公司动态点评：在手订单金额超预期增加，全年高增长有望延续

三聚环保（300072）公司动态点评 2015年04月24日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 杨超0755-83663214 Email:ychao@cgws.com 执业证书编号:S1070512070001 余嫄嫄021-61680360 Email:yuyy@cgws.com 执业证书编号:S1070512120001 联系人： 施伟锋0755-83665774 Email:shiwf@cgws.com 从业证书编号:S1070113080010 目前股价 42.39 总市值（亿元） 215.70 流通市值（亿元） 194.38 总股本（万股） 50,884 流通股本（万股） 45,855 12个月最高/最低 45.00/16.42 2015E 2016E 2017E 营业收入 4310 6134 8452 (+/-%) 43.2% 42.3% 37.8% 净利润 759 1135 1598 (+/-%) 88.8% 49.6% 40.8% 摊薄EPS 1.49 2.23 3.14 PE 28.4 19.0 13.5 数据来源：贝格数据 在手订单金额超预期增加，全年高增长有望延续 ——三聚环保（300072）公司动态点评 一季报业绩符合预期，在手订单金额超预期增加，全年业绩高增长有望延续。不考增发摊薄，预计15-17年EPS分别为1.49元、2.23元和3.14元，当前股价对应PE分别为28倍、19倍和14倍，维持“推荐”评级。  事件：公司发布2015年一季报，一季度实现营收6.81亿元，同比152.62%；归属于母公司所有者的净利润为1.02亿元，同比232.79%；基本每股收益为0.20元。  业绩符合预期，在手订单金额超预期增长：一季度公司实现营收6.81亿元，同比152.62%；归属于母公司所有者的净利润为1.02亿元，同比232.79%。业绩符合预期，全年高增长有望延续。营收快速增长，主要由于大庆三聚苯乙烯和新戊二醇产品销售收入的增加，以及其他能源净化综合项目收入的快速增长导致。公司的应收账款周转天数为245天，同比大幅下滑，得益于公司通过租赁、保理等金融手段缩短应收账款的回笼时间，降低公司营运资金周转压力。一季报末，公司在手未执行剂种销售合同及重点项目合同金额47亿元，相比年报22亿元的数据大幅提升，超出我们预期，显示出公司强大的订单获取能力。  公司商业模式能够快速复制，订单金额快速增长：公司七台河项目已经建成投产，模版工程为公司获取订单提供的示范效应。一季报订单金额快速增长，说明采用BT等模式激发客户改造需求，同时采用租赁、保理等手段加速回款的商业模式是能够快速复制的。七台河项目包括了三部分，第一阶段制甲醇和第二阶段制LNG，第三阶段为费托合成和悬浮床加氢。七台河项目一二阶段投资额度为数亿元，三阶段费托合成和悬浮床加氢投资额度预计18-20亿。通过单个客户持续深入合作，公司的收入规模有望维持高增长。除此之外，三聚致力于生产自主催化剂，未来费托合成和悬浮床加氢项目一旦建成，对传统剂种的销售能够起到巨大的提振作用。  美国页岩气脱硫市场广阔，15年有望贡献业绩：2014年，公司在美国南部的Eagle Ford油气田实施了首个脱硫服务项目的工业化运行，公司专有脱硫剂的优越性能得到了阶段性检验，公司在美国开拓的脱硫服务模式获得良好的开端。公司推出的脱硫成套工艺具备显著的成本优势，在低油价时代，页岩气公司更注重页岩气脱硫成本，采用三聚的脱硫服务，成本能够降低约一半。美国页岩气脱硫市场需求广阔，但由于是取代客户现有的湿法脱硫工艺，需要一定的替换时间。从长期看，页岩气-50%0%50%100%150%14-0414-0514-0614-0714-0814-0914-1014-1114-1215-0115-0215-03三聚环保 基础化工 沪深300 投资建议 投资要点 证券研究报告 基础化工| 公司动态点评 2015年04月24日 股价表现 盈利预测 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 <<业绩符合预期，高增长有望延续>> 2015-03-16 <<专注能源净化，受益环保升级>> 2015-03-02 <<纯正的大气污染治理标的>> 2015-03-02 脱硫业务将会成为公司利润新的增长点，我们预计15年有望逐渐为公司贡献业绩。  风险提示：订单进度低预期风险；应收账款风险；油价波动风险。 相关报告 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 主要财务指标 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 1200.83 3009.91 4310.50 6133.84 8452.43 成长性 营业成本 676.31 2064.22 2875.10 4017.66 5494.08 营业收入增长 48.5% 150.7% 43.2% 42.3% 37.8% 销售费用 70.36 89.92 142.25 196.28 270.48 营业成本增长 56.9% 205.2% 39.3% 39.7% 36.7% 管理费用 100.87 155.09 229.04 317.72 427.51 营业利润增长 42.2% 102.8% 90.7% 49.9% 41.1% 财务费用 67.05 127.15 116.00 182.75 259.01 利润总额增长 11.7% 101.8% 90.1% 49.6% 40.8% 投资净收益 (0.27) (0.08) (0.50) (0.50) (0.50) 净利润增长 13.6% 96.5% 88.8% 49.6% 40.8% 营业利润 240.49 487.75 930.37 1394.39 1967.04 盈利能力 营业外收支 3.32 4.21 5.00 5.00 3.00 毛利率 43.7% 31.4% 33.3% 34.5% 35.0% 利润总额 243.81 491.96 935.37 1399.39 1970.04 销售净利率 17.0% 13.4% 17.6% 18.5% 18.9% 所得税 39.08 80.79 159.01 237.90 334.91 ROE 13.1% 19.2% 29.7% 34.9% 37.7% 少数股东损益 0.13 9.19 17.48 26.15 36.81 ROIC 12.8% 17.3% 17.0% 16.9% 17.8% 净利润 204.59 401.98 758.88 1135.34 1598.32 营运效率 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 5.9% 3.0% 3.3% 3.2% 3.2% 流动资产 2341.89 3923.66 6455.12 9061.28 11333.20 管理费用/营业收入 8.4% 5.2% 5.3% 5.2% 5.1% 货币资金 794.23 1233.09 1724.20 2453.54 2366.68 财务费用/营业收入 5.6% 4.2% 2.7% 3.0% 3.1% 应收账款 978.97 1839.49 1948.58 2688.81 3589.39 投资收益/营业利润 -0.1% 0.0% -0.1% 0.0% 0.0% 应收票据 35.52 72.37 129.31 184.02 253.57 所得税/利润总额 16.0% 16.4% 17.0% 17.0% 17.0% 存货 372.21 504.94 1575.40 2201.46 3010.45 应收账款周转率 1.50 2.14 2.28 2.65 2.69 非流动资产 976.36 1357.16 1792.16 2298.75 2838.23 存货周转率 2.21 4.71 2.76 2.13 2.11 固定资产 721.24 1004.61 1444.50 1955.98 2500.35 流动资产周转率 0.58 0.96 0.83 0.79 0.83 资产总计 3318.25 5280.82 8247.28 11360.02 14171.43 总资产周转率 0.42 0.70 0.64 0.63 0.66 流动负债 1566.15 2513.18 5092.52 7508.37 9338.70 偿债能力 短期借款 990.00 1374.00 1200.00 1200.00 1200.00 资产负债率 53.1% 60.4% 69.0% 71.4% 70.1% 应付款项 249.46 728.38 1102.78 880.58 1128.92 流动比率 1.50 1.56 1.27 1.21 1.21 非流动负债 194.82 676.38 597.68 597.68 597.68 速动比率 1.26 1.36 0.96 0.91 0.89 长期借款 148.70 130.00 51.30 51.30 51.30 每股指标（元） 负债合计 1760.98 3189.55 5690.19 8106.05 9936.38 EPS 0.40 0.79 1.49 2.23 3.14 股东权益 1557.28 2091.27 2557.08 3253.98 4235.05 每股净资产 3.06 4.11 5.03 6.39 8.32 股本 505.80 508.84 508.84 508.84 508.84 每股经营现金流 0.06 0.63 3.03 3.49 2.38 留存收益 911.94 1267.71 1712.55 2378.07 3314.98 每股经营现金/EPS 0.15 0.79 2.03 1.57 0.76 少数股东权益 69.77 157.36 167.85 183.53 205.62 估值 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 负债和权益总计 3318.25 5280.82 8247.28 11360.02 14171.43 PE 105.43 53.66 28.42 19.00 13.50 现金流量表 （百万） PEG 1.14 0.79 0.57 0.47 - 经营活动现金流 29.84 318.64 1543.60 1777.39 1211.63 PB 13.85 10.31 8.44 6.63 5.09 其中营运资本减少 (310.42) (598.32) 712.98 539.03 (528.45) EV/EBITDA 41.60 33.49 24.37 17.66 13.30 投资活动现金流 (412.99) (589.50) (430.00) (580.00) (630.00) EV/SALES 13.14 22.37 17.55 13.15 9.87 其中资本支出 (396.96) (557.42) (430.00) (580.00) (630.00) EV/IC 5.85 4.0