汇丰：SK 海力士季度盈利扩张将延续 维持买入评级

核心观点与关键数据

1. 2024年第一季度业绩回顾

• 营业收入同比增长60%，达到52.58万亿韩元；营业利润同比增长96%，达到37.61万亿韩元。
• DRAM出货量环比下降10%，NAND出货量环比下降6%，但ASP（平均售价）显著提升，推动利润增长。
• 高度依赖年度奖金的拨备导致营业利润低于预期。

2. 2026年第二季度及2026年业绩展望

• 预计2026年第二季度营业利润将达到57.07万亿韩元，环比增长52%，收入达到74.66万亿韩元，环比增长42%。
• DRAM和NAND价格环比分别上涨28%和35%，HBM3e价格上涨，SO-CAMM2需求强劲，eSSD需求增长。
• 预计2026年营业利润同比增长398%，达到235.06万亿韩元，收入达到304.12万亿韩元。

3. 服务器需求与CSP资本支出

• 服务器需求超出预期，CSP（云服务提供商）资本支出强劲。
• 预计2026年服务器出货量同比增长20%，2027年同比增长21%。
• CSP资本支出预计在2026年增长63%，达到6690亿美元，其中美国CSP资本支出增长63%。

4. AI对内存需求的影响

• AI推理和代理AI服务将产生更多KV缓存，推动DRAM需求增长。
• 预计2026年DRAM内容在Vera CPU中增长17%，SO-CAMM2需求占DRAM需求的比例达到6%。
• 预计2026年NAND需求增长4%，ICMS（智能计算模块）提供增长机会。

5. HBM市场展望

• 预计2027年HBM市场规模将达到1570亿美元，2024-2027年复合年增长率（CAGR）为73%。
• HBM在DRAM收入中的占比将持续提升。

6. 公司估值与股东回报

• 维持“买入”评级，目标价180万韩元。
• 基于目标市净率（P/B）2.4倍，预计2027年每股净资产（BVPS）为741.99韩元。
• 预计2026年每股派息（DPS）为2000韩元，2027年提升至28000韩元。

研究结论

• SK海力士在2024年第一季度表现强劲，尽管受到年度奖金拨备的影响，但ASP提升和强劲的内存需求推动利润增长。
• 预计2026年第二季度和2026年业绩将创纪录，服务器需求和CSP资本支出将持续强劲。
• AI对内存需求的影响日益显著，推动SO-CAMM2和ICMS需求增长。
• HBM市场将持续增长，成为公司收入的重要组成部分。
• 维持“买入”评级，目标价180万韩元，预计未来几年业绩将持续增长，股东回报将提升。

风险提示

• 美国利率上升
• 内存制造商产能扩张
• 人民币升值