中报业绩靓丽增长，景区模式优越的绩优蓝筹

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_Key Info] 证券研究报告—动态报告 餐饮旅游 [Table_StockInfo] 中青旅（600138） 买入 2016年半年报点评 （维持评级） 旅游综合II 2016年08月11日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通 (百万股) 724/703 总市值/流通 (百万元) 15,070/14,631 上证综指/深圳成指 3,019/10,511 12个月最高/最低元） 26.26/15.78 相关研究报告： 《中青旅-600138-2016年一季报点评：景区增势迅猛，期待业绩逐季反转+迪士尼主题》 ——2016-04-29 《中青旅-600138-重大事件快评：景区模式持续绽放光彩，遨游网在控制中谋发展》 ——2016-04-26 《中青旅-600138-2015年年报点评：业绩增速强反转预期＋迪士尼主题，下一阶段稳健型品种》 ——2016-04-22 《中青旅-600138-重大事件快评：16年高增长预期+迪士尼主题，攻守兼备投资品种》 ——2016-03-28 《中青旅-600138-重大事件快评：16年基本面题材兼具，行情不稳突显投资价值》 ——2016-01-18 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 联系人：张峻豪 电话： 0755-22940141 E-MAIL： zhangjh@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 中报业绩靓丽增长，景区模式优越的绩优蓝筹  上半年业绩增长92%，扣非后增长53 %，保持高速增长 2016年上半年，公司实现主营业务收入49.76亿元，同比增长4.26%；实现归属母公司股东的净利润3.18亿元，同比增长92.17%，略高于此前预告的90%。同时，公司上半年扣非业绩同比增长52.75%，继续实现高速增长。  古北水镇表现超预期，乌镇魅力叠加补贴影响推动业绩大增 乌镇上半年客流、营收分别增23%、31%，虽低于Q1客流、收入52%的增速，但虑及Q2华东天气不佳，乌镇Q2仍能保持量价齐增实属难能可贵。上半年乌镇业绩增长77%，是公司业绩大增的主力，剔除1.91亿补贴影响，业绩增约15%（剔古北贡献），与乌村项目开业、世界互联网大会永久会址前期费用增加等相关。古北水镇上半年客流93.51万人次，同增89.53%，超预期！景区上半年实现收入3.04亿元，同增93.60%，实现净利润1.44亿元（去年同期亏损450万），扣除地产贡献，净利率仍达25%，表现靓丽。会展和IT收入分别增21%、9%，业绩持续较快增长。而旅行社收入降7%、彩票业绩下滑，遨游网预计仍亏损等则拖累业绩增长。公司毛利率增2.45pct（高毛利景区占比提升），而期间费用率则增加1.55pct，其中销售/管理/财务费用率增加0.85/0.49/0.20pct。  景区模式优越的绩优蓝筹，后续轻资产扩张战略值得期待 作为模式优越的绩优蓝筹，一方面，乌镇、古北持续的靓丽表现显示出其景区模式的强大生命力（周边休闲度假游经典品牌）；另一方面，公司中报表现印证了我们此前对公司16年大幅反弹的判断，预计乌镇、古北、会展有望推动公司16年业绩保持60%+增长（遨游网减亏幅度预计下半年更显著）。并且，公司未来还将侧重投资和管理输出相结合的轻资产模式，依托其旅行社网络，景区和酒店管理优势，积极在全国范围内复制扩张，拓展新的成长空间。  风险提示 重大自然灾害或大规模传染疫情；传统旅行社业务竞争环境恶化。  景区模式优越的绩优蓝筹，建议稳健性投资者逢低积极配臵 上调公司16-18年EPS 至0.66/0.78/1.04元，对应PE 31/27/20倍。公司乌镇模式有望持续受益于核心城市圈休闲游爆发，16年业绩高增长带来较好防御性，公司总市值依然偏低，建议稳健性投资者积极配臵，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 10,607 10,577 10,995 12,073 13,199 (+/-%) 13.9% -0.3% 3.9% 9.8% 9.3% 净利润(百万元) 364 295 481 566 752 (+/-%) 13.5% -18.9% 63.0% 17.5% 32.9% 摊薄每股收益（元） 0.50 0.41 0.66 0.78 1.04 EBIT Marg in 6.9% 6.6% 5.7% 7.0% 8.3% 净资产收益率（ROE） 8.2% 6.3% 9.7% 10.7% 13.1% 市盈率（PE） 41.4 51.1 31.3 26.6 20.1 EV/EBITDA 21.1 16.3 13.3 市净率（PB） 3.0 2.9 2.6 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.62 0.72 0.82 0.92 1.02 15-8 15-11 16-2 16-5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：2016年中报业绩大增92% 图2：2016年上半年各业务增长情况（单位：万元） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司毛利率和净利率变化趋势 图4：公司期间费用率变化 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 -20%0%20%40%60%80%100%01000002000003000004000005000006000002012H2013H2014H2015H2016H营业总收入(万元)归属母公司股东净利润（万元）收入增速净利润增速 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%050000100000150000200000250000旅行社会展酒店景区科技房地产大厦出租2015H2016H增速万元 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.002012H2013H2014H2015H2016H净利率(%)毛利率(%) 0.002.004.006.008.0010.0012.002012H2013H2014H2015H2016H销售费率（%）管理费率（%）财务费率（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 利润表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 现金及现金等价物 837 800 800 800 营业收入 10577 10995 12073 13199 应收款项 1869 1958 1985 2170 营业成本 8338 8553 9282 9993 存货净额 533 1376 1486 1597 营业税金及附加 122 128 140 153 其他流动资产 432 660 724 792 销售费用 1023 1110 1207 1307 流动资产合计 3671 4794 4995 5358 管理费用 488 577 598 655 固定资产 3050 3925 4331 4684 财务费用 40 50 59 49 无形资产及其他 609 586 562 539 投资收益 17 89 117 176 投资性房地产 837 837 837 837 资产减值及公允价值变动 (8) (15) (12) (12) 长期股权投资 1388 1398 1408 1418 其他收入 0 0 0 0 资产总计 9555 11539 12133 12836 营业利润 574 650 892 1206 短期借款及交易性金融负债 802 1231 1091 907 营业外净收支 81 191 60 60 应付款项 1333 1376 1486 1597 利润总额 655 841 952 1266 其他流动负债 1375 2509 2705 2913 所得税费用 198 210 238 316 流动负债合计 3511 5117 5282 5416 少数股东损益 161 149 149 198 长期借款及应付债券 4 4 4 4 归属于母公司净利润 295 481 566 752 其他长期负债 40 40 40 40 长期负债合计 44 44 44 44 现金流量表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 负债合计 3555 5161 5326 5460 净利润 295 481 566 752 少数股东权益 1348 1437 1526 1645 资产减值准备 (5) 3 1 1 股东权益 4653 4941 5281 5732 折旧摊销 138 332 405 458 负债和股东权益总计 9555 11539 12133 12836 公允价值变动损失 8 15 12 12 财务费用 40 50 59 49 关键财务与估值指标 2015 2016E 2017E 2018E 营运资本变动 (42) 20 106 (44) 每股收益 0.41 0.66 0.78 1.04 其它 93 86 88 118 每股红利 0.19 0.27 0.31 0.42 经营活动现金流 486 937 1178 1296 每股净资产 6.43 6.83 7.30 7.92 资本开支 (728) (1201) (801) (801) ROIC 9% 8% 10% 13% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 6% 10% 11% 13% 投资活动现金流 (749) (1211) (811) (811) 毛利率 21% 22% 23% 24% 权益性融资 42 0 0 0 EBIT Margin 6% 6% 7% 8% 负债净变化 (143) 0 0 0 EBIT DA Margin 7% 9% 10% 12% 支付股利、利息 (135) (192) (226) (301) 收入增长 0% 4% 10% 9% 其它融资现金流 813 429 (141) (184) 净利润增长率 -19% 63% 18% 33% 融资活动现金流 299 237 (367) (485) 资产负债率 51% 57% 56% 55% 现金净变动 36 (37) 0 0 息率 1% 1% 2% 2% 货币资金的期初余额 801 837 800 800 P/E 51.1 31.3 26.6 20.1 货币资金的期末余额