1H15非经常性收益盈亏平衡； UG维持股改

关键变更德意志银行评分保持亚洲中国资源资源金属与采矿公司中国铝业路透社彭博交易所代号2600.HK 2600 HK HKG 2600ADR股票代号ACH US0222761092日期2015年8月31日推荐变更于2015年8月31日的价格（港币）2.63目标价-12个月（港元）2.9052周范围（港元）5.43-2.31恒生指数21,6121H15盈亏平衡获得; UG维持股改丁磊研究助理 （-） - -詹Kan研究分析师（+852）2203 6146非经常性项目盈亏平衡； UG维持近期股价调整中国铝业公布其1H15业绩，其NPAT为2800万元人民币，而1H14的净亏损为41亿元人民币，优于我们预期的2015财年的净亏损24亿元人民币和市场普遍预期的29亿元人民币的净亏损。良好控制的单位成本，政府补贴（6.66亿元人民币）和投资收益评级卖出持有↑出售焦作万方股份（人民币7.68亿元）。我们提高我们的销售（FYE）141,031至↓-0.4%预计2015/16年盈利将分别为负13亿元人民币和776元人民币 140,522分别录得24亿元人民币的利润和1.77亿元人民币的利润。我们的目标价是运算教授2.0至2.9↑42.4%维持于2.9港元不变。随着最近〜50％的股价修正，保证金（FYE）峰值达到5.2港元后，我们将中国铝业从卖出上调为持有。单位成本控制得当管理层表示，上半年铝和氧化铝的现金成本分别为人民币10,650元/吨和人民币1,660元/吨，分别同比下降7％和9％。为了在2015财年扭亏为盈，公司计划在2015年下半年分别将铝行业的成本降低4亿元人民币（70元/吨），氧化铝行业的成本分别降低5亿元人民币（230元/吨）。不断增长的资本支出和债务仍然是主要问题得益于今年初的A股私募配售以及出售建左万方股份的收益，该公司的净负债率下降了净利（FYE）6.05.04.03.02.0-2,429.9至-1,270.6↑-47.7%到1H15增至约200％，低于2014年底的约257％。但是，管理层表示将在2015年将资本支出预算提高约20％至120亿元人民币，重点是青镇/中州/华兴氧化铝项目，以及电力和铝土矿项目。尽管这些项目可能带来潜在的收益贡献，但其净负债比率不断增长仍是我们的主要关注点。上调评级至持有，目标价为2.9港元（不变）我们将盈利预测从之前的负24亿元人民币盈利和1.77亿元人民币盈利从之前的负24亿元人民币和1.77亿元人民币盈利分别调低至13亿元人民币和776元人民币，以反映成本控制良好。我们的目标价为2.9港元是基于1.3倍的2年历史市净率和2015年BVPS得出。中国铝业的股价已从2015年4月的高位回落约50％，至2.6港元。由于存在10％的上行风险，我们将中国铝业从卖出上调为持有。风险：铝和氧化铝价格上涨/下跌。本说明还标志着主要报道已从詹姆士·坎（James Kan）转移到了沙龙（Sharon Ding）。预测和比率年底12月31日2013A2014A2015年2016年销售额（人民币元）169,431.2141,772.3140,521.7141,429.1息税折旧摊销前利润12,690.1-3,501.611,290.513,380.1报告的NPAT（CNYm）975.2-16,216.9-1,270.6776.0资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2 倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年末结算的P / B除外8/132/148/142/15中国铝业恒生指数（重新定基）表现（％）1m 3m 12m绝对-4.7 -43.7 -23.8恒生指数-11.8 -21.3 -12.6德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）124/04/2015。资料来源：德意志银行市场研究资料来源：德意志银行价格/相对价格 2015年8月31日金属与采矿中国铝业页面PAGE2德意志银行/香港型号更新：8月30日2015会计年度结束12月31日2011 2012 2013 2014 2015年2016E亚洲DB EPS（人民币）0.02 -0.61 0.07 -1.20 -0.09 0.06 报告每股收益（CNY）0.02 -0.61 0.07 -1.20 -0.09 0.06中国金属与采矿DPS（人民币）0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00BVPS（人民币）3.8 3.2 3.3 2.1 1.8 1.9加权平均份额（m）13,524 13,524 13,524 13,524 14,214 14,904路透社：2600.HK彭博社：2600 HK市盈率（DB）（x）美元4,590公司简介销售收入145,874143,437169,431141,772140,522141,429中国铝业股份有限公司是毛利13,4986,2469,9867,87613,21117,067中国的氧化铝和原铝。公司息税折旧摊销前利润9,3212,17512,690-3,50211,29013,380提炼铝土矿转变成氧化铝并熔炼氧化铝至折旧5,6576,1416,9576,9556,9037,047生产初级铝。 摊销7894278287287287息税前利润3,587-4,0605,456-10,7444,1016,045净利息收入（支出）-3,294-4,061-5,233-5,670-5,876-5,670员工/会员525293661440440440杰出/非凡000000其他税前收入/（费用）000000除税前溢利818-7,827883-15,975-1,336816价钱性能所得税费用127-3713401,07500少数族裔453-410-224-833-65406.0其他税后收入/（费用）0-1,187207000净利238-8,234975-16,217-1,2717765.0DB调整（包括稀释）0000004.0DB净利润238-8,234975-16,217-1,2717763.0现金流量（元）2.08月13日11月13日2月14日5月14日8月14日11月14日2月15日5月15经营现金流量2,4901,1228,25113,77314,09112,941净资本支出-8,661-9,019-8,557-8,220-12,000-6,000中国铝业恒生指数（根据基准）自由现金流-6,171-7,897-3055,5532,0916,94112840-420100-10-2011 12 13 14 15E16EEBITDA保证金EBIT保证金100-10-20-30-40-50募集/回购股本0 0 0 0 0 0支付的股息-154 0 0 0 0 0借款净收益/（十月）13,112 21,503 8,555 829 -507 -1,822其他投资/融资现金流量-5,100 -15,155 -7,166 -8,555 -5,876 -5,670净现金流量1,687 -1,549 1,084 -2,174 -4,292 -550营运资金变动-6,559 -569 2,090 11,237 2,719 -520商誉/无形资产4,149 4,260 10,852 10,978 10,691 10,403联营企业/投资5,170 20,791 20,446 20,042 20,361 20,801其他资产42,395 43,527 55,177 49,648 44,632 44,792资产总额157,134 175,017 199,507 192,632 188,453 187,168计息债务82,706 104,551 119,643 119,936 119,429 117,608其他负债16,273 16,695 26,162 33,067 30,731 30,452负债合计98,979 121,246 145,805 153,003 150,160 148,059股东权益51,826 43,808 44,358 28,276 27,005 27,781少数民族6,329 9,963 9,344 11,353 11,288 11,328股东权益合计58,155 53,771 53,702 39,629 38,293 39,109净债务71,062 94,359 107,217 102,004 105,789 104,518300250200150100500111100011 12 13 14 15E 16E息税前利润率（％）2.5 -2.8 3.2 -7.6 2.9 4.3支付率（％）0.0 nm 0.0 nm nm 0.0净资产收益率（％）0.5 -17.2 2.2 -44.7 -4.6 2.8资本支出/销售额（％）6.0 6.4 5.3 6.0 8.5 4.2资本支出/折旧（x）1.5 1.5 1.3 1.2 1.7 0.8净债务/权益（％）122.2 175.5 199.7 257.4 276.3 267.3净利息覆盖率（x）1.1 nm 1.0 nm 0.7 1.1资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）詹Kan+852 22036146运行数字财务摘要资产负债表保持保证金趋势增长与盈利现金及其他流动资产11,64510,19212,42617,93213,64013,089-8有形固定资产93,77596,248100,60694,03299,13098,08211 12 13 14 15E 16E关键公司指标销售增长 （％）纳米-1.718.1-16.3-0.90.6销售增长（LHS）ROE（RHS）DB EPS增长（％）呐呐呐呐92.2呐偿付能力EBITDA利润率（％）6.41.57.5-2.58.09.5中国铝业平均市值（人民币元）66,18838,25731,68033,12529,31429,314企业价值（元）138,408121,789127,795126,441126,030124,359评估指标278.1纳米32.5纳米纳米37.8市盈率（已报告）（x）278.1纳米32.5纳米纳米37.8价格（15年8月31日）港币2.63P / BV（x）0.730.890.651.361.201.16目标价港币2.90FCF收率（％）纳米纳米纳米16.86.821.5 股息收益率（％）0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.052周范围HKD 2.31-5.43 EV /销售额（x）0.90.80.80.90.90.9市值（百万）港币百万元35,569EV / EBITDA（x）14.856.010.1纳米11.29.3EV / EBIT（x）38.6纳米23.4纳米30.720.6损益表（CNYm） 2015年8月31日金属与采矿中国铝业德意志银行/香港页面PAGE3中国铝业1H15结果财务摘要金融1H151H14同比2H14HDBeDBe的百分比缺点缺点百分比收入66,08770,092-6%71,680-8%141,03147%139,77047%GP3,341575481%595607%2,067162%5,11765%SG＆A(2,105)(2,153)-2%(4,432)-53%(3,667)57%(3,073)69%OP2,724(1,177)-331%(9,567)-128%2,89194%2,044133%NPAT28(4,123)-101%(12,093)-100%(2,430)-1%(2,483)-1%NPAT，不包括特殊项目(1,468)(4,582)-68%(12,760)-88%(7,082)*21%呐呐首席财务官2,8084,701-40%