2014年年报点评：营销转型持续深化，投资收益大幅上行

HeaderTable_User 812202451 1012811992 HeaderTable_Stock 601336 增持 investRatingChange.same 13020100 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 Tabl e_Exc el 1 主要财务信息 2013 2014 2015E 2016E 2017E 已赚保费（百万元） 103,182 110,079 121,556 135,773 153,594 同比增长 6% 7% 10% 12% 13% 总投资收益（百万元） 26,087 33,022 35,792 39,595 43,943 同比增长 42% 27% 8% 11% 11% 净利润（百万元） 4,422 6,406 7,811 8,762 9,795 同比增长 51% 45% 22% 12% 12% 每股收益（元） 1.42 2.05 2.50 2.81 3.14 每股NBV（元） 1.36 1.57 1.75 1.95 2.17 每股EV（元） 20.64 27.33 31.22 35.37 40.09 隐含NBM 26.3 18.5 14.4 10.8 7.5 隐含P/EV 2.7 2.1 1.8 1.6 1.4 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 营销转型持续深化，投资收益大幅上行 ——新华保险2014年年报点评 核心观点 新华保险于3月25日晚间发布2014年报，公司全年实现营业收入1432亿元，同比增长10.5%；归属于母公司股东的净利润64亿元，同比增长44.9%。公司拟向全体股东每股派发股息0.21元。 公司继续深化渠道价值转型，营销渠道占比近半。公司全年实现保险业务收入共计1099亿元，银保渠道占比降至一半以下，新业务价值率更高的个险营销渠道占比达到43%，将新业务价值增速提升至15%以上，预期个险营销渠道占比将继续上行，维持新业务价值两位数增长。 受益于14年下半年股债双升，以及下半年权益投资加重，投资资产同比上行14%，投资收益同比上升31%。从存量配置水平来看，14年末权益投资总量同比上行70%，基金和股票均出现大幅加仓，由此股权型投资在总投资资产中占比上升至11.3%，较上年末上升3.7个百分点。总投资收益率为5.8%，较上年上升0.6个百分点。 公司赔付与退保均出现大幅上行，导致保险责任准备金提取净额下行30%，主因为保险产品机会成本上行，我们预期该趋势有望缓解。全年赔付支出同比增加89.8%，主要原因是满期给付和年金给付增加，而退保金同比增加70.3%，主要原因是银行保险渠道高现金价值产品退保增加。预期进入15年以来，降息通道重启以及银行理财产品实际无风险收益率下行，保险产品机会成本上行势头将趋缓。 财务预测与投资建议 我们预测未来三年，公司EPS达到2.50，2.81，3.14元，净利润的年均复合增速将达到15.2%，公司每股新业务价值达到1.75，1.95，2.17元。采用寿险精算评估价值绝对估值法，在16倍新业务价值倍数前提下，预期目标价60.14元，维持公司增持评级。 风险提示 A股系统性下跌导致投资收益下行，银保限制性政策出台，非标债风险出现 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2015年03月25日） 54.03元 目标价格 60.14元 52周最高价/最低价 56.81/19.65元 总股本/流通A股（万股） 311,955/208,544 A股市值（百万元） 168,549 国家/地区 中国 行业 保险 报告发布日期 2015年03月25日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） -4.9 2.6 26.8 168.0 相对表现（%） -7.3 -10.6 8.7 86.8 沪深300（%）% 2.5 13.3 18.1 81.2 资料来源：WIND、东方证券研究所 -62%0%62%124%186%249%14/0314/0414/0514/0614/0714/0814/0914/1014/1114/1215/0115/02新华保险沪深300新华保险 601336.SH 证券分析师 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 联系人 张颖 021-63325888*6085 zhangying1@orientsec.com.cn 相关报告 净利增长超预期，价值转型稳健推进 2014-10-27 费改产品带动传统险迅猛扩张 2014-08-27 规模与价值增速全面回升 2014-06-23 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 新华保险年报点评 —— 营销转型持续深化，投资收益大幅上行 2 表1：核心假设及盈利预测变动分析表 人民币百万元（标注除外） 调整前 调整后 2015E 2016E 2015E 2016E 核心假设 退保支出/上期准备金 -8% -8% -11% -11% 变动幅度 -3.5% -3.5% 赔款支出/上期准备金 -3% -3% -4% -4% 变动幅度 -1.5% -1.5% 数据来源：东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 新华保险年报点评 —— 营销转型持续深化，投资收益大幅上行 3 Tabl e_Excel 2 利润表 内含价值预测表 单位:百万元 2013 2014 2015E 2016E 2017E 单位:百万元 2013 2014 2015E 2016E 2017E 已赚保费 103,182 110,079 121,556 135,773 153,594 寿险期初内含价值 56,870 64,407 85,260 97,406 110,358 总投资收益 26,087 33,022 35,792 39,595 43,943 寿险业务调整净资产 29,077 42,976 50,325 58,485 67,607 银行业务净息差 n/a n/a n/a n/a n/a 有效业务价值 35,330 42,285 47,081 51,874 57,464 非保险业务手续费 n/a n/a n/a n/a n/a 寿险期末内含价值 64,407 85,260 97,406 110,358 125,072 其他业务收入 655 540 596 666 753 其他业务期末净资产 n/a n/a n/a n/a n/a 营业收入合计 129,594 143,187 157,945 176,034 198,291 少数股东权益 2 1 1 1 2 退保金 (28,795) (49,026) (55,138) (60,776) (66,963) 集团期末内含价值 n/a n/a n/a n/a n/a 赔付支出 (9,255) (17,121) (19,255) (21,224) (23,385) 一年新业务价值 4,235 4,912 5,462 6,076 6,762 提取保险准备金 (65,913) (46,155) (48,606) (55,015) (64,009) 保单红利支出 0 0 0 0 0 保险业务手续费佣金 (6,195) (7,613) (8,407) (9,390) (10,622) 业务及管理费 (10,097) (11,451) (12,645) (14,124) (15,978) 其他业务成本 (3,188) (3,572) (3,944) (4,406) (4,984) 营业支出合计 (124,524) (135,796) (148,850) (165,785) (186,786) 营业利润 5,070 7,391 9,095 10,250 11,505 营业外收支 (111) 391 391 391 391 利润总额 4,959 7,782 9,486 10,641 11,896 主要财务指标 所得税 (535) (1,375) (1,676) (1,880) (2,102) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 净利润 4,424 6,407 7,810 8,760 9,794 估值指标 少数股东权益 2 1 1 1 2 P/EV 2.7 2.1 1.8 1.6 1.4 母公司股东净利润 4,422 6,406 7,811 8,762 9,795 隐含新业务倍数 26.3 18.5 14.4 10.8 7.5 PE 39.8 27.5 22.5 20.1 18.0 资产负债表 PB 4.5 3.8 3.3 2.8 2.4 单位:百万元 2013 2014 2015E 2016E 2017E 每股数据（元/股） 投资资产 505,720 558,952 613,487 678,552 753,724 每股寿险内含价值 20.64 27.33 31.22 35.37 40.09 其他资产 60,129 84,757 59,640 75,805 85,573 每股NBV 1.36 1.57 1.75 1.95 2.17 资产合计 565,849 643,709 673,127 754,357 839,297 每股集团EV n/a n/a n/a n/a n/a 保户储金及投资款 25,701 27,965 31,025 34,417 37,872 每股收益 1.42 2.05 2.50 2.81 3.14 保险责任准备金 403,348 452,805 499,105 549,884 609,102 每股净资产 12.60 14.82 17.32 20.13 23.27 吸收存款 n/a n/a n/a n/a n/a 每股股利 0.15 0.15 0.15 0.15 0.15 卖出回购证券 52,211 59,234 59,234 59,234 59,234 股本（百万股） 3,120 3,120 3,120 3,120 3,120 应付次级债 15,000 19,000 19,000 19,000 19,000 增长率 其他负债 72,990 85,979 38,383 53,437 62,106 已赚保费增长率 5.7% 6.7% 10.4% 11.7% 13.1% 负债合计 526,531 595,345 619,036 691,496 766,631 净利润增长率 51.3% 44.8% 21.9% 12.2% 11.8% 股本 3,120 3,120 3,120 3,120