收购兽药资产、推出员工持股， 产业链延伸战略持续推进

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 金 新 农(002548.SZ ) 收购兽药资产、推出员工持股， 产业链延伸战略持续推进 [Table_InvestRank] 评级： 买入 前次： 买入 目标价（元）： 23.31 分析师 分析师 谢刚 陈奇 S0740510120005 s0740514070005 021-20315178 021-20315189 xiegang@r.qlzq.com.cn chenqi@r.qlzq.com.cn 2015年8月19日 [Ta le_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 310 流通股本(百万股) 310 市价(元) 18.33 市值(百万元) 5,686 流通市值(百万元) 5,686 Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 (3%)46%95%144%193%242%8/18/149/5/149/26/1410/23/1411/12/1412/2/1412/22/141/14/152/3/153/2/154/16/155/7/155/27/156/16/157/7/157/30/15金 新 农沪深300 [Table_Finance] 业绩预测 指标 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 1,989.92 1,987.83 2,584.72 2,602.68 2,907.11 营业收入增长率 12.50% -0.11% 30.03% 0.69% 11.70% 净利润增长率 -21.85% 44.85% 85.42% 76.22% 15.24% 摊薄每股收益（元） 0.30 0.20 0.29 0.52 0.60 前次预测每股收益（元） 市场预测每股收益（元） 偏差率（本次-市场/市场） 市盈率（倍） 44.62 48.96 62.55 35.49 30.80 PEG — 1.09 0.73 0.47 2.02 每股净资 元） 5.71 2.61 2.76 3.27 3.87 每股现金流量 -0.12 -0.03 0.40 0.69 0.73 净资产收益率 5.23% 7.53% 10.63% 15.78% 15.39% 市净率 2.33 3.69 6.65 5.60 4.74 总股本（百万股） 141.00 310.20 386.06 386.06 386.06 备注：2015年预测按照增发成功后总股本计算，市场预测取万得一致预期 [Table_Summary] 投资要点  事件：金新农2015年半年报公布，公司实现营业收入12.68亿元，较上年同期增长32.99%，实现营业利润0.42亿元，较上年同期增长11.47%，实现归属于母公司的净利润0.35亿元，较上年同期增长16.69%。分业务来看，饲料销售实现营业收0.91亿元，同比减少3.01%，占营业收入的71.80%；养殖实现收入0.19亿元，同比增加375.75%，占营业收入的1.53%；原料贸易实现收入3.35亿元，同比增加4656.65%，占营业收入的26.46%。  2015年上半年饲料销量下滑但毛利率提升，养殖体量扩张迅速、管理有待逐步跟进，而整体销量扩张主要源于公司贸易业务的大幅提升。公司饲料业务实现营业收入9.1亿元，同比下降3.01%，毛利率15.55%，同比提升1.87个百分点。上半年饲料行业整体销售低迷，公司饲料销量受影响而同比下降；但受益于成本端大宗粮价的下行，公司实现饲料业务毛利率稳步提升。公司养殖业务实现营业收入0.19亿元，同比上升375.75%，毛利率-24.72%，同比下降7.02个百分点。公司生猪养殖业务体量扩张迅速，但猪场管理没有完全跟上，致使毛利率同比大幅下滑。  2015年下半年公司饲料业务有望走出底部，2016年公司畜禽业务将迎来量价齐升。2015年下半年养殖行业处于景气高位，公司饲料业务将有望在营销端带动下走出底部，全年体量预期将同比回升5%左右、毛利率回升0.1-0.2个百分点。2016年畜禽链行业景气高点时，生猪存栏显著回升将扩张饲料行业容量，公司核心饲料业务销量有望提升10%，毛利率稳步提升0.5个百分点。公司目前养殖体量不大，但2016年有望在行业景气高点实现盈利翻倍增长。  股权激励方案落地，增加业绩增长安全垫。公司通过了第一期员工持股计划，公司董事、监事、高级管理人员出资0.28亿元，其他员工出资1.79亿元，本次员工持股计划认购金新农本次非公开发行股票价格为 [Table_Industry] 饲料 证券研究报告 研究简报 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 9.57元/股，员工持股计划认购非公开发行股票的锁定期为36个月。受益于员工持股计划，我们认为公司未来业绩有望在效率提升的情况下，实现费用控制与盈利能力的改善。  增强上游兽药板块实力，产业链延伸布局正当时。2015年8月公司战略性向上游拓展，宣布收购武汉华扬动物药业有限责任公司部分股权，收购公司主营兽药、水产药物添加剂等。本次收购是公司在生猪产业链延伸战略的延续，其渠道、产品等将完善公司的服务体系，并增强上游板块业务实力。  预计公司15-17年营业收入25.85、26.03、29.07亿元，同比增长30.03%、0.69%、11.7%，eps分别为0.29、0.52元，我们预计饲料与养殖业务今年净利润约为9000万元，新收购移动支付公司盈利贡献为3300万元，公司饲料主业估值水平约在40亿元左右，而由于移动支付行业普遍估值水平较高，资产上市后二级市场估价在50亿左右，保守给予公司潜在目标市值90亿元，对应摊薄后目标价23.31元，建议“买入”。 图表1：金新农三张报表 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2012201320142015E2016E2017E2012201320142015E2016E2017E营业总收入1,7691,9901,9882,2612,5662,865货币资金519325159497639857 增长率18.58%12.5%-0.1%13.8%13.5%11.7%应收款项2379151127144161营业成本-1,555-1,755-1,706-1,900-2,099-2,350存货123173148179197221 %销售收入87.9%88.2%85.8%84.0%81.8%82.0%其他流动资产96584889297毛利214235282361467515流动资产6746425428911,0731,336 %销售收入12.1%11.8%14.2%16.0%18.2%18.0% %总资产70.2%63.6%54.3%66.4%69.7%73.8%营业税金及附加000-1-1-1长期投资0057575757 %销售收入0.0%0.0%0.0%0.1%0.1%0.1%固定资产181251283283279270营业费用-82-100-92-79-82-77 %总资产18.9%24.8%28.4%21.1%18.1%14.9% %销售收入4.7%5.0%4.6%3.5%3.2%2.7%无形资产93989692110127管理费用-79-100-107-113-128-143非流动资产285368455451465475 %销售收入4.5%5.0%5.4%5.0%5.0%5.0% %总资产29.8%36.4%45.7%33.6%30.3%26.2%息税前利润（EBIT）533582168255293资产总计9591,0109981,3421,5381,810 %销售收入3.0%1.7%4.1%7.4%10.0%10.2%短期借款550000财务费用1492112026应付款项119163138159177198 %销售收入-0.8%-0.5%-0.1%-0.5%-0.8%-0.9%其他流动负债141828693438资产减值损失-3-4-5000流动负债138186165229211236公允价值变动收益000000长期贷款000000投资收益121111其他长期负债033333 %税前利润2.1%4.7%1.1%0.6%0.4%0.3%负债138189169232214239营业利润654380180276320普通股股东权益8068058101,0751,2631,482 营业利润率3.7%2.2%4.0%8.0%10.8%11.2%少数股东权益161619356089营业外收支371111负债股东权益合计9591,0109981,3421,5381,810税前利润685081182278321 利润率3.8%2.5%4.1%8.0%10.8%11.2%比率分析所得税-12-7-19-42-64-742012201320142015E2016E2017E 所得税率18.3%14.7%23.0%23.0%23.0%23.0%每股指标净利润554363140214248每股收益(元)0.3820.2990.1970.3200.4890.566少数股东损益212162529每股净资产(元)5.7135.7122.6112.7833.2723.838归属于母公司的净利润544261123189219每股经营现金净流(元)0.461-0.122-0.0310.4880.6050.701 净利率3.0%2.1%3.1%5.5%7.4%7.6%每股股利(元)0.0000.0000.2000.1000.0000.000回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率6.69%5.23%7.53%11.49%14.94%14.75%2012201320142015E2016E2017E总资产收益率5.62%4.17%6.12%9.20%12.27%12.08%净利润554363140214248投入资本收益率14.03%5.91%10.35%23.26%31.35%34.33%少数股东损益000162529增长率非现金支出192328374146营业总收入增长率18.58%12.50%-0.11%13.76%13.46%11.68%非经营收益-14-143-2-2-2EBIT增长率-4.79%-34.04%136.89%103.82%52.14%14.73%营运资金变动4-69-10414-19-20净利润增长率-5.90%-21.85%44.85%102.38%52.82%15.83%经营活动现金净流65-17-10205258299总资产增长率3.90%5.30%-1.24%34.51%14.58%17.72%资本开支859045315454资产管理能力投资-26-54-54000应收账款周转天数3.76.717.317.317.317.3其他1535733111存货周转天数28.530.734.334.334.334.3投资活动现金净流42-87-66-30-53-53应付账款周转天数21.221.622.521.021.021.0股权募资00118000固定资产周转天数19.824.737.237.632.127.3债权募资50-5000偿债能力其他-28-43-570-390净负债/股东权益-62.63%-38.96%-19.23%-44.81%-48.31%-54.56%筹资活动现金净流-23-43-61180-390EBIT利息保障倍数-3.6-3.8-39.5-14.6-12.8-11.2现金净流量84-147-137354167247资产负债率14.41%18.68%16.91%17.30%13.93%13.21% 来源：金新农、齐鲁证券研究所 请