5月PMI数据点评：量价齐升生产加快，需求不确定性增大

1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·宏观研究·宏观点评 宏观点评20180531 [Table_Main] 量价齐升生产加快，需求不确定性增大 ——5月PMI数据点评 事件  统计局公布：2018年5月，中国制造业采购经理指数(PMI)为51.9，前值51.4；非制造业商务活动指数为54.9，前值54.8。 观点  生产持续加快的三个逻辑。5月生产指数环比大幅回升1个百分点，原因主要有三点：1）从发电耗煤量、高炉开工率等高频数据观察，供给端的滞后响应影响持续存在；2）5月出厂产品价格指数回升至53.2，预计PPI反弹带动利润回升，刺激企业生产积极性；3）短期外需支撑作用仍然较强，新出口订单指数回升至近一年来中枢水平，贸易摩擦隐忧有可能促使外贸企业提前安排出口。  去库存阶段开始，需求端短期改善，但持续性不足。5月新订单指数回升至去年10月份以来高位，表明开工季后市场需求阶段性提振。但结合库存指数变化，长期来看需求改善的可持续性不足。5月产成品库存指数大幅回落1.1个百分点，原材料库存指数小幅回升0.1个百分点。我们认为原材料和产成品库存变化可以拆分为两部分：实际库存变化(数量变化)和库存计价变化(价格重估)。考虑到4月份以来价格回升，如果剔除掉价格重估因素，我们判断工业产成品去库存阶段已经开始。  企业分化加剧，小企业经营状况堪忧。从企业规模看，大、中型企业PMI为53.1和51.0，分别高于上月1.1和0.3个百分点；小型企业PMI为49.6，比上月回落0.7个百分点，再度降至临界点以下，经营压力明显加大。不同规模企业景气度从收敛到再度分化，可能有两个原因：一是原材料价格回升，中下游小企业成本压力上升，利润增长承压；二是紧信用背景下，小企业再融资压力更大。统计局官方解读称，本月反映资金紧张的企业比重为40.1%，连续三个月上升，同时，反映原材料成本和劳动力成本高的企业比重均持续超过四成。  非制造业稳中有升，实际经济增速有支撑。5月服务业商务活动指数为54.0，分别比上月和去年同期高0.2和0.5个百分点。消费对服务业增长的拉动作用较为明显。从行业大类看，航空运输、邮政快递、电信、互联网软件等与消费密切相关的行业商务活动指数持续位于60以上的高位景气区间，扩张势头强劲；零售、住宿等传统行业商务活动指数高于服务业总体水平。受部分地区暴雨、水灾等恶劣天气影响，5月建筑业商务活动指数比上月回落0.5个百分点，但主要指标表明生产经营活动依然活跃。  二季度名义增速反弹，企业盈利修复，拐点可能在三季度。生产错峰效应叠加PPI翘尾效应，预计二季度名义GDP和工业企业利润增速将有所恢复。但紧信用背景下，基建、地产投资收缩，民营企业融资难度上升，下行压力逐渐显现。我们判断三季度可能是经济基本面的拐点，工业生产高景气度难以持续，下半年10Y期国债收益率中枢仍有下探空间。  风险提示：金融去杠杆不确定性导致市场波动超预期。 证券分析师 周岳 执业证号：S0600518010003 021-60199793 zhouyue@dwzq.com.cn 研究助理 肖雨 021-60199793 xiaoy@dwzq.com.cn [Table_Report] 相关研究 1、《宏观点评20180526：流动性新规落地，强化监管防范风险》2018-05-27 2、《宏观周报20180527：老百姓钱花哪了？——从结构分化看居民消费趋势》2018-05-27 3、《宏观专题报告20180522：透过价格看经济：理解PPI波动的原因和影响》2018-05-23 4、《宏观点评20180520：贸易战停火，风险偏好修复》2018-05-20 5、《宏观周报20180520：油价创新高，不同行业影响几何？》2018-05-20 [Table_Author] 2018年05月31日 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 宏观点评 图1：5月生产和需求指数双双回升 图2：出口订单指数回升，外需仍有支撑 数据来源：Wind资讯，东吴证券研究所 数据来源：Wind资讯，东吴证券研究所 图3：价格有所反弹，利好企业盈利改善 图4：产成品去库存阶段，需求持续性存疑 数据来源：Wind资讯，东吴证券研究所 数据来源：Wind资讯，东吴证券研究所 3 / 3 免责及评级说明部分 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn