : 中銀國際 聯席賬簿管理人及聯席牽頭經辦人 : 中銀國際 中金 全球發售股份數目: 450,000,000 股H股 (佔擴大後股本25%) 香港發售股數: 45,000,000 股H股 (10%) 國際配售股數: 405,000,000 股H股 (90%) 超額配股權: 67,500,000股H股 業務概覽： 福萊特玻璃(‘集團’) 為是全球及中國最大的光伏玻璃製造商(按2014年的光伏玻璃原片及光伏深加工玻璃的銷售收益計)。於2014年，集團在全球光伏玻璃巿場中的佔有率為18.9%，而在中國光伏玻璃巿場中的佔有率則為26.3%。集團的光伏玻璃產品主要是超白光伏壓花玻璃，用於生產晶體硅光伏電池，而晶體硅光伏電池則用作安裝組成晶體硅光伏組件。集團的光伏玻璃亦可用作薄膜光伏電池的蓋板。 除光伏玻璃外，集團亦生產浮法玻璃、家居玻璃及工程玻璃。 集團生產設施位於浙江省嘉興市，當中包括16條光伏玻璃原片生產線、21條專門光伏玻璃加工線、2條浮法玻璃生產線、12條家居玻璃加工線及12條工程玻璃加工線。 發售價: 每股2.10 – 2.68 港元 總巿值: 37.80億– 48.24億港元 2014年歷史巿盈率(全面攤薄基準計): 7.9x-10.1x 備考經調整有形資產淨值: 每股1.58-1.72港元 僱員數目: 2,827 (於2015年5月31日) 香港公開發售日期: 2015年11月16日 – 2015年11月19日 中午 收款銀行: 中銀香港 香港證券登記處: 卓佳證券登記有限公司 上巿日期: 2015年11月20日  是次全球發售完成後股東架構：  阮洪良先生 (集團主席) 24.42%  阮澤雲女士 (阮主席之女兒) 19.47%  姜瑾華女士 (集團執行董事、阮主席之配偶及阮澤雲之母親) 18.00%  趙曉非先生 (阮澤雲女士之配偶) 0.27%  13名個人股東* (持股介乎0.07%至3.21%)(受上巿後一年禁售期限制) 12.84%  公眾股東 25.00% 100.00% 備註: (*) 該等個人投資者為集團管理層或其親屬。 2  所得款項用途： 是次全球發售所得淨額估計為10.065億港元 (基於發售價為每股2.39港元估算)。 (百萬港元) 用作於2017年第二季前在越南設立海外光伏玻璃生產及加工設施 463.0 用作新建Low-E(低輻射)及Low-E複合玻璃加工設施 173.1 用作產品研發 97.6 用作產能升級改造 91.6 用作新建光伏發電系統 83.6 用作一般營運資金 97.6  財務資產概覽： 截至12月31日年度 截至5月31日之五個月 2012 2013 2014 2014 2015 百萬元人民幣 百萬元人民幣 百萬元人民幣 百萬元人民幣 百萬元人民幣 收入 1,488.6 2,187.3 2,833.3 1,149.8 1,237.4 毛利 321.1 594.9 928.3 379.3 349.1 經營溢利 120.4 336.4 566.7 237.5 224.0 淨利潤 59.9 203.6 392.7 162.1 161.5 毛利率 21.6% 27.2% 32.8% 33.0% 28.2% 經營溢利率 8.1% 15.4% 20.0% 20.7% 18.1% 淨利潤率 4.0% 9.3% 13.9% 14.1% 13.1% 2012年末 2013年末 2014年末 2014年5月底 2015年5月底 淨負債比率 76.0% 53.1% 54.3% 未提供 52.4%  收入分佈(按產品類別)： (百萬元人民幣) 2012年 2013年 2014年 2014年 首五月 2015年 首五月 光伏玻璃 1,120 75.3% 1,438 65.8% 2,078 73.3% 845 73.5% 937 75.7% 浮法玻璃 171 11.5% 425 19.4% 354 12.5% 159 13.8% 127 10.3% 家居玻璃 182 12.2% 223 10.2% 251 8.9% 105 9.2% 97 7.8% 工程玻璃 15 1.0% 101 4.6% 139 4.9% 40 3.5% 57 4.6% 其他 - - 0 0.0% 11 0.4% 0 0.0% 20 1.6% 總計 1,489 100.0% 2,187 100.0% 2,833 100.0% 1,150 100.0% 1,237 100.0%  毛利分佈(按產品類別)： (百萬元人民幣) 2012年 2013年 2014年 2014年 首五月 2015年 首五月 毛利率 毛利率 毛利率 毛利率 毛利率 光伏玻璃 289 25.8% 397 27.6% 769 37.0% 308 36.4% 310 33.1% 浮法玻璃 (3) (1.5%) 110 26.0% 69 19.6% 36 22.7% 5 3.6% 家居玻璃 31 17.1% 54 24.4% 63 24.9% 25 23.9% 20 20.9% 工程玻璃 3 22.7% 33 33.1% 34 24.3% 10 25.3% 7 12.8% 其他 - - (0) (30.8%) (6) (54.8%) 0 43.5% 7 36.9% 總計 321 21.6% 595 27.2% 928 32.8% 379 33.0% 349 28.2% 3  同業比較： 福萊特玻璃 (06865) 信義光能 (00968) 中國玻璃 (03300) 2014年 2015年預計 2014年 2015年預計 2014年 2015年預計 毛利率 32.8% 未提供 31.6% 37.7% 7.3% 未提供 巿盈率 7.9x-10.1x 未提供 36.2x 11.3x 虧損 未提供 巿值 (億港元) 37.80-48.24 205.16 20.82 資源來源：路透  優勢與發展機遇：  集團去年為全球最大光伏玻璃生產商，於2014年巿場佔有率為18.9%，而緊隨其後的為信義光能(00968)，巿佔率為17.1%。現時全球光伏玻璃巿場主要由中國所壟斷，首五大生產商均為中國企業，合計巿佔率近六成。  集團與Huarong International Asset Management Great China Investment Fund訂立基礎配售協議，後者認購2.3億港元之股份，約佔集團擴大後股本中的5.35%(假設超額配股權未獲行使及每股2.39港元定價)。該等認購股份將受上巿後六個月之禁售期限制。  劣勢與風險：  集團過去各主要產品之毛利率大幅波動，因巿場中的供求狀況不時出現變化。全球光伏玻璃產能正不斷增加，光伏玻璃價格於未來數年或會持續向下。另外，由於傳統能源價格(如石油與天然氣)下跌，光伏能源產品之需求於來年或會放緩。供求狀況轉差，或會令集團毛 利率增添壓力。  集團計劃於越南建立生產設施。若管理層海外業務經驗不足，或未能有效地推動及執行有關發展計劃。  集團主要競爭對手信義光能(00968)今年上半年光伏玻璃銷售達15億元人民幣(按年增長80%)，而集團今年首五月光伏玻璃銷售僅為9.37億元。按此趨勢，信義光能今年將取代集團成為全球最大光伏玻璃生產商。  集團計劃按8至10倍2014年巿盈率給其新股訂價。但產品價格受壓下集團2015年盈利或現倒退，加上巿場領導地位被信義光能所取代，估計集團2015年的估值相對信義光能的11倍2015年巿盈率未算吸引。 投資建議：不吸引 4 重要披露 / 分析員聲明 / 免責聲明 本報告為東亞銀行有限公司（「東亞銀行」）之全資附屬機構 – 東亞證券有限公司（「東亞證券」）所編製。 主要負責本報告內容 (不論全部或部分)之每一位分析員申明 (i) 本報告內容準確反映其對本報告所提及的公司或證券所持的個人觀點; 及 (ii) 其所得報酬與本報告所提及的意見或觀點並不構成任何直接或間接之關係。 本報告僅作參考資料之用，本公司無意就本報告作出任何要約或給予任何意見或提議。本報告或其中之任何內容，均不構成任何種類或形式之要約、邀請、宣傳、誘使或表述。本報告乃根據東亞證券認為可靠的資料而編製，惟本公司不會就該等資料的準確性及完整性提供任何保證。而本報告所載之資料及意見，乃反映本報告在發表之日有關分析員的見解，本報告中所載的意見可能會被修訂而本公司不會另行通知。本報告所提及的意見，並未考慮讀者之任何特定投資目標、財務狀況及任何特定需要，投資者須獨立思考，不應依賴本報告而作出其投資決定。投資涉及風險，投資者應小心作出投資決定。如有需要，並應向其他專業顧問尋求獨立的法律或財務意見。東亞證券有限公司及/或東亞銀行集團不會就任何人士因使用本報告或其內容而招致的任何直接或間接損失而負上任何責任。 於本報告編製之時，東亞證券並未持有本報告所提及的公司之任何權益，而東亞銀行與集團內之其他聯屬/聯營公司及/或有聯繫人士，則可能不時持有本報告提及的公司權益。東亞銀行及其聯屬/聯營公司、有關的董事及/或員工均可能就本報告所提及的股份持倉、及/或就該等股份作出交易，及/或為該等公司提供/尋求提供經紀、投資銀行及其他銀行服務。 東亞銀行及/或其聯屬/聯營公司可能就本報告所提及之股份實益持有1%或以上之任何普通股權益；並可能於過去12個月及/或未來3個月內，因向本報告所提及的公司提供投資銀行服務而向該公司 / 該等公司收取相關的報酬。 本報告並不擬向屬於任何司法管轄區的市民或居民，或其所在的任何人士或機構派發或供其使用，以致該等派發、刊載、提供或使用違反當地適用之法律或規例。