新催化剂进一步释放金融协同效应，二度看好公司发展前景

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 非银金融 证券II 华泰证券（601688）：新催化剂进一步释放金融协同效应，二度看好公司发展前景 一年该股与沪深300走势比较 [Table_Summary] 报告摘要 自我们推荐今年5月23日深度报告推荐华泰证券以来，华泰证券价值修复明显，针对当下徘徊行情，我们重新梳理华泰证券投资逻辑如下： 逻辑一：市场回暖，证券行业迎来估值修复机会。从长周期来看，我国证券行业仍处于快速发展的阶段，社会融资体系仍处于由间接融资向直接融资转变的阶段，证券行业发展的空间还很大，2012年以来，行业加速发展。本轮券商股修复行情从10倍PE以下开始, 即便在2008年超大股灾的末期（2008年10月底至11月初），证券行业的PE仍在12倍以上。券商股行情已经非常可观，山西证券修复涨幅高达70%，表明修复模式开启，这种从大底部起来的修复具有较大空间。 逻辑二：六月份业绩大幅边际改善，为行业性估值修复提供坚实基础。六月份券商业绩普遍大幅修复，大券商普遍营收增速在50%以上，翻倍的也不少，中小型特色券商净利润翻倍的也有六七家，业绩边际改善为行业性估值修复提供坚实基础。 逻辑三：公司经营层面具有较强的差异化竞争优势，全业绩链战略有望进一步提升行业地位。华泰证券有差异化竞争的基因，有望引领经纪业务二次转型。实施全业务链战略，以客户需求为导向的顶层设计顺应行业大势，这种发展思路可能进一步提升市场份额。 催化剂：江苏银行IPO拟于8月2日上市，华泰证券持股江苏银行6.4亿股，初始投资金额为13亿元，按6.27元/股的发行价计算，华泰证券所持股份价值约为40亿元，不考虑次新股二级市场表现，增值约27亿元。 投资建议：给予华泰证券“买入”评级，六个月目标价：24元/股。预计2016-2018年EPS分别为0.94元、1.50元、1.20元。 [Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 26,262 20,526 31,782 29,990 （+/-%） 118% -22% 55% -6% 净利润(百万元） 10,697 6,704 10,751 8,605 （+/-%） 138% -37% 60% -20% 摊薄每股收益(元) 1.49 0.94 1.50 1.20 市盈率(PE) 13.59 21.69 13.53 16.90 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算  走势比较 (45%)(40%)(35%)(30%)(25%)(20%)(15%)(10%)(5%)0%5%15/7/2015/8/715/8/2715/9/1815/10/1515/11/415/11/2415/12/1416/1/416/1/2216/2/1816/3/916/4/1516/5/616/5/2616/6/1716/7/7华泰证券沪深300 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 7,163/7,163 总市值/流通(百万元) 145,404/145,404 12 个月最高/最低(元) 22.17/12.41 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 《华泰证券（601688）：差异化深耕财富管理，全业绩链战略深度演绎领先优势》--2016/05/23 [Table_Author] 证券分析师：张学 电话：010-88321528 E-MAIL：zhangx@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190511030001 联系人：孙立金 电话：010-88321730 E-MAIL：sunlj@tpyzq.com [Table_Message] 2016-07-20 公司深度报告 买入/维持 华泰证券(601688) 目标价：24 昨收盘：20.3 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司深度报告 P2 华泰证券（601688）：新催化剂进一步释放金融协同效应，二度看好公司发展前景 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 一、华泰证券投资逻辑梳理 逻辑一：市场回暖，证券行业迎来估值修复机会 从长周期来看，我国证券行业仍处于快速发展的阶段，社会融资体系仍处于由间接融资向直接融资倾斜的阶段，证券行业发展的空间还很大，2012年以来，行业加速发展。本轮券商股修复行情从10倍PE以下开始, 即便在2008年超大股灾的末期（2008年10月底至11月初），证券行业的PE仍在12倍以上，券商股行情已经非常可观，山西证券修复涨幅高达70%，表明修复模式开启，这种从大底部起来的修复具有较大空间。 从年度周期来看，证券行业估值的修复有待延续：一方面，市场企稳，回到3000点，金融股贝塔属性较高，可能随市场整体进一步修复；第二，救市满一年，市场企稳，作为救市重仓的金融股目前仍处于较低的价位，安全边际高；第三，参与救市带来的系统性风险已经随着股市修复逐步转变成大机遇，我们在《证券行业2016年二季度投资策略：风险释放满周年，布局价值修复》明确指出“券商参与救市实质性影响：18家上市券商通过证金救市资金规模约为1557亿元，而它们2015年的总利润为1551亿元，也就是说通过证金救市的效果等同于将2015年的利润拿出来全部持仓蓝筹股ETF。”；第四是“龙头股”已经崛起，行业性修复预期空间在扩大，金融股领域的工商银行龙头，券商股的山西证券龙头，龙头不倒，行业修复不停。 图1： 上市券商通过证金救市资金规模（亿元） 救市参与金额估计值（亿元） 2015年7月末净资产（亿元） 比例 中信证券 211.09 1055.45 20% 广发证券 138.5 693.19 20% 招商证券 92.87 464.35 20% 光大证券 58.57 292.84 20% 东方证券 64.61 323.05 20% 西南证券 36 181.30 20% 东兴证券 25.3 126.51 20% 国金证券 31.47 157.33 20% 海通证券 194.60 972.85 20% 申万宏源 85.55 427.71 20% 国泰君安 170.16 850.69 20% 国信证券 89.05 445.16 20% 华泰证券 156.69 783.35 20% 国投安信 41.60 207.98 20% 方正证券 66.68 333.37 20% 长江证券 31.39 156.93 20% 兴业证券 31.97 159.85 20% 东吴证券 30.60 152.97 20% 资料来源：WIND，太平洋证券 公司深度报告 P3 华泰证券（601688）：新催化剂进一步释放金融协同效应，二度看好公司发展前景 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 逻辑二：六月份业绩大幅边际改善，为行业性估值修复提供坚实基础 六月份券商业绩普遍大幅修复，大券商普遍营收增速在50%以上，翻倍的也不少，中小型特色券商净利润翻倍的也有六七家，业绩边际改善为行业性估值修复提供坚实基础。 由于证券行业受股票二级市场的表现影响较大，本次业绩修复一方面获益于股指修复背景下市场机构性行情拉动自营业绩、股票成交量大幅反弹以及两融余额触底修复，另一方面因为定增市场的持续火爆、资管业务的快速增长。券商业绩月度出现大幅波动属正常现象，但在当下具有重要的信号意义。因为，今年以来，券商业绩大幅下滑，累计业绩同比降幅几乎均在50%以上，降幅70%以上的也不再少数，这个情况市场有所预期，因此券商股今年以来普遍大跌。在股价深度回调之后，业绩风险充分释放，本次业绩修复，对估值修复具有重要的支撑。 图2： 上市券商2016年6月单月业绩及环比增长率 序号 营收（亿元） 净利润（亿元） 净资产（亿元） 环比-营收 环比-净利润 1 中信证券 28.05 13.00 1174 63% 64% 2 海通证券 15.25 8.94 998 121% 153% 3 国泰君安 20.89 11.01 953 58% 59% 4 国信证券 12.38 5.77 446 46% 54% 5 华泰证券 14.43 6.81 799 83% 98% 6 申万宏源 17.23 10.85 481 171% 480% 7 广发证券 14.80 7.32 702 7% 24% 8 招商证券 10.19 4.06 476 65% 22% 9 东方证券 6.90 3.69 333 146% 70% 10 第一创业 1.83 0.83 94 4% 1% 11 西部证券 3.53 1.88 119 52% 98% 12 光大证券 10.61 6.10 389 139% 187% 13 国投安信 4.98 1.90 204 5% 1% 14 东兴证券 4.50 2.34 131 138% 210% 15 方正证券 7.19 3.44 432 -42% -65% 16 兴业证券 4.95 1.63 300 20% -3% 17 长江证券 5.84 3.00 159 83% 156% 18 山西证券 1.49 0.36 129 11% -23% 19 西南证券 5.62 3.00 182 33% 129% 20 国金证券 2.58 0.85 165 -7% 3% 21 东吴证券 3.12 1.48 187 95% 184% 22 国元证券 2.45 1.06 188 61% 175% 23 国海证券 2.11 0.78 131 -4% -11% 24 东北证券 4.07 1.33 149 76% 13% 25 太平洋 2.46 1.31 114 285% -927% 资料来源：WIND，太平洋证券；按市值排序 公司深度报告 P4 华泰证券（601688）：新催化剂进一步释放金融协同效应，二度看好公司发展前景 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 逻辑三：公司经营层面具有较强的差异化竞争优势，全业绩链战略有望进一步提升行业地位 华泰证券有差异化竞争的基因，有望引领经纪业务二次转型。从传统的经纪业务来看，华泰证券通过“互联网+低佣金” 策略引领券商经纪业务，市场份额不断提升，从2013年的6.06%提升至2015年的8.44%，一直排名行业第一。证券行业的经纪业务呈现出市场份额集中的势头，一个迹象是龙头华泰的市场份额一直在增加，另一个迹象是市场份额排名第二的券商由银河证券变身为中信证券，且市场份额也有所提升。主要原因在于：零售、分散的经纪业务在互联网技术的支持下，尤其是移动互联网的支持下，具备了规模、数量集中的技术可行性，而随着这种技术的改进，券商经纪业务从同质化走向差异化，从依托网点走向依托互联网只是差异化的第一步，这种差异在过去的1-2年内被迅速填平。然而真正的差异化则是基于批量化的可定制投资策略体系、以及服务场景。AssetMark是华泰经纪业务二次差异化的一个重要支撑点，有助于巩固并进一步增强华泰证券的经纪业务市场竞争力，并有望引领“市场份额”向“存量价值”的行业新航标。 图3：经纪业务成交额市场份额（股票、权证、基金） 资料来源：WIND，太平洋证券研究院 实施全业务链战略，以客户需