业绩符合预告，渠道下沉拓展未来增长空间

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年4月1日 苏宁易购（002024.SZ） 批发和零售贸易 业绩符合预告，渠道下沉拓展未来增长空间 公司简报 ◆公司2017年营收同比增长26.48%，归母净利润同比增长498.02% 3月30日晚，公司公布2017年年报：2017年公司实现营业收入1879.28亿元，同比增长26.48%，实现归母净利润42.13亿元，折合成全面摊薄EPS为0.45元，同比增长498.02%；实现扣非归母净利润-8839万元，扣非业绩亏损较2016年的-11.08亿元有所收窄，业绩符合公司前期预告。公司业绩增幅较大主要由于2017年公司出售部分阿里股权并投资理财产品，导致当期公司获得投资收益43亿元所致。 单季度拆分来看，公司4Q2017实现营业收入560.46亿元，同比增长25.32%，增幅小于3Q2017增长的36.95%；4Q2017实现归母净利润35.41亿元，同比增长251.26%。 ◆综合毛利率下降0.26个百分点，期间费用率下降0.95个百分点 2017年公司综合毛利率为14.10%，较上年同期下降0.26个百分点。2017年公司期间费用率为13.73%，较上年同期下降0.95个百分点，其中，销售/ 管理/ 财务费用率分别为10.98%/ 2.59%/ 0.16%，较上年同期分别变化-0.76/ -0.07/ -0.12个百分点。 ◆线下推动渠道下沉，线上维持高增长 线下方面，公司渠道下沉效果逐渐显现，2017年苏宁易购直营店在三、四线城市分别开店923/ 1113家，在规模拓展的同时注重对经营质量的把控，苏宁易购直营店可比店坪效增长34.18%。线上方面，公司聚焦流量经营，优化客户体验，2017年公司线上平台实体商品交易总规模为1266.96亿元（含税），同比增长57.37%。 ◆维持盈利预测，维持“买入”评级 我们认为公司对三四线市场的拓展能够在未来收入端做出贡献，但考虑到低线市场拓展业务在费用端的压力以及地产后周期对公司的影响，我们维持对公司18-20年全面摊薄EPS分别为0.10/ 0.10/ 0.13元（不考虑出售股权等资产）的预测，我们看好公司作为行业巨头在渠道下沉与线上线下融合方面的持续探索，维持“买入”评级。 ◆风险提示：一线城市地产景气度下降，居民消费需求增速未达预期。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 148585 187928 211717 236556 263549 营业收入增长率 9.62% 26.48% 12.66% 11.73% 11.41% 净利润（百万元） 704 4213 889 919 1172 净利润增长率 -19.27% 498.02% -78.89% 3.29% 27.55% EPS（元） 0.08 0.45 0.10 0.10 0.13 ROE（归属母公司)（摊薄） 1.07% 5.34% 1.13% 1.16% 1.46% P/E 186 31 147 143 112 P/B 2 2 2 2 2 资料来源：Wind,光大证券研究所预测 买入（维持） 当前价：14.07元 分析师 唐佳睿 CFA, CAIA, FRM (执业证书编号：S0930516050001) 021-22169161 tangjiarui@ebscn.com 联系人 孙路 021-22169117 sunlu@ebscn.com 邬亮 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 程璐 021-22169328 chenglu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 93.10 总市值(亿元)：1309.92 一年最低/最高(元)：9.90/15.05 近3月换手率：41.59% 股价表现(一年) -10%3%15%28%40%03-1706-1709-1712-17苏宁易购沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 16.69 17.77 19.07 绝对 12.74 14.48 32.51 资料来源：Wind 相关研报 入股万达商业，与商业地产合作进一步完善智慧零售布局 ····································· 2018-01-29 2018-04-01 苏宁易购 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 图表1：公司4Q2017归母净利润同比增长251.26% 营业收入 (万） 营业收入增速 （%） 营业成本 （万） 毛利率 （%） 归母净利润 （万） 归母净利润增速 （%） 1Q2015 2944774.30 28.77 2473179.70 16.01 -33192.30 NA 2Q2015 3358967.00 18.76 2866639.20 14.66 68023.00 NA 3Q2015 3053211.00 7.07 2538270.10 16.87 -29526.40 NA 4Q2015 4197811.00 43.51 3720029.20 11.38 81946.10 -57.06 1Q2016 3184306.80 8.13 2677700.40 15.91 -29611.80 NA 2Q2016 3687169.10 9.77 3197831.50 13.27 17492.70 -74.28 3Q2016 3514818.20 15.12 3008578.80 14.40 -18243.60 NA 4Q2016 4472239.00 6.54 3840643.40 14.12 100804.10 23.01 1Q2017 3737727.20 17.38 3136860.30 16.08 7825.20 NA 2Q2017 4636859.90 25.76 4068729.50 12.25 21324.40 21.90 3Q2017 4813639.00 36.95 4148182.10 13.82 38021.70 NA 4Q2017 5604550.30 25.32 4789407.20 14.54 354080.30 251.26 资料来源：公司公告 图表2：公司4Q2017期间费用率较上年同期上升0.38个百分点 期间费用 （万） 期间费用率 （%） 销售费用 （万） 销售费用率 （%） 管理费用 （万） 管理费用率 （%） 财务费用 （万） 财务费用率 （%） 1Q2015 506878.30 17.21 389373.50 13.22 115608.80 3.93 1896.00 0.06 2Q2015 528498.30 15.73 424268.50 12.63 98336.20 2.93 5893.60 0.18 3Q2015 538230.00 17.63 439624.70 14.40 101816.40 3.33 -3211.10 -0.11 4Q2015 530436.70 12.64 411200.90 9.80 113386.10 2.70 5849.70 0.14 1Q2016 531992.50 16.71 409884.50 12.87 114947.10 3.61 7160.90 0.22 2Q2016 523703.80 14.20 421199.50 11.42 95541.90 2.59 6962.40 0.19 3Q2016 524336.10 14.92 417036.30 11.87 104565.80 2.97 2734.00 0.08 4Q2016 601319.40 13.45 497021.30 11.11 79572.60 1.78 24725.50 0.55 1Q2017 578408.00 15.47 449388.70 12.02 116946.60 3.13 12072.70 0.32 2Q2017 581775.30 12.55 453521.60 9.78 120054.60 2.59 8199.10 0.18 3Q2017 645586.40 13.41 523645.70 10.88 121040.80 2.51 899.90 0.02 4Q2017 774860.00 13.83 637022.00 11.37 128363.00 2.29 9475.00 0.17 资料来源：公司公告 图表3：公司的单季度营收增速（1Q2015-4Q2017） 图表4：公司的毛利率与期间费用率（1Q2015-4Q2017） 051015202530354045501Q20152Q20153Q20154Q20151Q20162Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q2017营收增速（%） 024681012141618201Q20152Q20153Q20154Q20151Q20162Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q2017毛利率（%）期间费用率（%） 资料来源：公司公告 资料来源：公司公告 2018-04-01 苏宁易购 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图表5：2017年公司各业态门店在各线城市分布情况（家，万平方米） 家电3C店 母婴店 超市店 社区便利店 苏宁易购直营店 数量 面积 数量 面积 数量 面积 数量 面积 数量 面积 一级市场 453 187.53 24 5.52 7 1.53 23 0.31 67 1.36 二级市场 453 143.38 16 3.13 2 0.51 - - 112 2.68 三级市场 533 114.39 13 2.29 - - - - 923 15.96 四级市场 60 10.76 - - - - - - 1113 15.51 合计 1499 456.06 53 10.94 9 2.04 23 0.31 2215 35.51 资料来源：公司公告 图表6：2017年公司各业态门店在中国大陆各区域分布情况（家，万平方米） 家电3C店 母婴店 超市店 社区便利店 苏宁易购直营店 数量 面积 数量 面积 数量 面积 数量 面积 数量 面积 华东一区 297 98.11 29 5.88 5 1.28 23 0.31 588 8.54 华东二区 229 69.21 1 0.16 - - - - 334 4.92 西南地区 222 68.1 12 2.55 3 0.51 - - 236 3.97 华南地区 215 55.47 3 0.87 - - - - 299 4.91 华北地区 182 63.07 4 0.73 1 0.25 - - 245 4.36 华中地区 164 41.73 2 0.51 - - - - 269 4.76 西北地区 106 30.49 2 0.24 - - - 143 2.33 东北地区 84 29.88 - - - - - - 101 1.72 大陆地区店面合计 1,499 456.06 53 10.94 9 2.04 23 0.31 2,215 35 资料来源：公司公告 图表7：2017年公司各类门店变化情况（家，万平方米） 2017年新开门店 2017年关闭门店 净增减 数量 面积 数量 面积 数量 面积 家电3C店 127 29.32 106 29.14 21 0.18 母婴店 32 6.68 5 0.8 27 5.