给予持有评级，看3港元

file:///C|/Documents and Settings/Administrator/桌面/13-13.txt[2015-7-13 13:41:05]千百度(01028)给予持有评级,看3港元第一上海 14 年业绩回顾 公司2014 年收入增长16.1%至28.2 亿港元(7.7509, 0.0001, 0.00%)，全年同店增速为0.8%。毛利率同比升1.4 个百分点至63.4%，但是由于费用率同比上升3.1 个百分点至53.8%，致使公司股东应占溢利同比升4.7%至2.42 亿港元，股东应占溢利率同比降0.9 个百分点至8.6%。 最近三个季度同店数据转正 由于行业经营环境略有回升，公司过去关闭亏损店铺，且公司在秋冬鞋方面更有竞争力，过去三个季度公司的同店由负转正，其中14 年Q3 至15 年Q1 的同店数据分别为5.0%、7.7%和7.8%。15 年Q1 的同店增速的驱动力主要来自成交量的提升，同时价格也提升了低单位数。 15 年计划继续关闭亏损店铺，净增加50 门店 14 年公司门店数净增加11 家至2297 家，其中自营店同比净增加53 家至1765 家，第三方加盟门店同比净减少42 家至532 家。目前公司仍有近百家盈利较差门店，公司计划于15 年关闭70-80 家，但是同时也会新开超过100 家门店，预计15 年净增加50 间门店，新开门店主要为代理品牌，如ASH、JC 等。 继续消化库存压力 截止2014 年年底，由于对代理品牌管理不善，公司的库存同比上升31%至8.2 亿港元，其中1 年以上的库存约占1/3，库存周转天数约为240 天，目前在唯品会以平均4 折消化库存，该平台库存消化额约为1 亿/年，故 file:///C|/Documents and Settings/Administrator/桌面/13-13.txt[2015-7-13 13:41:05]预计库存消化周期仍将持续。公司将200 天设为目标库存周转天数，将持续改善供应链以达到更柔性化生产，但是我们预计这需要数年才可达至目标。 目标价3.0 港元，维持持有评级 虽然公司的同店已经连续3 个季度转正，但是我们认为这主要是因为公司基数低，大量关闭盈利不善门店所致。百货环境虽略有改善，但整体看来依然面临电商冲击、行业疲软等不利因素。借助同店的改善和新开门店，我们预计公司15 年的收入同比增长13.6%，但是租金和人工的上升将部分抵消收入的增长，故预计净利润只上升10.1%。我们以18 倍15 年PE 为公司估值，得出目标价3 港元，给予持有评级。 风险：同店低于预期，新开门店销售较差，线上/线下竞争激烈。