申万宏源轻工纺服：太阳纸业攻守兼备的造纸龙头

太阳纸业是申万轻工纺服重点推荐标的，兼具阿尔法端成本优势与贝塔端行业景气弹性。公司产能结构大幅优化，箱板纸产能已远高于文化纸，当前利润结构中箱板纸占比约四五十%，文化纸占比仅10%出头。自备电厂、产能布局与管理效率带来能源、折旧等成本优势，林浆纸一体化布局完善，老挝、广西林地带来长期原料保障。公司近年聚焦箱板纸产能投放，产能逆周期布局，单吨资本开支较同行低约30%，建设周期更短，产能爬坡速度快。

当前造纸行业呈现箱板纸供需改善和文化纸企稳改善的趋势。箱板纸方面，今年需求超预期，1-7月消费量增速近10%，8-9月进入内需旺季，出口高景气带动海外订单回流；供给端进口收缩、国内新增产能放缓，大厂凭借原料优势出清中小产能，开工率已超2020-2021年景气高点。文化纸方面，6月以来转产/停产产能规模约500万吨，产能缩减10-20%，库存拐头向下，9月招投标旺季或迎来价格回升。

报告主要分析了太阳纸业的产能结构优化、成本优势、产能逆周期布局及未来利润预测。公司通过聚焦箱板纸产能投放，优化了产能结构，箱板纸产能占比显著提升。自备电厂和高效管理带来显著成本优势，能源成本较同行低一两百，林浆纸一体化布局完善，原料保障能力强。近年产能逆周期布局，单吨资本开支低约30%，建设周期短，产能爬坡快。2026年净利润预测约41-42亿，经营性利润约43-44亿。

当前造纸市场呈现箱板纸供需双升和文化纸企稳回暖的态势。箱板纸需求超预期，1-7月消费量增速近10%，出口高景气带动海外订单回流；供给端进口收缩、国内新增产能放缓，大厂出清中小产能，开工率已超2020-2021年景气高点。文化纸方面，6月以来转产/停产产能规模约500万吨，产能缩减10-20%，库存拐头向下，9月招投标旺季或迎来价格回升，市场企稳改善明显。

研报提示了箱板纸需求增速不及预期、原材料价格大幅波动、文化纸价格持续疲软等风险。箱板纸需求若增速放缓，可能影响公司业绩表现；原材料价格大幅波动会加大成本压力；文化纸价格持续疲软可能拖累公司整体利润。这些因素需持续关注，但报告维持对太阳纸业的重点推荐。