被低估的股票，增长强劲；重申购买

大理食品德意志银行研究评分购买亚洲中国公司大理食品日期2018年6月13日公司更新消费者食品与饮料路透社3799.HK彭博社3799 HK交换恒指股票代号3799售价2018年6月12日（港币）目标价格-12个月（港元）52周范围（港元）6.398.407.81 - 4.40被低估的股票，增长强劲；重申购买豆浆恢复增长自3月份公布2017年业绩以来，大理食品的股价已下跌了15％，而同期MSCI中国的消费必需品指数上涨了17％。大理股价走弱主要是由于投资者担心豆浆的潜在渠道库存风险。但是，我们认为大理已经开始积极应对这一潜在风险。键恒生指数31,103+852-2203 6181+852-2203 6177措施包括：1）在1H18控制入库以帮助渠道去库存； 2）在3月至4月，以新的分销商取代低效率的分销商； 3）通过渠道费用控制提高营销支出的效率。关键变更销售（FYE）22,589至22,326↓-1.2%营业利润率-↓-0.1%管理层维持其2018年豆浆销售额20亿至30亿人民币的目标（同比增长100-200％）。预计6月份月度销售额将恢复至2亿元人民币。我们认为，鉴于销售量将成为核心增长动力，因此在清理渠道库存后，这些销售的质量会更高。在豆浆需求旺盛和大理的投资意愿的帮助下，我们预计豆浆将成为主要的销售贡献者。面包和凉茶正增长；能量饮料和薯片保持强劲在食品领域，我们期望大理的面包段（占销售额的30％）增长到 （FYE）净利润（FYE）3,952.2至↓-1.2%3,903.6107.552.5Jul '16 Jan '17 Jul '17 Jan '18早餐面包的推出使1H18取得了积极的进展。我们期盼土豆 大理食品恒生指数（重新定基）筹码（占销售额的11％）在强劲的帮助下将在2018年上半年保持中旬增长行业需求及其新推出的切片土豆片。在饮料领域，随着竞争的加剧以及大理的渗透率不断提高，我们预计凉茶（占总销售额的13％）的增长在2018年实现正增长能量饮料（占销售额的14％）保持强劲的两位数增长。总体而言，我们认为管理层在2018年可实现10-15％的销售增长目标。潜在的并购创造价值截至2017年底，大理净现金为80亿元人民币。如IPO招股说明书中所述，大理将把部分现金用于消费领域的并购。我们认为管理层正在积极确定潜在目标。借助其全国分销网络，大理应该能够通过实现高质量目标来创造协同效应。我们的预测不考虑此类并购，但如果执行，将带来每股收益的增加并为股票创造价值。被低估的股票；重申购买表现（％）1m 3m 12m绝对8.3 -15.1 39.5恒生指数-0.1 -1.6 21.0净资产收益率（％）26.7净债务/权益（％）-72.7每股账面价值（CNY）1.13单价（x）4.6净利息保障（X）–营业利润率（％）22.2德意志银行/香港发行于：13/06/2018 11:10:04 GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，公司可能会产生利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1. MCI（P）091/04/2018中。7T2se3r0Ot6kwoPa资料来源：德意志银行价格/相对价格资料来源：德意志银行资料来源：德意志银行关键指标（FY1） 2018年6月13日餐饮大理食品页面PAGE2德意志银行/香港我们认为，大理应该对主要消费品同业进行溢价交易，而不是折价交易，因为：1）我们认为，大利的增长更具弹性，因为它受到投资组合（而不是一两个SKU）的驱动，因此在产品周期中更具弹性； 2）管理层具有更强的创业文化，并愿意投资于新产品，正如其对豆浆的投资所示； 3）该公司的运营效率很高，其净资产收益率高达27％。然而，大理证券目前的市盈率为18倍2018年市盈率（现金现价市盈率为16倍），较香港餐饮业26倍2018年市盈率折让30％。我们预计随着豆奶销量的逐步回升，估值将重新评估。我们重申买入。 2018年6月13日餐饮大理食品德意志银行/香港页面PAGE3运行数字大理食品购买模型更新：2018年6月13日亚洲 中国食品与饮料路透社：3799.HK彭博社：3799 HK价格（6月12日18)港币6.39 目标价8.40港元 52周范围HKD 4.40-7.81 市值（米）港币87,505美元11,152大理食品是一家在中国的休闲食品和饮料公司，其多元化的多品牌产品组合专注于高增长产品类别。该公司拥有面包，蛋糕和糕点的六个核心产品类别；薯条，炸薯条和其他；饼干;凉茶;植物性乳饮料；和能量饮料，以五个主要品牌销售：大理园，科皮柯，好吃店，合气正和Hi-Tiger。大理食品恒生指数（重新定基）EBITDA保证金EBIT保证金15 16 17 18E 19E 20E销售增长（LHS）ROE（RHS）偿付能力0-25-50-75-10015 16 17 18E 19E 20E净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）马克·袁+852618110007505002500销售增长（％）13.2 5.8 11.0 12.8 13.0 11.8每股收益增长（％）35.2 -5.0 9.5 13.7 13.9 13.7EBITDA利润率（％）25.1 25.4 24.9 25.0 24.8 25.4息税前利润率（％）22.0 22.3 22.0 22.2 22.3 23.0支付比率（％）44.2 69.9 65.8 65.8 65.8 65.8净资产收益率（％）46.8 24.3 24.8 26.7 27.2 27.5资本支出/销售额（％）2.8 2.6 4.1 3.2 3.7 3.7资本支出/折旧（x）0.9 0.9 1.4 1.1 1.5 1.5净债务/权益（％）-62.5 -71.1 -58.7 -72.7 -67.7 -76.0净利息保障（x）138.7 846.3纳米nm纳米nm资料来源：公司数据，德意志银行估计保证金趋势26252423222115161718E19E20E公司简介价格表现1086422016年7月16日1月1日17年7月18年1月成长与盈利15501040530020财政年度末12月31日2015201620172018年2019年2020年财务摘要DB EPS（人民币）0.240.230.250.290.320.37每股收益（人民币）0.240.230.250.290.320.37DPS（人民币）0.110.160.160.190.210.24BVPS（人民币）0.91.01.01.11.31.4加权平均份额（米）12,07713,69413,69413,69413,69413,694平均市值（人民币元）44,40950,03659,64771,40071,40071,400企业价值（元）36,97340,17651,55160,17559,68456,625评估指标市盈率（DB）（x）15.216.017.418.316.114.1市盈率（已报告）（x）15.216.017.418.316.114.1P / BV（x）4.103.476.124.634.133.67FCF收率（％）8.15.93.17.24.38.4股息收益率（％）2.94.43.83.64.14.7EV /销售额（x）2.22.32.62.72.42.0EV / EBITDA（x）8.78.910.510.89.57.9EV / EBIT（x）10.010.111.812.210.68.7损益表（CNYm）销售收入16,86517,84219,79922,32625,22828,213毛利5,8166,8407,4588,6479,87311,298息税折旧摊销前利润4,2334,5274,9225,5856,2617,169折旧512531555623609674摊销131415151716息税前利润3,7083,9824,3524,9475,6346,480净利息收入（支出）-27-50000员工/会员000000杰出/非凡000000其他税前收入/（费用）000000除税前溢利3,6813,9774,3524,9475,6346,480所得税费用7698409181,0431,1881,426少数族裔000000其他税后收入/（费用）000000净利2,9123,1373,4343,9044,4465,054DB调整（包括稀释）000000DB净利润2,9123,1373,4343,9044,4465,054现金流量（元）经营现金流量4,0573,4122,6825,8494,0027,037净资本支出-467-464-809-710-943-1,052自由现金流3,5902,9471,8735,1383,0595,985募集资金/（回购）8,43200000已付股息-1,126-1,460-3,349-2,259-2,568-2,925借款净收益/（十月）000000其他投资/筹资现金流量-2,590-2,455-28925000净现金流量8,307-967-1,7653,1294903,060营运资金变动577-213-1,3711,428-1,0481,438资产负债表现金及其他流动资产8,9359,8618,09611,22511,71514,775有形固定资产4,1343,8964,2734,3184,5894,900商誉/无形资产594594580606649698合伙人/投资844250250000其他资产1,2891,8793,1272,3093,4692,643总资产15,79716,48016,32618,45820,42223,016计息债务1,50000000其他负债2,3952,6152,5403,0273,1143,579负债总额3,8952,6152,5403,0273,1143,579股东权益11,90213,86613,78615,43017,30819,437少数族裔000000股东权益合计11,90213,86613,78615,43017,30819,437净债务-7,435-9,861-8,096-11,225-11,715-14,775关键公司指标 2018年6月13日餐饮大理食品页面PAGE4德意志银行/香港附录1重要披露*可根据要求提供其他信息披露清单公司股票代号最近价格*揭露大理食品3799.HK6.39（HKD）2018年6月12日不适用*除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的当前价格，并通过路透社，彭博社和其他供应商的价格从本地交易所获取。其他信息来自德意志银行，标的公司和其他来源。对于与本研究的主要主题以外的证券建议或评估有关的披露，请参阅最新发布的公司报告，或访问我们网站上的全球披露查询页面：https：//research.db.com/研究/披露/公司搜索。除了此报告之外，还可以在https://research.db.com/Research/Topics/Equities？找到重要的风险和冲突披露。 topicId = RB0002。强烈建议投资者在投资之前先查看此信息。分析师认证本报告中表达的观点准确反映了署名首席分析师对主题发行人和发行人证券的个人观点。此外，签名后的首席分析师没有或将不会因提供本报告中的特定建议或观点而获得任何补偿。马克·袁（截至2018年6月12日）10.007.505.00当前建议购买持有卖出未分级暂停分级**分析师不再在德意志银行工作2.500.00Sep '16 Jan '17 May '17 Sep '17 Jan '18 May '18日期1. 06/29/2016持有，目标价变动4.70人民币马克元5. 10/09/2017买入，目标价格变动6.50港元马克元2. 10/18/2016评级上调至买入，目标价变动4.90港元大关6. 01/04/2018买入，目标价格变动7.40人民币大关3. 03/19/2017买入，目