另一个积极的催化剂即将到来；重申购买

中国外运拱门报告。因此，投资者应价格/相对价格另一个积极的催化剂即将到来；重申购买资产重组：计划A与计划B招商物流注入后，中外运持股60.95％的A股上市子公司国航（600270.SS）近期停牌，引起了投资者的关注。正如中外运对外宣布将参与当前的重组一样，我们认为中外运有可能解决长期存在的效率低下的公司结构（即随着中外运整合中航，中外运无法有效利用中航的资源，这是同行竞争的问题）。我们认为可能有两个计划。计划A：中国外运的母公司招商局集团回购中国外运持有的60.95％的中国国际航空股份。计划B：中国外运发行A股，收购中国国际航空剩余的39.05％的股份。由于计划A似乎与整个国有企业资产合并背道而驰，因此我们认为计划B的可能性更大。考虑到巨大的市盈率差异（即中外运9倍，中航13倍，A股物流业32倍）和之前的中铝案例，我们认为B计划（如果发生）是中外运股价的积极催化剂。计划B-它发生在...之前2007年4月，中国铝业在香港和美国双重上市，通过收购山东铝业（中国铝业持有71.4％的股份）和兰州铝业（28％股份）的两家子公司在上海证券交易所上市。由中国铝业股份有限公司持有）。中国铝业分别以山东和兰州铝业3.15：1和1.8：1的价格发行A股和掉期股票。交易完成后，两家子公司均从A股市场退市，中国铝业完成了A股上市，并合并了三家不同公司的所有主要资产。尽管每股收益摊薄9％，中国铝业的H股反应非常积极，从2006年11月27日的收购公告到2007年4月30日完成的收购，上涨了50％（在此期间，HSCI上涨了10％）。中铝的A股在收购后的三个月内也上涨了32％，而上证综指在此期间上涨了12％。计划B-对中外运的影响显然，根据计划B，中外运的A股发行价至关重要。除此之外，中国外运向中国国际航空公司的少数股东收取多少溢价是另一个重要的考虑因素。但是，鉴于中国外运，中国国际航空和中国A股物流同行之间巨大的市盈率差距，我们认为中国外运在不导致每股收益摊薄的情况下有足够的空间来制定计划（尽管恒生指数31,413+852-2203 61317.552.5Jul '16 Jan '17 Jul '17 Jan '18中外运恒生指数（重新定基）表现（％）1m 3m 12m 绝对11.0 6.3 27.7恒生指数8.6 9.2 37.9资料来源：德意志银行净资产收益率（％）12.3净债务/权益（％）-4.2账面价值/份额（人民币）3.458单价（x）1.0净利息保障（x）11.3营业利润率（％）4.1资料来源：德意志银行德意志银行/香港德意志银行（Deutsche Bank）并试图与其所涵盖的公司开展业务发行于：16/01/2018 16:03:23 GMT意识到公司可能会产生利益冲突，这可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）083/04/2017。内容不得在中国（“中华人民共和国”）分发（遵守适用法律和法规）中华人民共和国），但不包括香港和澳门的特殊行政区。7T2se3r0Ot6kwoPa德意志银行市场研究评分购买亚洲中国公司中国外运日期2018年1月17日公司更新运输后勤路透社0598.HK彭博社598港币交换恒指股票代号0598售价2018年1月16日（港币）目标价格-12个月（港元）52周范围（港元）4.246.604.50 - 3.23关键指标（FY1） 2018年1月17日中外运物流页面PAGE2德意志银行/香港中国铝业的案例，尽管被稀释，但股票仍然表现出积极的反应，因为投资者对协同效应的长期收益等持乐观态度。）根据我们的快速计算，假设中国外运的A股发行市盈率为17倍2017年市盈率（或溢价80％） H股）比中国国际航空的少数股东溢价25％（基于中国铝业对山东和兰州铝业的25％溢价），因此几乎没有摊薄（请参阅第3页的情境分析）。我们认为这种情况看起来并不算过分，因为平均A / H差距为94％，而物流公司的A股平均市盈率为32倍。考虑到潜在的协同效应和效率收益以及巨大的估值差距（即中外运A股相对于同业的巨大折价将推动其A股价格，从而反过来会提升中外运H股），我们认为中外运H股将反应积极。重申对中国外运的买入；风险随着各个领域的强劲有机增长以及CML注入产生的协同效应，我们预计中外运的净资产收益率将在2018年达到13％。此外，我们认为，如果计划B实现，那么该股票很可能会重新估值。我们维持对中国外运的买入评级，目标价为6.60港币。基于SOTP的价格意味着13倍2018年预期市盈率。我们认为，由于全球同业平均以20倍的远期市盈率交易，因此该股显得保守。关键的宏观风险是贸易流量弱于预期。在公司方面，我们认为扩张战略执行不力以及与CML的协同效应低于预期是主要风险。预测和比率年底12月31日2015A2016年2017年2018年2019年销售额（人民币元）45,401.846,659.264,513.570,059.476,378.3息税折旧摊销前利润2,186.92,221.74,025.34,763.85,316.9报告的NPAT（CNYm）1,410.61,629.52,269.42,781.93,197.8报告的每股收益FD（CNY）0.3060.3540.4680.4600.529DB EPS FD（人民币）0.3060.3540.4680.4600.529DB EPS增长（％）17.315.532.4-1.815.0市盈率（x）12.88.67.57.66.6EV / EBITDA（x）7.55.15.04.03.3DPS（净额）（CNY）0.1000.1100.1040.1270.146收益率（净值）（％）2.63.63.03.64.2资料来源：德意志银行估计，公司数据 2018年1月17日中外运物流德意志银行/香港页面PAGE3图1：中国铝业在收购前分别持有山东铝业和兰州铝业71％和28％的股份图2：中国外运目前持有中国国际航空60.95％的股份关键图表100%71.43%28%28.57%16.35%55.65%53.44%60.95%500%400%300%200%中国铝业HSCI中国铝业的H股反应非常积极，从2006年11月27日发布的收购公告到2007年4月30日完成的收购，其股价上涨了50％（在此期间，HSCI上涨了10％）。中铝在收购后的三个月内的A股也上涨了32％，而同期上证综合指数上涨了12％。100%0%图4：中外运A股发行的情景分析国航保费公牛10%基础25%熊40%注意-中国铝业较山东和兰州铝业溢价25％国航的市盈率14.716.818.8-国航的当前市盈率为13.4倍国航价格（元）19.021.624.2-2018年1月16日，每股人民币17.28元国航股份总数（m）905905905国航估值（人民币百万元）17,21119,55821,905=价格*总股数目标赌注39%39%39%-中国外运目前持有中国国际航空60.95％的股份目标估值（人民币百万元）6,7217,6388,554中外运交易价格（港元）4.244.244.24汇率（HKDCNY）0.82240.82240.8224A股溢价80%80%80%-相对于平均A / H溢价94％而言显得比较保守A股发行价（元）6.26.26.2=中国外运价格*汇率*（1+溢价）拟发行股份（百万）108012271375=目标估值/ A股价格当前流通股604960496049收购后股份总数（百万）712972767424中国外运2017年净利润（百万元）2,2692,2692,269-我们预计2017年归属于股东的净利润为22.69亿元人民币每股收益预购（人民币元）0.380.380.38=净利润/总股本国航2017年净利润（百万元）1,1671,1671,167-彭博社的共识中国外运收购后净利润（人民币百万元）2,7252,7252,725=中国外运的净利润+中国国际航空的净利润*目标股份收购后每股收益（人民币/股）0.380.370.37稀释2%0%-2%其他非浮动资料来源：德意志银行，公司数据资料来源：德意志银行，公司数据资料来源：德意志银行，彭博金融有限责任公司资料来源：德意志银行估计，彭博金融有限责任公司，截至2018年1月16日的股价图3：2006年7月至2008年4月中国铝业相对于HSCI的股票表现自11月27日以来，中国铝业（CHALCO-H）上涨了49％，2006年，中国铝业从2007年4月30日起在上交所上市CHALCO-H于2006年11月27日终止中铝（CHALCO-H）12月下跌3％由于每股收益稀释了9％，2006年13月13日中铝2600.HK中国外运0598.HK国航600270.SS兰州铝600296.SS（退市）山东铝业600205.SS（退市）自由浮动自由浮动中国外运长航集团招商局集团 2018年1月17日中外运物流页面PAGE4德意志银行/香港附录1重要披露*可根据要求提供其他信息披露清单公司股票代号最近价格*揭露中国外运0598.HK4.24（HKD）2018年1月16日13*除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的当前价格，并通过路透社，彭博社和其他供应商的价格从本地交易所获取。其他信息来自德意志银行，标的公司和其他来源。对于与本研究的主要主题以外的证券建议或评估有关的披露，请参阅最新发布的公司报告，或访问我们网站http://gm.db.com/上的全球披露查询页面。 ger / disclosure / DisclosureDirectory.eqsr。除了本报告之外，还可以在https://gm.db.com/equities的“ Disclosures Lookup”和“ Legal”选项卡下找到重要的冲突披露。强烈建议投资者在投资之前先查看此信息。美国监管机构要求的重要披露除美国以外，至少还有一个司法管辖区还可能要求标有星号的披露。请参阅非美国监管机构要求的重要披露和解释性说明。非美国要求的重要披露调压器除美国以外，至少还有一个司法管辖区还可能要求标有星号的披露。请参阅非美国监管机构要求的重要披露和解释性说明。13.截至上周末，德意志银行和/或其关联公司拥有该公司一类普通股证券的百分之一或更多。对于与本研究的主要主题以外的证券建议或评估有关的披露，请参阅最新发布的公司报告，或访问我们网站http://gm.db.com/上的全球披露查询页面。 ger / disclosure / DisclosureDirectory.eqsr分析师认证本报告中表达的观点准确反映了署名首席分析师对主题发行人和发行人证券的个人观点。此外，签名后的首席分析师没有或将不会因提供本报告中的特定建议或观点而获得任何补偿。天鸿 2018年1月17日中外运物流德意志银行/香港页面PAGE5（截至2018年1月16日）6.005.004.003.00当前建议购买持有卖出未分级暂停分级**分析师不再在德意志银行工作2.001.000.00May '16 Sep '16 Jan '17 May '17 Sep '17 Jan '18日期1. 05/12/2016买入，目标价格变动5,60港元Sky Hong，CFA3. 05/05/2017买入，目标价格变动6,00港元Sky Hong，CFA2. 02/16/2017买入，目标价格变动5,20港元Sky Hong，CFA4. 11/22/2017买入，目标价格变动6,60港元Sky Hong，CFA买入：基于当前12个月的总股东回报率（TSR =股价从当前价格到预期目标价格的百分比变化加上预期的股息收益率），我们建议投资者购买股票。卖出：基于当前12个月的总股东收益视图，我们建议投资者出售股票。持有：我们对12个月内的股票持中立看法，因此根据此时间范围，不建议买入或卖出。新发布的研究建议和目标价格将取代先前发表的研究。历史建议和目标价。中国外运（0598.HK）股权评级关键股权评级分散和银行业务关系1