债市日评：经济数据真空期 央行货币政策更关注汇率

[Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/固定收益快评 宏观固收 债市日评 2014年02月04日 经济数据真空期，央行货币政策更关注汇率 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师： 赵婧 021-60875174 zhaojing@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004 证券分析师： 魏玉敏 021-60933161 weiym@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514080001  利率品市场观察 周二债券市场延续周一上涨态势，10年期国开回到3.8%位臵。日内节奏来看，早盘相对纠结，午后趋势逐渐明朗，后尾盘又略微上行。 近期外汇市场波动剧烈，人民币兑美元即期汇率周一冲高到6.26，该水平已经高于2014年的高点，我国央行对外汇市场的关注度继续增加。当天彭博消息，中国央行已经做好政策储备，以应对上半年国内外因素对人民币汇率可能出现的影响，避免出现热钱大规模流入流出和短期套利行为。储备措施包括扩大人民币兑美元汇率日间波动区间，通过人民币兑美元汇率中间价的设定来引导人民币汇率适度贬值。不过短期来看，如果央行主动引导人民币贬值，比如中间价连续上调，那么即期汇率市场大概率延续1月26日以来近乎跌停状况，我们倾向于这种状况并不是我国央行愿意看到的。 总的来说，1-2月期间，由于缺乏统计局官方经济增长数据，同时CPI同比在春节错位影响下难以定论，估计央行货币政策矛是稳定当前剧烈波动的汇率，公开市场投放资金也可能是应对外汇干预的对冲型政策。  信用品市场观察 1月31日，山煤国际发布2014年年度预亏公告，预告全年亏损15亿至17亿。而此前公司前三季度盈利7千万，预计全年不会亏损。公司公告的亏损原因有：1、涉及重大诉讼，公司依据谨慎性原则计提了大额减值准备；2、财务费用大额增加；3、煤炭市场持续低迷，煤炭售价降幅较大。山煤国际发行在外债券有13山煤01、13山煤国际PPN001和13山煤国际PPN002，13山煤01主体和债项评级2014年6月跟踪评级时维持AA+不变。 截至2月2日，申万行业分类——煤炭开采的32家公司中25家公告了2014年业绩，其中6家已经亏损，包括山煤国际、国投新集、神火股份、煤气化、爱使股份和郑州煤电。而2013年，仅大同煤业一家亏损。从亏损原因来看，2014年煤炭价格大幅下跌是主因。从整体行业来看，2014年规模以上煤炭企业总亏损额达782亿，较2013年亏损总额增加325亿，亏损企业家数增加141个至1929个。 而从最新跟踪的各品种煤炭价格指数来看，2015年1月动力煤价格再度下跌，焦煤和无烟煤价格基本持平。1月秦皇岛港5500 大卡动力煤价格 509 元/吨，较去年12月下滑12元/吨；太原古交焦煤价格775元/吨，较去年12月上涨2元/吨；阳泉洗中块坑口价758元/吨，也上涨2元/吨。 在宏观经济增速放缓时，煤炭主要下游的电力、钢铁和水泥行业增速较低，难以从需求上拉动煤炭行业，短期煤炭价格企稳只能倚靠政策托底。  转债品市场观察 一月份策略回顾与反思：things happen faster than you thought 上证综指一月份下跌0.75%，一月最后一周下跌4.22%；转债指数一月下跌2.33%，一月最后一周下跌7.97%。 从2014年12月A股和转债急速大幅上涨（月涨幅超过20%）和转债存量减少稀缺性凸显之后，转债整体呈现出高估值。转债防御性骤降，估值能持续多久是市场关注焦点。 此前我们认为大家都明白高估值有风险，但估值何时压缩，我们的判断是估值的主动压缩一般是当市场出现趋势性下跌， 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 牛市预期破坏之后，估值压缩会来，但会在市场出现比较悲观的趋势预期下，而我们对于正股的判断保持比较乐观。而从一月最后一周市场走势来看，正如一句老话说的“In economics things take longer to happen than you think they will, and then they happen faster than you thought they could."( Rudiger Dornbusch)，转债估值的调整的速度和幅度都略超我们预期。 最近一周的调整，是在悲观预期、基金赎回和前期大幅上冲之后回调压力的三重作用之下形成的。周一在正股上涨时的转债下跌，推测是部分基金遭遇赎回所致，而后半周的继续调整则反映出由于大盘下跌带来的恐慌情绪和悲观预期，转债明显跑输正股。此外，跌幅较深的个券同仁石化，主要是即将或已经触发赎回的转债，时间价值缩减，其估值是有很大的归零或变负的压力，因此像同仁转债在接近满足强制赎回条款时仍享有10%以上溢价率是不合理的，应该及时撤出，避免估值和正股双杀的尴尬局面。 二月份策略： 持有观望，逢低买入 近期股指从3400向3100震荡走弱，主要原因包括监管层对杠杆的控制（证监会检查券商两融业务，银行收紧伞形信托配资）、前期获利盘带来的抛压、民生银行高管被查和墨西哥高铁项目无限期搁臵的事件性冲击等。我们认为，监管层主动降杠杆并不是刻意打压股市，而是为了减缓银行资金流入股市的规模与速度，是对牛市的一种减档退档。另外，中国1月官方制造业采购经理指数(PMI)持续回落至49.8，大幅不及预期及前值。在当前中国经济增速持续下行的大背景下，制造业PMI跌破50荣枯线令市场对中国经济的忧虑进一步加深，也对降息降准等宽松政策的预期进一步加强。因此，在托底政策呵护经济、国企改革稳步推进等因素推动下，慢牛行情可期。 在正股慢牛的预期下，二月份判断将维持震荡走势，经过近期转债估值的调整，目前这个时点看，转债以持有为主，机会来自于个券逢低买入。另外，我们在周报中也提到，目前转债市场余额988亿元，已公告赎回和行将触发赎回的转债余额为397亿元，预计到3月底，转债市场余额将低于600亿元，转债筹码的稀缺性和机构的刚性配臵需求将支撑转债表现。短期来看，24只新股IPO、月末和春节临近等季节性因素将导致资金面紧张，股指短期仍有压力。建议关注央行逆回购操作平抑资金波动效果不佳、金融反腐力度加强、2月金融数据不达预期等可能的风险点。  国债期货以及相关衍生品市场观察 主力合约TF1503开于97.686，收于97.716，结算价97.742，最高97.818，最低97.542，涨幅0.12%，振幅0.28%，成交4645手，其中外盘2475手，内盘2170手，持仓量12533手。较前一交易日，合约收盘价上涨0.024元，结算价上涨0.144元，成交量下降1649手，持仓量减少910手。 央行今日在公开市场进行350亿元7天期和550亿元28天期逆回购操作，中标利率依旧维持7天3.85%、28天4.80%的水平。考虑到今天还有300亿元7天期逆回购到期，央行净投放600亿元。逆回购的加量对资金面有所改善，提振了现券买气，TF主力合约收涨0.12%。 图 1：各合约行情一览 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 合约开盘最高最低结算涨跌涨跌幅振幅外盘内盘成交量(手)简评TF150397.68697.81897.54297.7420.1180.12%0.28%247521704645TF150698.19898.35098.05098.2720.1500.15%0.31%149111692660TF150998.48098.75698.48098.6920.2020.21%0.28%82240322主力合约一度在97.62一线震荡，尾盘拉高，收涨0.12% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 2：各合约对应CTD券一览 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 图 3：主力合约的机构持仓变动 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 图 4：日内行情分析 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 合约成交量（亿）当日YTM前一交易日YTM变动幅度(bp)当日期货对应收益率前一交易日期货对应收益率变动幅度（bp）当日IRR当日基差简评150002.IB4.63.39003.39000.003.37893.4030-2.418.9128%-0.0678150002.IB4.63.39003.39000.003.30343.3317-2.836.4130%-0.5308140013.IB1.53.41503.41500.003.31413.3527-3.865.6226%-0.5867CTD均转变为收益率更小的品种排名买方会员多单持仓（手）变动卖方会员空单持仓（手）变动成交会员成交量（手）变动简评1中信期货1,968-38中信建投2,574-31银河期货1,099-3912国泰君安731-23海通期货2,531-504海通期货763-803新湖期货731-90永安期货1,610-61招商期货762-1014中信建投6763上海东证1,592-35国泰君安729285海通期货539-11国泰君安1,217-46国金期货434106永安期货5225国金期货843-20中信期货418-3437招商期货494-203东海期货534-5东航期货365-978华泰长城429-59中信期货418-180广发期货292-579鲁证期货386-28上海中期1757倍特期货28113510中国国际353-4南华期货13311永安期货278-105前五汇总4,645-159前五汇总9,524-677前五汇总3,787-534前十汇总6,829-448前十汇总11,627-864前十汇总5,421-1,001TF1506的持仓量开始超过TF1503，主力合约更换在即时间期货价格期货对应YTM期货价格期货对应CTDYTM期货价格期货对应CTDYTM1开盘9:1597.6303.402日内最高点14:4397.8103.3797.7463.3897.7343.383日内最低点9:5697.5783.4197.6023.4097.6443.404央行将进行350亿7天期、550亿28天期逆回购操作9:1697.5903.4097.6443.4097.6603.395国开债中标结果10:3597.6423.4097.6203.4097.6303.40央行公开市场操作单日净投放600亿，提振现券买气，TF也小幅上涨事件即时10分钟30分钟简评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 相关研究报告 《债市日评：1.60%水平大概率确认CPI底点》 ——2014-11-11 《国信高频宏观扩散指数点评：指数B连续四周为正，指数A持续上行》 ——2014-11-10 《债市日评：2014年第三季度货币政策报告点评：以经济变化为纲》 ——2014-11-07 《债市日评：保险机构债券托管量连续第五个月下滑》 ——2014-11-06 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数1