【宏观快评】8月工业企业利润点评：供给约束改变了什么？
证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 宏观经济 【宏观快评】8月工业企业利润点评 供给约束改变了什么？ 事 项 2017年1-8月，全国规模以上工业企业利润累计同比21.6%，前值21.2%；8月产成品库存同比%，前值8%；资产负债率%，前值55.8%。 主要观点 环保限产下，8月钢铁、有色等工业大宗价格快速上涨，带动原材料工业主营收入和利润增速双双回升，尤其是主营收入增速不降反升表明对工业原材料的需求缺乏弹性，这将加剧供给约束对价格的扰动。供给约束下的价格幻象有助于延缓需求回落的节奏，集中体现在去库将较为温和，6月以来产成品存货投资降幅已连续两个收窄；但供给约束并不能改变需求的基本方向，装备制造业和消费品制造业的主营收入和利润增速随着地产和出口等最终需求的回落均在下行。供给约束的另一重意义在于推动企业杠杆去化，地方国企资产负债率正持续降低，央企资产负债率增幅也开始放缓。 价格跳升、需求回落，利润与收入增速分化。1-8月工业企业利润累计同比21.6%，较前值回升0.4个百分点；8月当月同比24%，较前值大幅回升7.5个百分点。供给约束下，工业大宗价格在8月快速上涨，带动钢铁、有色等原材料制造业营收和利润双双回升，尤其是营收在价格上涨的背景下仍录得回升，表明对工业原材料的需求缺乏弹性，这也能解释为什么供给约束能对价格造成如此大的扰动。但供给约束下的价格波动并不能改变需求的基本方向，随着出口、地产和基建等最终需求二季度以来的震荡走低，装备制造业和消费品制造业的主营收入和利润增速均在下行。 工业主营和产成品存货的增速缺口持续收敛。8月工业产成品存货投资292.7亿元，较去年同期减少17亿元，6月步入去库阶段以来，存货投资降幅已连续两个月放缓。这印证了我们之前的判断，不论是政策面的诉求还是产能利用率的回升都以为着当前的价格中枢具有较强的支撑，从而去库会较为温和，换言之，供给约束下的价格幻象有助于延缓需求回落的节奏。映射在资产价格上，工业主营收入和产成品存货的增速差对长端利率有较强的指示意义，当工业主营增速下穿存货增速时，债市将迎来做多的窗口期，当前工业营收回落快于产成品存货，两者的缺口正在快速收敛，或意味着债市的趋势性机会正在临近。 企业部门杠杆企稳、尚未加速去化。8月工业企业资产负债率55.7%，同比回落0.7个百分点，年初至今，工业企业资产负债率同比降幅稳定在 证券分析师：牛播坤 执业编号：S0360514030002 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com 联系人：甄茂生 电话：010-66500830 邮箱：zhenmaosheng@hcyjs.com 联系人：张伟 电话：010-66500855 邮箱：zhangwei@hcyjs.com 《【华创宏观】3月贸易数据点评：进口增速趋于回落、出口结构分化难改》 2017-04-14 《【华创宏观】3月增长数据点评：久违的高增来自哪里？》 2017-04-18 《【华创宏观】4.25政治局会议点评：经济稳中向好为去杠杆和去产能营造良好时间窗口》 2017-04-26 《【华创宏观】4月贸易数据点评：出口仍在复苏通道中》 2017-05-09 《【华创宏观】4月外储数据点评：短期回升不改中期下行趋势》 2017-05-09 相关研究报告 证券分析师 宏观研究 宏观快评 2017年09月28日 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 0.6-0.7个百分点。整体而言，我们并未观察到近期工业企业部门杠杆加快去化的迹象，这与我们推算的企业部门宏观杠杆率企稳一致。从结构来看，地方国企杠杆去化较为明显，年初以来资产负债率同比降幅保持在1.1个百分点左右，但7月以来的降幅收窄值得关注；央企资产负债率仍在继续攀升，但同比增速已开始放缓。 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表1 工业企业营收增速与利润增速背离 图表2 采矿业和原材料加工营收回升 资料来源：华创证券，Wind 资料来源：华创证券，Wind 图表3 原材料挤压装备和消费制造业利润 图表4 工业产成品库存投资同比 资料来源：华创证券，Wind 资料来源：华创证券，Wind 图表5 库存与营收增速差与长端利率高度相关 图表6 中央和地方国企资产负债率 资料来源：华创证券，Wind 资料来源：华创证券，Wind 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表7 企业部门杠杆率平稳 资料来源：华创证券，Wind 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 宏观策略部分析师介绍 华创证券副所长、研究主管：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第五名、水晶球卖方分析师第五名、2015年新财富最佳分析师第五名、金牛分析师第四名。 华创证券分析师：甄茂生 上海财经大学经济学博士。2016年加入华创证券研究所。 华创证券助理分析师：张伟 厦门大学经济学硕士，2017年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 崔文涛 销售副总监 010-66500827 cuiwentao@hcyjs.com 刘蕾 销售经理 010-63214683 liulei@hcyjs.com 申涛 销售经理 010-63214683 shentao@hcyjs.com 黄旭东 销售助理 010-66500801 huangxudong@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 所长助理兼广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 郭佳 高级销售经理 0755-82871425 guojia@hcyjs.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 汪丽燕 销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 罗颖茵 销售助理 0755 83479862 luoyingyin@hcyjs.com 上海机构销售部 石露 销售副总监 021-20572595 shilu@hcyjs.com 李茵茵 高级销售经理 021-20572582 liyinyin@hcyjs.com 沈晓瑜 高级销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 陈晨 销售经理 021-20572597 chenchen@hcyjs.com 何逸云 销售助理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 柯任 销售助理 021-20572590 keren@hcyjs.com 蒋瑜 销售助理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 6 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上； 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间； 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%； 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息，准确表述了分析师的个人观点；分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利，未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所 北京总部 广深分部 上海分部 地址：北京市西城区锦什坊街26号 恒奥中心C座3A 邮编：100033 传真：010-66500801 会议室：010-66500900 地址：深圳市福田区香梅路1061号 中投国际商务中心A座19楼 邮编：518034 传真：0755-82027731 会议室：0755-82828562 地址：上海浦东银城中路200号 3402室华创证券 邮编：200120 传真：021-50581170 会议室：021-20572500
