大摩 宁德时代 300750.SZ 本轮 去宁德化 会奏效吗

核心观点

摩根士丹利针对中国新能源车企引入非宁德时代电池供应商引发的市场担忧作出回应，核心结论是历史经验表明车企"去宁德化"的尝试屡屡受挫，脱离行业龙头的机会成本极高。宁德时代凭借持续的产品创新与性能提升，将继续维持并扩大市场份额。

历史复盘

市场担忧的关键节点包括比亚迪DM-i平台发布和小鹏汽车切换供应商，但宁德时代在这些事件后依然持续扩大市场份额。大众汽车虽为国轩高科最大股东，但宁德时代在其车型中的装机份额不降反升。车企尝试多元化电池供应后发现，二线电池厂商的可靠性问题导致召回、保修成本上升及品牌声誉受损，反而强化了宁德时代的行业领导地位。

当前催化剂

小米决定多元化电池采购引发连锁反应，但摩根士丹利强调宁德时代如今的品牌认知度远高于五年前，其产品已成为电动车购买者公认的质量标杆，品牌溢价与客户粘性构成难以复制的竞争壁垒。

市场地位数据支撑

宁德时代在全球及中国市场的份额均保持增长态势。在欧洲市场份额显著扩张，中国市场年初至今份额较2025年水平提升3个百分点，驳斥了"去宁德化"将实质性侵蚀其市场地位的悲观论调。

估值框架与目标价逻辑

• A股（300750.SZ）：采用EV/EBITDA估值法，2027年预期EBITDA赋予15倍倍数，对应2027年预期市盈率22倍，目标价595元人民币，隐含约77%上行空间。
• H股（3750.HK）：采用EV/EBITDA估值法，2027年预期EBITDA赋予17.5倍倍数，对应2027年预期市盈率25.4倍，目标价在A股基础上附加20%的A-H溢价假设。

盈利预测（FY25A → FY28E）

• 收入从4237亿元增长至9138亿元，2027年预期收入同比增长约28%。
• 每股收益（GAAP）从16.14元增长至33.22元，2027年预期每股收益27.05元，同比增长约30%。
• EBITDA利润率从23.1%提升至22.8%，净利率从17.0%提升至16.8%。
• 净资产经营回报率（RNOA）从57.1%跃升至121.0%，自由现金流收益率从5.1%提升至9.2%，股息率从2.2%提升至5.4%。
• 当前A股交易于16.2倍前瞻市盈率，估值具备吸引力。

关键风险

• 上行风险：电动车渗透及储能应用快于预期；地缘政治风险缓和；利润率表现优于预期；市场份额增长超预期。
• 下行风险：电动车渗透及储能应用弱于预期；其他电池厂商构成实质性威胁；地缘政治风险导致电池供应链脱钩；市场份额增长停滞。