【每周经济观察】2018年02期：日欧释放紧缩信号，全球流动性盛宴或加速终结

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 宏观经济 【每周经济观察】2018年02期 日欧释放紧缩信号，全球流动性盛宴或加速终结 1月5号，日央行披露的资产负债表数据显示其12月总资产较前值减少了0.44万亿日元，是2012年4月以来首次缩表；至1月9日，日央行宣布减少长期限债券购买规模，市场担心日央行将上调长期利率维持在零附近的目标。在YCC货币政策框架下，其回归货币政策正常化的路径可能是先上调长端利率零目标，从而逐步缩减长端国债购买，然后再上调短端负利率，也即日央行将先缩表后加息。欧央行12月议息会议纪要意外释放鹰派信号，显示其等待菲利普斯曲线“修复”的耐心边际减弱，欧央行于2018年9月结束QE的概率上升。当前联储已经开始缩表，全球流动性来源将主要来自全球外汇储备以及日、欧央行的资产负债表，日、欧释放边际收缩的信号或加快退出宽松，全球流动性盛宴临近尾声，主要观点如下： “隐秘”缩表引发日央行将加速退出宽松的猜测。1月5日，日央行披露了其12月末的资产负债表情况，其规模较前值回落0.44万亿日元，是2012年4月以来首次月度负增长，具体来看，国债减少了2.9万亿日元，是缩表的主要原因。此后，日央行于1月9日宣布减少长期限国债购买规模，将10至25年期国债规模减少100亿日元至1900亿日元，将25年期以上国债购买规模消减100亿日元至800亿日元。市场担心日央行的YCC货币政策可能面临调整，长期利率维持在零附近的目标或将上调。 2016年9月日央行转向YCC货币政策以来，其已经开始逐步缩减国债购买规模。2016年其购债规模为85.5万亿日元，而2017年的购债规模为30.2万亿日元，同比下降了64.7%。相应的日央行12个月滚动增加的资产规模也在逐渐减少，截止2017年末的滚动增加资产规模为44.9万亿日元，同比下降了51.9%。日、欧央行均在缩减QE购买量，但是与欧央行逐步缩减QE不同的是，日央行的收益率曲线控制政策下，关于购债规模变化的指引非常模糊，而欧央行则有对QE购买规模变化的明确前瞻指引。 日央行回归货币正常化的路径可能是先缩表后加息。日央行当前货币政策的操作目标仍然是利率而不是“数量”，YCC控制使得日央行能灵活调整购买国债的量来实现利率目标，每年80万亿日元国债购买量并不是硬性要求。日央行削减长端国债购买规模可能意味着，其回归货币政策正常化的路径将先上调长端利率零目标，从而逐步缩减长端国债购买，然后再上调短端负利率，也即日央行将先缩表然后再加息。 欧央行意外释放鹰派信号，等待菲利普斯曲线“修复”的耐心边际减弱。欧央行12月议息会议纪要表示将于2018年逐步调整其前瞻指引，并且这一观点在管委会中得到普遍的认同，市场预期欧央行在2018年9月结束QE的概率上升。2017年欧元区经济呈现稳步扩张趋势，三季度欧元区实 证券分析师：牛播坤 执业编号：S0360514030002 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com 联系人：甄茂生 电话：010-66500830 邮箱：zhenmaosheng@hcyjs.com 联系人：张伟 电话：010-66500855 邮箱：zhangwei@hcyjs.com 联系人：王丹 电话：010-66500851 邮箱：wangdan@hcyjs.com 《【华创宏观】每周经济观察：防风险依旧是2018年的政策主线》 2017-12-11 《【华创宏观】每周经济观察：2018年基建回落可能来得更平缓》 2017-12-18 《【华创宏观】每周经济观察：日央行缘何要打消“逆转利率”的猜测？》 2017-12-24 《【华创宏观】每周经济观察：乡村振兴元年开启》 2018-01-01 《【华创宏观】每周经济观察：近期人民币走强由弱势美元外生驱动》 2018-01-08 相关研究报告 华创证券研究所 宏观研究 每周经济观察 2018年1月14日 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 际GDP同比录得2.8%，是2011年2季度以来的新高，欧元区12月综合PMI终值58.1创近七年新高，但经济的复苏并未转化为工资和物价上涨的压力，欧元区调和CPI维持弱势。菲利普斯曲线代表的商业周期和通胀之间关系“失效”，使得当前的货币政策越来越具有顺周期性，在欧元区PMI高于长期均值时，货币政策基本都是收紧，因而在当前PMI不断走高时给予市场紧缩的预期是很有必要的。 假期后地产销售环比上升，2018年因城施政地产调控精准化；月初电力耗煤、高炉开工率等高频数据回升；钢材库存继续累积、钢价大跌；强降雪影响弱化，菜价涨幅趋缓、猪价微跌；央行重启逆回购，隔夜市场利率上行；银监会深化整治银行业市场乱象；欧央行鹰派表态和德国组阁重大进展，欧元升值美元指数大跌；逆周期因子暂停，在岸人民币大涨。 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、节后销售环比回升，地产调控将更加精准........................................................................................................... 5 二、电力耗煤环比回升，钢价跌势扩大...................................................................................................................... 5 三、菜价微涨猪价微跌，食品价格涨幅趋缓 .............................................................................................................. 6 四、央行重启逆回购，隔夜市场利率上行 .................................................................................................................. 6 五、美元指数大跌，逆周期因子暂停 ......................................................................................................................... 7 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表1 假期过后地产销售环比回升 .......................................................................................................................... 5 图表2 现货钢价延续跌势 ......................................................................................................................................... 5 图表3 节后食品价格涨幅大幅趋缓 .......................................................................................................................... 6 图表4 蔬菜微涨猪价微跌 ......................................................................................................................................... 6 图表5 隔夜市场利率大幅上行 ................................................................................................................................. 7 图表6 各期限国债收益率均上行 .............................................................................................................................. 7 图表7 美元指数大幅下跌 ......................................................................................................................................... 7 图表8 在岸人民币大幅升值 ..................................................................................................................................... 7 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 一、节后销售环比回升，地产调控将更加精准 上周楼市日均成交面积环比回升。截至上周五，30大中城市商品房日均成交面积49.72万平方米，整体同比下降11.47%，一、三线城市分别下降41.87%和42.99%，二线城市同比上涨24.20%；元旦假期过后，上周地产销售环比大幅回升，整体环比回升21.27%，一、二、三线城市分别回升8.94%、26.52%和14.64%（图表1）。土地成交方面，1月首周100大中城市土地成交面积708.39万平方米，较2017年同期的750.99万平方米下降5.67%。 上周合肥和兰州均对此前放松调控的政策调整进行了辟谣，并表示政策调整是为了提高调控的精准性。此后，江西省、福建省、厦门市等地区先后表示2018年将坚持实施差别化分类调控，满足首套刚需，支持改善需求；因城施政的调控政策更加精准化，上涨压力过大的县市将出台实施限购限贷政策，对于库存少的县市加大住宅用地供给。同时，近期南京等地陆续放开高层次人才购房限制。展望2018年楼市调控，需求侧将实施差别化调控，满足首套、支持改善需求、打击投机需求，支持高层次人才的购房需求；供给侧将加快保障性住房供给、加大租赁房供给；区域调控上因城施政的政策将更加精准。综合来看，2018年调控政策对地产销售的抑制将在边际上减缓。 二、电力耗煤环比回升，钢价跌势扩大 六大发电集团日均电力耗煤量环比回升。上周六大发电集团日均耗煤量75.26万吨，环比回升2.24%，同比上升9.06%。南华工业品指数收于2106.14点，环比上升0.25%。钢价指数收于149.77点，环比大幅下降3.65%（图表2）。上周螺纹钢期货价格环比上涨0.42%，粗钢价格环比下跌1.66%。截至上周五，国产铁矿石价格环比上涨12.4%，进口铁矿石价格环比上涨0.6%。库存方面，上周6大发电集团煤炭库存环比下降0.59%，同比回升3.34%；钢材库存环比以上涨为主，线材库存环比增加9.38%，热卷库存环比增长