新股研究：中奥到家集团有限公司

分析員: Carmen Wong 2015年11月13日 本報告僅作參考資料之用，本公司(東亞證券有限公司)並不會就本報告作出任何要約或給予任何意見或提議。本報告或其中之任何內容，均不構成任何種類或形式之要約、邀請、宣傳、誘使或表述。本報告乃根據本公司認為可靠的資料而編製，惟本公司不會就該等資料的準確性及完整性提供任何保證。本報告中所載的意見可能會被修訂而本公司不會另行通知。於本報告編製之時，本公司並未持有本報告內提及公司之任何權益，惟東亞銀行集團之其他成員則可能不時持有本報告內提及公司之權益。 香 港 德 輔 道 中 10 號 東 亞 銀 行 大 廈 9 樓 證券買賣: 3608 8000 研究部: 3608 8096 傳真: 3608 6113 【新股研究】 中奧到家集團有限公司 (01538) 獨家保薦人 : 麥格理 聯席全球協調人及聯席賬簿管理人 : 麥格理 廣發證券 招銀國際 農銀國際 海通國際 全球發售股份數目: *224,000,000股 (佔擴大後股本28.0%) 香港發售股數: 22,400,000 股 (10%) 國際配售股數: 201,600,000股 (90%) 超額配股權: 33,600,000股 * 包括200,000,000股新股及24,000,000股銷售股份 中奧到家集團有限公司 (“中奧”或“集團”) 業務概覽： 中奧為中國領先獨立物業管理公司。於2014年12月31日，其總合約管理建築面積為3,140萬平方米。集團透過提供物業管理服務及協銷服務產生收益。 中奧之業務自2005年開展以來，由廣州單一城市擴展至中國11個省份27個城市。於2014年12月31日，集團已訂約管理149項物業。集團策略性選擇進軍市場，專注於更多經濟發達且人均國內市場總值相對較高的市場。 發售價: 每股1.72港元 – 2.05港元 巿值: 13.76億 – 16.40億港元 2014年歷史市盈率 (以全面攤薄基準計算): 20.1倍 – 24.0倍 備考經調整有形資産淨值: 每股0.38港元 –0.46港元 香港公開發售日期: 2015年11月13日 – 2015年11月18日 中午 收款銀行: 中國銀行（香港） 香港證券登記處: 香港中央證券登記有限公司 上巿日期: 2015年11月25日 2  是次全球發售完成後股東架構 (假設未行使超額配股權)： 啟昌國際有限公司 – i) 40% 之股權由旭基有限公司 (Hilton Assets (PTC) Limited (以集團執行董事劉建先生及其家家屬為受益人的劉氏家族信託之信託人) 以及劉建先生分別持有85% 及15%之股權) 持有; ii) 20% 之股權由穗雅投資有限公司 (集團執行董事陳卓女仕全資擁有); iii) 20% 之股權由得兆有限公司 (集團執行董事梁兵先生全資擁有); 及 iv) 20% 之股權由安順有限公司 (集團執行董事龍為民先生全資擁有) 54.00% Central Oscar Holdings Limited (由上市前投資者Vision Knight Capital (China) GP II, L.P. 全資擁有) 11.25% Decision Holdings Limited (由上市前投資者上海恒璣資產管理中心（有限合夥）全資擁有) 6.75% 公衆股東 28.00% 100.00%  所得款項用途： 是次全球發售所得淨額估計爲 2.98億港元 (假設發售價中位數每股1.89港元及未行使超額配股權) (百萬港元) 用於收購物業管理公司 178.8 用於開發O2O (線上至線下) 平台 74.5 用於營運資金及一般企業用途 29.8 用於推行培訓及招聘計劃 14.9  財務資産概覽 ： 截至十二月三十一日止年度 截至五月三十一日止5個月 2012 2013 2014 2014 2015 人民幣千元 人民幣千元 人民幣千元 人民幣千元 人民幣千元 收入 197,449 290,276 361,202 138,109 168,533 毛利 37,572 77,924 120,711 47,321 61,166 溢利 12,796 33,070 56,031 19,969 17,016 毛利率 19.0% 26.8% 33.4% 34.3% 36.3% 純利率 6.5% 11.4% 15.5% 14.5% 10.1% 31/12/2012 31/12/2013 31/12/2014 31/05/2014 31/05/2015 淨負債比率 淨現金 淨現金 淨現金 未提供 淨現金  按業務性質的收入明細分析： (人民幣千元)物業管理162,71082.4%238,55682.2%292,86081.1%114,45982.9%140,50783.4%協銷服務*34,73917.6%51,72017.8%68,34218.9%23,65017.1%28,02616.6%總計197,449100.0%290,276100.0%361,202100.0%116,473100.0%168,533100.0%截至五月三十一日止5個月20142015201220132014截至十二月三十一日止年度 (*):協銷服務包括為物業發展商提供示範單位及銷售中心的清潔、保安及保養，以及提供一般援助以促進物業的銷售過程 3  同業比較： 名稱 股票號碼 市值 (百萬港元) 2014 巿盈率 新昌管理集團 02340 560 14.7x 合富輝煌 00733 1,336 7.7x 中海物業 02669 4,963 51.0x 彩生活 01778 7,171 35.2x 平均值 3,507 27.2x 中奧 01538 1,508* 22.1x* 資源來源：彭博 (*): 根據發售價中位數每股1.89港元  優勢與發展機遇：  中奧為獨立物業管理公司，不依賴單一物業發展商壯大業務。於2012年、2013年及2014年，其五大客戶分別佔其收益約8.1%、6.6%及6.1%。其中，集團與全國性物業發展商，包括首創置業、臥龍地產集團股份有限公司、保利房地產（集團）股份有限公司及魯能置業集團有限公司等，均維持長期穩固的客戶關係。  於2015年3月，集團於特選物業正式推出試行程式以測試其O2O平台。O2O擔當住戶採購產品及服務的線上移動平台，集團會直接配送或促進提供有關服務到住宅家中。根據艾瑞諮詢集團所示，中國O2O行業現正迅速發展，2012年至2014年間的複合年增長率為246.6%。  劣勢與風險：  中奧為獨立物業管理公司，集團或未能於某特定物業發展商取得穩定的合約來源。於2012年至2014年間，集團的合約管理建築面積的複合年增長率僅為9.2%。相較中海物業 (2669.HK) 及彩生活 (1778.HK) (分別為中海外 (688.HK) 及花樣年 (1777.HK) 的子公司)，它們於2012年至2014年間的合約管理建築面積的複合年增長率分別達至28.3% 及142.0%。  集團面臨員工成本、派遣成本及分包成本上漲的壓力。於2012年、2013年及2014年，員工成本、派遣成本及分包成本總額分別佔有關年度總銷售及服務成本的89.8%、88.7%及87.9%。此外，倘中奧所收取的物業管理費金額不足以彌補其產生的所有管理成本，集團仍無權向物業發展商或業主收取有關不足額。  中奧在空置率較高或住戶習慣在物業管理費到期後一年方支付費用的若干物業或會遇到收取物業管理費的困難。截至2012年、2013年及2014年12月31日止年度，其逾期超過180天的款項分別為人民幣180萬元、人民幣1,480萬元及人民幣1,940萬元。於2012年、2013年及2014年，其平均貿易應收款項週轉天數分別為50天、53天及56天。  中奧的2014年市盈率為22.1倍，而其同業平均則為27.2倍。考慮到其較小的公司規模，其估值並不算便宜。 投資建議：不吸引 4 重要披露 / 分析員聲明 / 免責聲明 本報告爲東亞銀行有限公司（「東亞銀行」）之全資附屬機構 – 東亞證券有限公司（「東亞證券」）所編制。 主要負責本報告內容 (不論全部或部分)之每一位元分析員申明 (i) 本報告內容準確反映其對本報告所提及的公司或證券所持的個人觀點; 及 (ii) 其所得報酬與本報告所提及的意見或觀點並不構成任何直接或間接之關係。 本報告僅作參考資料之用，本公司無意就本報告作出任何要約或給予任何意見或提議。本報告或其中之任何內容，均不構成任何種類或形式之要約、邀請、宣傳、誘使或表述。本報告乃根據東亞證券認爲可靠的資料而編制，惟本公司不會就該等資料的準確性及完整性提供任何保證。而本報告所載之資料及意見，乃反映本報告在發表之日有關分析員的見解，本報告中所載的意見可能會被修訂而本公司不會另行通知。本報告所提及的意見，並未考慮讀者之任何特定投資目標、財務狀況及任何特定需要，投資者須獨立思考，不應依賴本報告而作出其投資決定。投資涉及風險，投資者應小心作出投資決定。如有需要，並應向其他專業顧問尋求獨立的法律或財務意見。東亞證券有限公司及/或東亞銀行集團不會就任何人士因使用本報告或其內容而招致的任何直接或間接損失而負上任何責任。 于本報告編制之時，東亞證券並未持有本報告所提及的公司之任何權益，而東亞銀行與集團內之其他聯屬/聯營公司及/或有聯繫人士，則可能不時持有本報告提及的公司權益。東亞銀行及其聯屬/聯營公司、有關的董事及/或員工均可能就本報告所提及的股份持倉、及/或就該等股份作出交易，及/或爲該等公司提供/尋求提供經紀、投資銀行及其它銀行服務。 東亞銀行及/或其聯屬/聯營公司可能就本報告所提及之股份實益持有1%或以上之任何普通股權益；並可能於過去12個月及/或未來3個月內，因向本報告所提及的公司提供投資銀行服務而向該公司 / 該等公司收取相關的報酬。 本報告並不擬向屬於任何司法管轄區的市民或居民，或其所在的任何人士或機構派發或供其使用，以致該等派發、刊載、提供或使用違反當地適用之法律或規例。