贵金属专题报告：写在贵金属再度大跌时-长期逻辑是否已破？

贵金属价格回调分析

核心观点：

1. 本轮通胀上涨主要由外部能源价格扰动所致，尚未看到AI提高生产力促进经济增长的逻辑链条，因此即便未来出现加息，预计周期也会极短。同时，美债规模持续扩大，持续加息对财政压力巨大，市场对加息的预期计价显然过度。
2. 贵金属回调幅度之大远超预期，但因其缺乏基本金属存在的TC价格持续走低、原料端供应偏紧等基本面叙事，在加息预期骤起的情况下，确实最易遭到抛售。
3. 更长远的分歧在于AI发展是否能够提升生产力、优化财政、控制债务扩张，虽然本轮回调中未明显体现，但若未来达成，则贵金属牛市将彻底完结。

关键数据：

• 黄金自高点累积回调近30%。
• 美国实际通胀数据边际反弹，市场通胀预期持续走高。
• 2年期美债利率走高，与联邦基金利率比值超过1.10。
• 美债规模再破39万亿美元。
• 美债长端期限溢价近期再度创出新高。
• 全球被动指数基金需被动买入约300亿美元SpaceX股份，短期冲击可能极强。

研究结论：

• 本轮加息过程料也相对较短，美国通胀上行主要由地缘能源供给冲击驱动，而非国内消费、就业过热引发的需求型通胀，具备阶段性、可逆性特征。
• 债务问题的长期隐患依然存在，美债期限溢价近期持续创出阶段新高，市场对巨额美债供给、长期财政失衡的风险重估是驱动高利率环境的底层风险。
• AI发展能否通过提高生产力进而优化财政控制债务扩张，是市场对贵金属未来展望的终极分歧点。

操作建议：

• 在利率路径存在巨大分歧时，尽量规避。
• 目前在没有明确观察到通胀开始出现走低的迹象前（如油价需要更久盘整，且有待后续CPI、PCE数据验证）不宜大举加仓做多。
• 逢高做空也建议快进快出，不宜持仓过久。

风险提示： SpaceX上市或继续抽取流动性。